投资江西石磊完善电解液产业链，看好氟化工长期成长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年12月10日优于大市1新宙邦（300037.SZ）投资江西石磊完善电解液产业链，看好氟化工长期成长 公司研究·公司快评 电力设备·电池 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：王蔚祺010-88005313wangweiqi2@guosen.com.cn执证编码：S0980520080003证券分析师：徐文辉021-60375426xuwenhui@guosen.com.cn执证编码：S0980524030001事项：11 月 28 日，新宙邦发布公告，拟与江西石磊氟材料有限责任公司及其现有股东共同签署《增资协议》和《股东协议》，根据协议，公司拟 3.52 亿元增资江西石磊氟材料，增资完成后公司将持有江西石磊氟材料 42.8%股权，标的公司成为共同控制的合营企业。国信电新观点：1）投资江西石磊完善电解液产业链。根据公告，江西石磊氟材料现拥有 5 万吨/年无水氟化氢和 1.5 万吨/年六氟磷酸锂产能，且规划在业绩承诺期（2024 年 10 月至 2027 年 12 月）内六氟磷酸锂合规产能达到 3.3 万吨/年。新宙邦电解液现有产能近 30 万吨/年，需配套六氟磷酸锂约 3.75 万吨/年，在建产能约 34 万吨/年，需新增配套六氟磷酸锂约 4.25 万吨/年，此次增资江西石磊完成后，公司将实现六氟磷酸锂、溶剂、添加剂、电解液全产业链布局，有望保障原材料长期供应和品质稳定，能够提高公司的运营效率，降低成本，并增强对市场变化的响应能力和市场竞争力。2）积极布局海外电解液产能，优化客户结构。公司于 2024 年 5 月公告投资 3.5 亿美元在美国路易斯安那州建设电解液工厂，此外公司美国俄亥俄州工厂在 2024 年四季度达成开工条件，波兰工厂已正式投产并于今年向美国客户交付电解液产品。公司与海外客户签订的已披露的在手订单合计金额达到 32 亿美元，海外客户结构优化有助于公司提升产品盈利能力。3）看好氟化工长期成长。通过收购海斯福，投建海德福，公司氟化工业务在近年快速放量。海德福工厂主营六氟丙烯，聚四氟乙烯等含氟聚合物，投资规模大、投资回收期长、产品品类多，客户认证周期长，短期项目折旧压力大，但后续有望逐步缓解。随着海斯福项目产能不断释放，海德福工厂产能爬坡业绩改善，公司氟化工业务整体有望在 2025 年迎来积极增长。4）投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。由于 2024 年电解液价格下跌，公司产品盈利能力较 2023 年有所下滑，同时海德福工厂处于爬坡阶段，短期折旧压力大，我们下调公司盈利预测，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润 10.03/13.61/15.79 亿元（原预测 24-25 为 15.16/19.88 亿元），同比增速分别为-1%/36%/16%，PE 估值为 30/22/19 倍。维持“优于大市”评级。5）风险提示：下游需求不及预期；投产进度不及预期；行业竞争加剧。评论：11 月 28 日，新宙邦发布公告，拟与江西石磊氟材料有限责任公司及其现有股东共同签署《增资协议》和《股东协议》，根据协议，公司拟 3.52 亿元增资江西石磊氟材料，增资完成后公司将持有江西石磊氟材料 42.8%股权，标的公司成为共同控制的合营企业。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2 投资江西石磊完善电解液产业链。根据公告，江西石磊氟材料现拥有 5 万吨/年无水氟化氢和 1.5 万吨/年六氟磷酸锂产能，且规划在业绩承诺期（2024 年 10 月至 2027 年 12 月）内六氟磷酸锂合规产能达到 3.3 万吨/年。新宙邦电解液现有产能近30 万吨/年，需配套六氟磷酸锂约 3.75 万吨/年，在建产能约 34 万吨/年，需新增配套六氟磷酸锂约 4.25万吨/年，此次增资江西石磊完成后，公司将实现六氟磷酸锂、溶剂、添加剂、电解液全产业链布局，有望保障原材料长期供应和品质稳定，能够提高公司的运营效率，降低成本，并增强对市场变化的响应能力和市场竞争力。 积极布局海外电解液产能，优化客户结构。公司于 2024 年 5 月公告投资 3.5 亿美元在美国路易斯安那州建设电解液工厂，此外公司美国俄亥俄州工厂在 2024 年四季度达成开工条件，波兰工厂已正式投产并于今年向美国客户交付电解液产品。公司与海外客户签订的已披露的在手订单合计金额达到 32 亿美元，海外客户结构优化有助于公司提升产品盈利能力。 氟化工高增看好长期成长。通过收购海斯福，投建海德福，公司氟化工业务在近年快速放量。海德福工厂主营六氟丙烯，聚四氟乙烯等含氟聚合物，投资规模大、投资回收期长、产品品类多，客户认证周期长，短期项目折旧压力大，但后续有望逐步缓解。随着海斯福项目产能不断释放，海德福工厂产能爬坡业绩改善，公司氟化工业务整体有望在 2025 年迎来积极增长。 盈利预测及投资建议由于 2024 年电解液价格下跌，公司产品盈利能力较 2023 年有所下滑，同时海德福工厂处于爬坡阶段，短期折旧压力大，我们下调公司盈利预测，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润 10.03/13.61/15.79 亿元（原预测 24-25 为 15.16/19.88 亿元），同比增速分别为-1%/36%/16%，PE 估值为 30/22/19 倍。维持“优于大市”评级。图1：公司年度营业收入（亿元）图2：公司各季度营业收入（亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图3：公司年度归母净利润（亿元）图4：公司各季度归母净利润（亿元）资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率及净利率图6：公司各项费用率资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 风险提示下游需求不及预期；投产进度不及预期；行业竞争加剧。相关研究报告：《新宙邦（300037.SZ）—2023 年半年报业绩点评-电解液出货量稳步增长，有机氟化工打开成长空间》 ——2023-08-22《新宙邦（300037.SZ）—2022 年报及 2023 一季报预告点评-电解液盈利承压，静待氟化工业务增长》 ——2023-03-28请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物32183846356938994552营业收入9661748479071008211623应收款项19992406195024862866营业成本65655318577174158601存货净额90590894912191414营业税金及附加7244243035其他流动资产26621301173371430销售费用101100119121128流动资产合计976395147689904110339管理费用423400387454511固定资产304946