食品饮料行业2025年度策略报告（二）：白酒：积极因素增加，曙光渐现

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年12月14日优于大市食品饮料行业 2025 年度策略报告（二）白酒：积极因素增加，曙光渐现核心观点行业研究·行业投资策略食品饮料·白酒Ⅱ优于大市·维持证券分析师：张向伟联系人：张未艾021-61761031zhangxiangwei@guosen.com.cn zhangweiai@guosen.com.cnS0980523090001市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《白酒板块事件点评报告-积极性政策持续加码，板块底部信号增多》 ——2024-09-29《食品饮料周报（24 年第 20 周）-白酒淡季聚焦市场秩序管控，啤酒短期催化因素增多》 ——2024-05-27《2024 年春节白酒动销总结： 消费倾向随人口返乡而提高，氛围好于节前跟踪》 ——2024-02-19《食品饮料 2024 年度策略报告（二）-白酒：需求扰动因素减少，在复苏中分化》 ——2024-01-02《白酒行业专题研究 1-长坡厚雪好赛道，底部静待价值回归》——2023-10-23回顾 2024 年：复苏放缓，估值承压。2024 年宏观经济复苏节奏缓慢，居民和企业采购更加理性，白酒需求总量少于 2023 年，尤其是宴席和礼赠场景降频明显。酒企基于年初增长目标约束，市场投放节奏调整快于需求，白酒行业供需阶段性失衡，渠道出现库存上升和价格下跌，而电商渠道低质、低价现象频发，扰乱价格体系；多重因素造成飞天茅台酒价格年内几次急跌，放大了市场悲观情绪。年初至今（2024/12/11）申万白酒指数下跌 6.6%，其中 24 年预测净利润增速下降 7.2%，预测 PE 上涨 2.2%，跑输沪深 300 指数 24pcts。展望 2025 年：积极因素增加，曙光渐现。展望 2025 年，虽然需求复苏节奏仍有不确定性，但当前白酒板块 PE(TTM)处于 2019/2014 年以来 5.1%/23.1%分位数，处于历史较低水位，估值对业绩降速的预期消费较为充分，也不必过度悲观，建议多关注长期和积极因素： 行业或将进入供需均衡阶段，茅五价格具备企稳基础。一方面，在内需政策刺激及“双春”等日历效应的共振下，行业需求或将出现向上拐点；另一方面，需求仍在磨底，多数酒厂增长工具减少，为保护战略性单品和长期发展质量，2025 年降速共识将进一步强化，供给端出现改善。 贵州茅台增长目标环比降低，积极解决供需适配问题。公司增强消费需求培育，其中国内市场加强对新需求、新场景、新人群的触达和转化，国际市场从“产品出口”到“品牌出海”，我们预计 2025 年将会初见成效。 行业竞争仍然激烈，酒企或聚焦提品质、增费用，优质产能将获取更多市场份额。酒企产能仍在逐步释放，需求压力下，提升产品品质和增加费用投入仍是酒企保存量的一致性竞争焦点。供给端驱动下，我们预计 2025 年多数酒企开始局部 600 元价位，该价格带或将成为加速扩容。投资策略：行业景气度仍需关注飞天茅台批价，我们自下而上梳理出三条投资主线：1）品牌基因深厚、当前渠道风险较小、能够穿越本轮周期的稳健标的，如贵州茅台、五粮液、山西汾酒等。2）顺周期属性较强，伴随渠道库存加速去化、需求磨底回暖，EPS 修复空间较大的弹性标的。3）短期积极调整组织、渠道、产品的改革预期标的，如口子窖等。对标海外奢侈品及烈酒龙头公司，高端白酒有能力保持业绩正增长、分红率指引积极，当前估值安全垫高。风险提示：1）经济增速持续放缓，商务需求承压；2）消费税税收政策调整；3）食品安全问题等。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资收盘价总市值归母净利润PE代码名称评级（元）（亿元）2024E2025E2024E2025E600519.SH 贵州茅台买入1,546.619,428852.0928.622.820.9000858.SZ 五粮液买入149.15,787326.6349.417.716.6000568.SZ 泸州老窖买入141.72,086138.8143.015.014.6600809.SH 山西汾酒买入205.02,501122.1134.320.518.6600702.SH 舍得酒业买入75.725210.710.723.623.6000799.SZ 酒鬼酒买入59.11922.92.966.266.2002304.SZ 洋河股份买入85.61,29085.276.715.116.8000596.SZ 古井贡酒买入192.591356.063.316.314.4603198.SH 迎驾贡酒买入61.549227.030.618.216.1603369.SH 今世缘买入49.762335.539.817.515.7603589.SH 口子窖买入40.624317.118.314.213.3资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录前言 .......................................................................... 51、回顾 2024 年：多场景需求承压，降速成为行业共识 .............................. 61.1 白酒行业增速放缓，板块跑输沪深 300 ................................................ 61.2 厂商分歧加大，渠道主动降库存，降速共识正在形成 .................................... 71.3 机构持仓处于历史低位，茅台、五粮液合计重仓比例提升 ......................... 102、展望 2025 年：供需两端改善，曙光渐现 ....................................... 112.1 研判一：供需两端改善，2025 年春节旺季动销或好于悲观预期 .......................... 112.2 研判二：贵州茅台降速后，或率先实现供需平衡，行业进入新稳态 .......................122.3 研判三：酒企、渠道商均向头部集中，厂商相互强化 ...................................152.4 研判四：名酒产能仍在逐步释放，优质供给将持续获取更多份额 ......................... 172.5 研判五：同质化竞争下，销售费用率或延续高位 .......................................202.6 研判六：600 元价位或加速成熟，成为白酒行业新“战场” ............................. 213、2025 年投资主线及推荐标的 ..................................................24投资主线 1：基本面表现稳健、品牌基因深厚的贵州茅台、五粮液、山西汾酒 ................. 24投资主线 2：顺周期属性较强、E