金风科技深度报告：整机龙头，穿越周期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司研究 太平洋证券股份有限公司证券研究报告 2024 年 12 月 13 日 公司深度研究 买入 / 首次 金风科技(002202) 目标价: 昨收盘:10.98 金风科技深度报告：整机龙头，穿越周期 ◼ 走势比较 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 42.25/33.94 总市值/流通(亿元) 463.91/372.69 12 个月内最高/最低价(元) 11.88/6.37 相关研究报告 证券分析师：刘强 电话： E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190522080001 证券分析师：万伟 电话： E-MAIL： 分析师登记编号：S1190524100003 报告摘要 公司历史悠久，穿越多轮行业周期。金风科技是由 1998 年成立的新风科工贸在 2001 年 3 月 26 日整体变更设立，历史悠久。公司自成立以来，始终围绕风电行业深耕业务，业务从风机制造业务逐步延伸到风电场投资与开发、风电服务以及水务等，开辟了多元化盈利渠道。自 2004 年以来，公司经历多轮行业周期，在行业最低谷是依然实现盈利，体现了龙头穿越周期能力。最近一轮行业周期，风机价格快速下滑，公司通过成本控制、风机出货结构调整、电站产品销售等措施，使得盈利水平逐步修复、收入和利润恢复增长趋势。 国内风电整机市场集中度稳步提升,龙头企业有望更加受益。根据CWEA 数据，2023 年风电整机企业 CR3 为 51.60%，同比+0.64pct；CR5 为73.36%，同比+1.49pct。风电整机市场集中度自 2019-2021 年连续三年下降之后正在稳步提升。金风科技从 2011 年开始连续 13 年蝉联国内风电市场份额第一；但近年在二线后起风机企业强有力竞争压力下，其市场份额有所下滑。未来随着市场集中度提升，金风科技作为龙头，其份额有望增加。2024 年三季度末公司外部在受订单量 41.38GW，充足的在手订单量为其份额增提升形成支撑。 “两海”业务放量，风机盈利有望加速修复。1）2024 年 1-11 月公司在海上风机公开招投标市场中标量达到 3.15GW，占比 38.5%，排名第一。2）在国内风机业务内卷的情况下，公司更加重视国际业务的开拓。截至 2024 年 9 月 30 日，公司海外在手外部订单 5.54GW，同比+45.48%。 从 2023 年下半年以来通过内部降本、风机出货结构调整等措施，公司风机业务毛利率开始修复，2024H1 风机毛利率 3.75%，同比+6.29pct，环比+1.88pct。展望未来，随着“两海”业务的放量，公司风机毛利率修复趋势有望加速。 风电场投资与开发&风电服务业务成为稳定的盈利渠道。1）公司风电场坚持滚动开发策略，截至 2024 年 9 月 30 日，公司国内风电场权益在建容量 4.56GW，自营风电场装机容量预计实现稳步增长。此外，2023 年开始公司积极落地电站产品销售模式，成为新的业绩增长点。2）随着风电行业发展，公司风电服务业务不断丰富产品类型，包括现场运维、备件供应、部件维修、软件升级、技改优化及发电量提升等多项服务，风电服务实现稳健增长。 投资建议：随着风机业务盈利修复，叠加风电场投资与开发、风电服务业务的贡献，公司业绩有望实现较快增长。我们预计 2024-2026年公司营收分别为 606.03 亿元、714.13 亿元、773.47 亿元，同比增速分别为+20.11%、+17.84%、+8.31%；归母净利分别为 27.35 亿元、32.77 亿元、43.05 亿元，同比增速分别为+105.45%、+19.83%、+31.37%；(30%)(14%)2%18%34%50%23/12/1224/2/2324/5/624/7/1824/9/2924/12/11金风科技沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P2 金风科技深度报告：整机龙头，穿越周期 EPS 分别为 0.65/0.78/1.02 元，当前股价对应 PE 分别为 17/14/11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、海外市场开拓不及预期、原材料大幅波动、行业竞争格局恶化等。 ◼ 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 50,457 60,603 71,413 77,347 营业收入增长率(%) 8.66% 20.11% 17.84% 8.31% 归母净利（百万元） 1,331 2,735 3,277 4,305 净利润增长率(%) -44.16% 105.45% 19.83% 31.37% 摊薄每股收益（元） 0.29 0.65 0.78 1.02 市盈率（PE） 27.79 16.96 14.16 10.78 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远 公司深度研究 P3 金风科技深度报告：整机龙头，穿越周期 目录 一、 公司历史悠久，穿越多轮行业周期 ................................................ 6 (一) 公司发展历史悠久，股权结构清晰 .................................................. 6 (二) 业绩恢复增长趋势，盈利水平逐步改善 .............................................. 6 二、 国内：招标规模创历史新高，装机容量有望快速增长 ................................. 9 (一) 招标量创历史新高，装机有望快速增长 .............................................. 9 (二) 2025 年国内陆风装机预计较快增长，海风进入新一轮向上周期 ......................... 10 三、 全球：亚非拉陆风将快速增长，欧亚海风贡献主要增量 .............................. 12 (一) 全球风电装机较快增长，海风占比快速提升 ......................................... 12 (二) 全球陆风：亚非拉等区域有望实现快速增长 ......................................... 12 (三) 全球海风：中国与欧洲占主导，亚太（除中国）和北美区域初露峥嵘 .................... 13 (四) 风机出口快速增长，亚非拉为主要市场 ............................................. 16 四、 陆风价格触底回升，风机毛利率有望加速修复 ...................................... 17 (一) 陆风招标价格逐步企稳回升 .