可转债2025年展望：转债等风来，把握科技与内需风向标

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 可转债 2025 年展望 转债等风来，把握科技与内需风向标 2024 年 12 月 10 日 ➢ 市场回顾：金融与科技制造领涨，消费股疲软 2024 年，A 股市场“开门红”落空后上演了几轮跌宕起伏的回调行情，9 月24 日以来，A 股又在政策驱动下创历史记录般快速上涨。转债市场一方面跟随正股权益市场“浮沉”，另一方面也面临着债底信用风险的干扰，年内表现“一波三折”。全年来看，2024 年，权益“逆袭”债券，但小微盘股“风光”不再。金融行业领涨，中游制造、TMT 表现整体占优，下游消费行业表现偏弱。 转债跟涨与抗跌属性阶段性弱化，转股价值大幅下跌与债底支撑弱化共同造成转债弱势表现。但下修常态化及叠加条款博弈，转债局部赚钱效应并不弱，大盘转债稳健占优，小盘、低评级转债弹性更高。 ➢ 供需格局：底仓券退出速度提升，需求盘稳固 年内新发转债明显缩量，大盘 AAA 转债缺席；转债步入“老龄化”时代，叠加强赎增多，存续转债规模明显下滑，AAA 转债为缩量主力。展望 2025，转债供给或延续偏紧状态。公募基金持有转债市值从高点微降，“固收+”基金缩规模为主因，转债仓位占比仍在历史高位，转债需求盘仍存。 ➢ 市场展望：宽财政提振内需、促投资，稳固经济基本盘 经济偏弱运行，企业盈利能力持续下滑构成 2024 年权益市场前期回调主因。2025 年面临的是外需偏弱、内需待提振、基建投资发力稳增长的国内宏观经济图景，我们认为中观层面企业盈利能力有望触底修复，虽然修复斜率短期内或难言陡峭，但整体而言盈利端向上对 A 股形成有效利好。当下，A 股主要宽基指数估值处于历史中等水平，仍有一定抬升空间；A 股风险溢价相较美股仍具有较高性价比。 正股向上弹性利好转债市场，此外我们认为 2025 年转债市场还有另一重利好因素：正股弹性与供给稀缺性带来的转债估值抬升收益。 ➢ 转债策略：把握科技与内需风向标 转债策略方面，建议继续关注双低策略，放松转债评级限制；建议继续增配周期红利方向的中大盘转债，如建筑、煤炭、有色、交运、环保等顺周期、To G业务方向和券商板块；建议继续关注低价、低纯债溢价率转债的下修博弈。 行业策略方面，我们认为：一是内需方向值得期待，包括信创设备、工业自动化设备、低空基建、数据安全、军工设备等“两重两新”重点领域，家电、汽车、国货、消费医疗等“以旧换新”、消费提振方向，及工业金属、工业气体、工程机械等顺周期重点板块。二是科技自主方向，包括算力芯片、存储芯片及半导体设备等自主可控板块，高景气科技主题方向如 AI 消费电子终端、自动驾驶、应用大模型等 AI 相关方向，以及华为、英伟达等海内外科技巨头纷纷布局的人形机器人赛道。三是医药、新能源等板块经历供给侧调整后或迎来困境反转，关注创新药及医疗研发外包、光伏及锂电等板块。 ➢ 风险提示：1）宏观经济增长不及预期；2）权益市场波动加剧。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 邮箱： tanyiming@mszq.com 分析师 唐梦涵 执业证书： S0100524090001 邮箱： tangmenghan@mszq.com 相关研究 1.固收点评 20241210：适度宽松与超常规——政治局会议的关键词-2024/12/10 2.利率债 2025 年供给展望：2025，政府如何加杠杆？-2024/12/09 3.土地市场系列专题：城投拿地在增多？-2024/12/09 4.可转债周报 20241208：转债下修常态化，监管趋严-2024/12/08 5.债市跟踪周报 20241208：利率债基久期继续抬升-2024/12/08 固收年度报告 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 2024，转债市场表现怎么样？ ................................................................................................................................. 3 1.1 金融与科技制造领涨，消费股疲软 ................................................................................................................................................ 3 1.2 定价重构+条款博弈，大盘转债占优 ............................................................................................................................................. 5 2 回顾与展望，转债供需格局如何？ ........................................................................................................................ 10 2.1 供给收缩，底仓券退出速度提升 .................................................................................................................................................. 10 2.2 基金转债持仓萎缩，需求盘仍存 .................................................................................................................................................. 13 3 2025，转债市场如何展望？ .................................................................................................................................. 16 3.1 溯源：“924 新政”前权益缘何调整？ ........................................................................................................................................ 16 3.2 2025，经济支撑与权益或有演绎？ ........................................................