南网能源(003035)分布式新能源增长，估值具备空间

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 南网能源 (003035 CH) 分布式新能源增长，估值具备空间 华泰研究 更新报告 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 5.76 2024 年 12 月 16 日│中国内地 发电 南网能源核心主业保持良好增长势头。工商业分布式光伏年内投产超500MW，高自发自用比例对冲入市影响。分散式风电全投资 IRR 约 6%，深厚储备有望成为新的利润增长点。10 月以来公司估值下修，已充分反映生物质减值损失、分布式光伏入市对电价的影响。维持“买入”评级。 工商业分布式光伏年内投产超 500MW，高自发自用比例对冲入市影响 24 年 1-11 月公司新增投运工商业分布式光伏超过 500MW，细分领域龙头地位牢固；考虑到公司新储备的分布式光伏项目持续增加，我们预计 24-26年新增投运装机分别为 600/700/800MW。24 年 10 月的分布式光伏管理办法征求意见稿改变工商业分布式光伏商业模式，原先的余电上网电量需参与市场化交易。1H24 公司的光伏自发自用比例平均为 73%，未来余电入市影响较小。公司通过结合电力交易和需求侧响应，有望提升综合能源服务能力。 分散式风电全投资 IRR 约 6%，深厚储备有望成为新的利润增长点 公司以服务乡村振兴战略为切入点，拓展分散式风电和风光储资源综合利用业务，培育新的利润增长点。公司签订投资意向的分散式风电项目达到 GW级；24 年 9 月末风电/农光互补已投运规模不低于 80/346MW，其中风电每瓦造价在 6~7 元，投资强度高于分布式光伏；公司的分散式风电全投资 IRR在 6%左右，收益水平接近于公司的工商业分布式光伏。 维持盈利预测和目标价 我们预计公司 24-26 年归母净利润为 3.05/5.95/7.73 亿元，同比增速为-2%/+95%/+30%，对应 EPS 为 0.08/0.16/0.20 元，剔除生物质亏损后的核心 EPS 为 0.16/0.24/0.29 元。Wind 一致预期下可比公司 25 年 PE 均值 21x，公司 24-26 年 EPS CAGR（35%）高于可比公司（+18%），给予公司 25年 36xPE（核心 EPS 为 24x），目标价 5.76 元。 风险提示：光伏新增装机规模不及预期；光伏新项目开发不及预期；可再生能源补贴拖欠风险；合同能源管理项目服务期内经济效益不确定。 研究员 王玮嘉 SAC No. S0570517050002 SFC No. BEB090 wangweijia@htsc.com +(86) 21 2897 2079 研究员 黄波 SAC No. S0570519090003 SFC No. BQR122 huangbo@htsc.com +(86) 755 8249 3570 研究员 李雅琳 SAC No. S0570523050003 SFC No. BTC420 liyalin018092@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 胡知 SAC No. S0570523120002 huzhi019072@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 5.76 收盘价 (人民币 截至 12 月 13 日) 4.55 市值 (人民币百万) 17,235 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 62.27 52 周价格范围 (人民币) 3.92-5.30 BVPS (人民币) 1.81 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 2,888 2,988 3,584 4,186 4,861 +/-% 11.08 3.46 19.96 16.79 16.11 归属母公司净利润 (人民币百万) 553.45 310.74 304.64 594.85 773.42 +/-% 16.78 (43.85) (1.96) 95.26 30.02 EPS (人民币，最新摊薄) 0.15 0.08 0.08 0.16 0.20 ROE (%) 8.92 4.71 4.43 8.16 9.76 PE (倍) 31.14 55.46 56.57 28.97 22.28 PB (倍) 2.67 2.56 2.46 2.28 2.08 EV EBITDA (倍) 15.35 18.19 19.77 13.71 11.78 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (27)(13)11428Dec-23Apr-24Aug-24Dec-24(%)南网能源沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 南网能源 (003035 CH) 经营情况概览 图表1： 2017 年至今公司营业收入与同比增速 图表2： 2017 年至今公司归母净利润与同比增速 注：2022 年同比为追溯后数据 资料来源：公司公告、华泰研究 注：2022 年同比为追溯后数据 资料来源：公司公告、华泰研究 图表3： 2017 年至今公司分部业务收入结构 图表4： 2017 年至今公司毛利率与净利率 资料来源：公司公告、华泰研究 资料来源：公司公告、华泰研究 可比公司 图表5： 可比公司估值表 公司名称 股票代码 股价 市值 CAGR-% PEG PE-x PB-x ROE-% 元/股 十亿元 24-26E 24E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 龙源电力 001289 CH 16.74 105.07 9.34 2.19 20.44 18.61 17.13 1.84 1.72 1.61 9.07 9.23 9.32 三峡能源 600905 CH 4.54 129.94 9.46 1.85 17.51 15.45 13.80 1.48 1.38 1.29 8.49 9.04 9.40 芯能科技 603105 CH 9.06 4.53 17.07 1.13 19.31 15.64 12.83 2.02 1.83 1.63 10.66 11.99 13.00 南网储能 600995 CH 10.41 33.27 22.30 1.20 26.70 21.98 17.94 1.68 1.59 1.49 5.76 11.28 11.23 国能日新 301162 CH 44.45 4.45 29.78 1.40 41.54 31.30 24.18 3.88 3.56 3.23 9.34 11.45 13.47 平均值 17.59 1.55 25.10 20.60 17.17 2.18 2.02 1.85 8.66 10.60 11.28 南网能源 003035 CH 4.55 17.23 35.46 1.60 56.57 28.97 22.28 2.46 2.28 2.08 4.4