恒玄科技(688608)深度研究报告：智能音频SoC龙头，AI时代拾级而上

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 集成电路 2024 年 12 月 16 日 恒玄科技（688608）深度研究报告 强推 （首次） 智能音频 SoC 龙头，AI 时代拾级而上 目标价：391.5 元 当前价：314.94 元  智能音频 SoC 领域龙头，AI 时代成长空间再度打开。公司成立于 2015 年，是国内智能音频 SoC 芯片领域的领军企业，核心产品涵盖无线音频芯片、智能可穿戴芯片、智能家居芯片和无线连接芯片，广泛应用于智能可穿戴和智能家居领域的各类低功耗智能终端。公司坚持品牌战略，下游客户分布广泛，主要包括：1）三星、OPPO、小米、荣耀、华为、vivo 等全球主流安卓手机品牌，2）哈曼、安克创新、漫步者、韶音等专业音频厂商，3）阿里、百度、字节跳动、谷歌等互联网公司，4）海尔、海信、格力等家电厂商。受益于下游市场需求回温、智能手表/手环业务快速成长以及旗舰新品 BES2800 放量，公司业绩增速重回快车道。随着端侧 AI 持续发展，AI 眼镜/耳机等有望带来全新市场增量，公司长期发展空间打开。  端侧 AI 大势所趋，“AI+”赋能龙头发展新机遇。端侧运行 AI 在计算成本、可靠性、性能和能耗等多方面具备优势，AI 端侧落地大势所趋。AI 端侧落地依赖于终端渗透率、便携性和用户交互性，可穿戴设备备受青睐，眼镜和耳机等可穿戴设备可充分感知用户的听觉和视觉，且近期多款 AI 耳机/眼镜新品密集发售，有望成为下一代落地终端。公司深耕品牌客户，依靠持续研发创新构筑产品竞争力，在传统 TWS 时代取得领先优势。“AI+”时代公司保持敏锐行业嗅觉，与优质客户积极合作布局“AI+”新品，2023 年 11 月搭载恒玄科技BES2700 系列芯片的 MYVU AR 智能眼镜发布，2024 年 10 月，搭载恒玄科技BES2700ZP 的 AI 智能体耳机 Ola Friend（字节跳动旗下）发布。  技术演进推动 AR+AI 智能眼镜向独立算力平台转型，加码研发投入目标国际领先水平。当前 AI 智能眼镜的算力主要依赖于手机或其他终端，更多作为软需求时尚单品切入市场。随着端侧算力的持续提升，智能眼镜未来有望摆脱对手机的依赖，成为具备独立算力的一体化设备。恒玄科技新一代 BES2800 智能可穿戴芯片采用 6nm FinFET 工艺，在图像处理、算力、性能、功耗和技术创新方面均有显著提升，有望更好地支持智能眼镜项目开发。公司在 2024 半年报中披露，预计投入 1.5 亿元实施“智能眼镜 SoC 芯片项目”，拟达到单芯片集成低功耗显示技术、图像传感技术以及方位加速度传感器技术等研发目标，并将技术水平提升至国际领先水平。  投资建议：公司深耕智能可穿戴及智能家居领域品牌客户，随着 AI 端侧应用的快速落地，公司显著受益于行业红利释放，同时，凭借技术实力与创新能力，公司将持续推出更多具有竞争力的芯片产品及解决方案，为业绩提供持续驱动力。我们预计 2024-2026 年，公司营业收入分别为 32.77/44.20/55.52 亿元，归母净利润分别为 3.92/6.26/8.47 亿元，对应 EPS 分别为 3.27/5.22/7.05 元。参考可比公司估值以及公司的龙头地位，给予公司 2025 年 75 倍 PE 估值，对应目标价 391.5 元，首次覆盖给予“强推”评级。  风险提示：智能穿戴/AIoT 市场开拓不及预期、竞争加剧、存货跌价风险。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 2,176 3,277 4,420 5,552 同比增速(%) 46.6% 50.6% 34.9% 25.6% 归母净利润(百万) 124 392 626 847 同比增速(%) 1.0% 217.1% 59.7% 35.3% 每股盈利(元) 1.03 3.27 5.22 7.05 市盈率(倍) 306 96 60 45 市净率(倍) 6.2 5.8 5.4 4.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 12 月 13 日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 证券分析师：岳阳 邮箱：yueyang@hcyjs.com 执业编号：S0360521120002 证券分析师：吴鑫 邮箱：wuxin@hcyjs.com 执业编号：S0360523060001 公司基本数据 总股本(万股) 12,004.56 已上市流通股(万股) 12,004.56 总市值(亿元) 378.07 流通市值(亿元) 378.07 资产负债率(%) 8.19 每股净资产(元) 53.42 12 个月内最高/最低价 314.94/101.01 市场表现对比图(近 12 个月) -27%24%76%128%23/1224/0224/0524/0724/0924/122023-12-15~2024-12-13恒玄科技沪深300华创证券研究所 恒玄科技（688608）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本报告重点分析了蓬勃发展的端侧 AI 市场，及在此时代洪流中公司的核心竞争力：1）AI 耳机：随着 AI 大模型的技术不断趋于成熟，AI 运算开始从云端向端侧应用转移，耳机产品依靠广泛普及性、产品成熟性、便携性等优势，成为 AI 大模型在端侧落地的首选应用之一。对比传统耳机产品，AI 耳机在连接稳定性、反馈延迟等关键环节实现强化，同时增加部署了智能降噪、实时翻译等高级功能，辅助用户提升日常生活和工作效率。公司凭借三维度技术优势打造核心竞争力：ANC 降噪+IBRT 双路传输+6/12nm 先进制程。2）智能眼镜：技术演进推动 AR+AI 智能眼镜向独立算力平台转型，当前 AI 智能眼镜的算力主要依赖于手机或其他终端，更多作为软需求时尚单品切入市场。随着端侧算力的持续提升，智能眼镜未来有望摆脱对手机的依赖，成为具备独立算力的一体化设备。公司凭借 BES2700 迈入 AI 眼镜赛道，并加码投入 1.5 亿元实施“智能眼镜 SoC 芯片项目”，拟达到单芯片集成低功耗显示技术、图像传感技术及方位加速度传感器技术等，同时升级多协议多标准的无线传输技术的目标，并将技术水平提升至国际领先水平。 投资逻辑 本报告基于公司的主营业务结构展开，首先对公司整体业务和业绩情况进行介绍，再分别从行业和公司竞争力两个维度进行分析，每部分按业务展开论述。1）蓝牙音频芯片：从短期视角看，随着消费市场复苏和客户需求的回升，业绩有望实现持续增长；中长期视角下，端侧 AI 发展如火如荼，我们认为公司凭借其技术积淀与客户积累优势，将继续保持市场领先地位并实现市占率的进一步增长。2）智能手表/手环：2023 年全球