2024年11月经济数据点评：11月经济，收官战的企盼

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 2024 年 11 月经济数据点评 11 月经济：收官战的企盼 2024 年 12 月 16 日 [Table_Author] 分析师：陶川 分析师：邵翔 研究助理：钟渝梅 执业证号：S0100524060005 执业证号：S0100524080007 执业证号：S0100124080017 邮箱：taochuan@mszq.com 邮箱：shaoxiang@mszq.com 邮箱：zhongyumei@mszq.com ➢ 事件：12 月 16 日，国家统计局发布数据显示，11 月规模以上工业增加值同比实际增长 5.4%，11 月社会消费品零售总额同比 3%。1—11 月份，全国固定资产投资（不含农户）465839 亿元，同比增长 3.3%。 ➢ 11 月经济数据打响了全年经济的收官战。今年 10 月底，在省部级领导干部学习贯彻党的二十届三中全会精神专题研讨班上，习总书记明确表示“切实抓好后两个月的各项工作，努力实现全年经济社会发展目标任务。” ➢ 11 月收官战“第一枪”的成色如何？整体而言，问题还在，但是出现了好转的迹象，具体来看： ➢ 一是消费退坡的“噪音”可能不小。拖累因素可能主要在于价格与网购错位带来的短期波动，而“以旧换新”撬动效果依然不错。 ➢ 二是外需依旧比内需更强，至少从 1-11 月累计同比的表现来看，今年以来出口的表现是明显强于社零的。 ➢ 三是以价换量依旧典型。“抢出口”可能会进一步加剧，虽然工业厂商为了“抢出口”、在 11 月提速生产，但同时“量上价下”的现象也变得愈发明显，需要警惕潜在的产能堆积问题。 ➢ 四是地方投资意愿可能依旧不足，当前基建仍主要由中央主导，但已连续两个月下降的广义基建增速说明，仅靠中央投资支撑的基建，其持续性偏弱。 ➢ 五是地产延续投资弱，不过销售出现好转，政策短期脉冲的效果不容忽视，往后看，稳住房价和预期以及抓竣工可能依然是年末政策需要加码的。 ➢ “内外需分化、以价换量、地方投资偏弱”等问题，我们今年反复提及，这些现象要扭转确实需要时间和政策力度。上周的中央经济工作会议已经定下了“处方”，聚焦消费和内需、稳定股市楼市无疑是重中之重。接下来到两会之前的等待窗口，重点应该关注中央深改委和财经委会议的召开，以及各地两会对于消费等内需政策的具体部署。 ➢ 工业：“抢出口”下的生产加速。11 月工业生产无论从环比上、还是从同比上，都显现出加快趋势。11 月工业增加值环比增速为 0.46%，较上月生产速度加快；11 月工增同比增速为 5.4%，较 10 月的 5.3%有所上升。近期工业生产的加速离不开“抢出口”现象的初现——不论是 11 月 PMI 新出口订单指数环比上升 0.8pct、还是对美出口同比增速上升，均说明在美方加征关税正式落地之前，新一轮“抢出口”现象已经出现，这也将利好工业生产表现。 值得警惕的是，仍有不少行业处在“量上价下”的区间。当前扩大产量、“抢出口”的现象可能会导致产能进一步堆积，进而再次陷入价格偏低的困局中。如何平衡好未来量与价的关系，应当是厂商在扩产“抢出口”时的一大重要考量。 ➢ 制造业：仍是经济运行中的主要“抓手”。11 月制造业投资同比增速虽有小 相关研究 1.2024 年 11 月金融数据点评：化债影响下的 11 月金融数据-2024/12/14 2.2024 年中央经济工作会议点评：经济工作会议：六大关键信号-2024/12/12 3.美国通胀分析：特朗普的“通胀观”-2024/12/11 4.财政动态观察系列（六）：“大力提振消费”的经济账-2024/12/10 5.2024 年 11 月通胀数据点评：如何理解低于预期的 CPI 数据？-2024/12/10 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 幅边际放缓迹象（从 10 月的 10.0%降至 11 月的 9.3%），但整体上依旧为经济数据中的“亮眼项”。从不同行业来看，11 月制造业投资增速加快的行业主要包括通用设备、汽车制造、食品制造、纺织业等，这部分行业大多都满足两大特征之一——要么是“新质”含量颇高，要么是出口表现相对较强。 ➢ 基建：中央投资的力量开始减弱了。11 月广义与狭义基建双双降速，其中今年由中央投资主导的广义基建同比增速为 9.7%（10 月为 10.0%），同时更多受地方投资主导的狭义基建增速为 3.3%（10 月为 5.8%）。即便中央投资仍为基建的主导项，但已连续两个月下滑的广义基建投资增速表明，仅依靠中央投资的基建也会“动力不足”。 基建“何去何从”？主要看未来财政有多“给力”。过去的一些财政资源开始逐步从投资转向其他领域（包括超长期特别国债用于“两新”项目、新增专项债用于化债），因此曾经财政端“重基建”的模式或已悄然发生转变。之后基建动能能否重启，关键看财政将如何支持。 ➢ 消费：回升的势头有所波动。11 月社零同比回落至 3.0%，原因一是电商促销的“分流”，今年“双十一”档期较去年更提前，错位影响下 11 月实物商品网上零售额累计同比回落至 6.8%（10 月累计同比为 8.3%）。二是物价的拖累，11月 CPI 同比录得 0.2%低于预期，包括食品与耐用品的实物商品价格波动影响了零售额。 结构上，以旧换新的效果依然显著，汽车、家电继续成为拉动 11 月限额以上社零同比增速的两大项，同时随着近期地产销售的回暖，家具与建筑装潢项同比也陆续转正。而化妆品、服装、通讯器材项的拖累居前，主要受网购促销的错位退坡影响。 ➢ 地产：延续“销售暖，开工弱”的分化。11 月地产投资同比下降 11.6%，降幅较 10 月小幅收窄，其中开工与竣工面积同比降幅走阔，反映年末建筑活动再次放缓，这也与 11 月建筑业 PMI（回落至 49.7%）和高频开工率数据（螺纹钢开工率较去年同期低 2pct）相一致。地产销售端企稳的底色正在巩固：11 月地产销售面积同比转正至 3.2%，一线城市新建房价格同比-4.3%，降幅收窄。我们认为短期的政策脉冲，可能难改销售与竣工的分化局面，抓竣工可能依然是年末政策需要加码的。 ➢ 风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 宏观事件点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 图1：“外需更比内需强”的现象仍在延续 资料来源：Wind，民生证券研究院 注：历史区间选择的样本年份为 2015-2023 年（除 2020、2021 年）。 图2：11 月中国对美出口同比增速加快 图3：11 月工业企业出口交货值同比增速上升明显 资料来源：iFind，民生证券研究院 注：数据截至 2024 年 11 月 资料来源：Wind，民生证券研究院 -15-10-50510152025工业增加值社会消费品零售固定资产投资制造业投资基建投资房地产投资出口%历年1-11月累计同比：历史区间平均值2024年-40-30-20-100102