固定收益2025年投资策略：利率重返震荡，信用定价修复

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容固定收益 2025 年投资策略利率重返震荡，信用定价修复核心观点固定收益投资策略证券分析师：赵婧证券分析师：陈笑楠0755-22940745021-60375421zhaojing@guosen.com.cnchenxiaonan@guosen.com.cnS0980513080004S0980524080001证券分析师：董德志证券分析师：李智能021-609331580755-22940456dongdz@guosen.com.cnlizn@guosen.com.cnS0980513100001S0980516060001证券分析师：田地联系人：王奕群0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnwangyiqun1@guosen.com.cnS0980524090003基础数据中债综合指数248.3中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)2.09企业/公司/转债规模(千亿)69.1/24.4/7.6市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《固定收益专题研究-2024 年 REITs 市场回顾暨 2025 年投资策略：长坡厚雪，静待花开》 ——2024-11-21《重拾信心，慢牛可期-2024 年研究成果综述暨 2025 年转债投资策略》 ——2024-11-19《 2024 年 11 月转债市场研判及“十强转债”组合》 ——2024-11-03《2024 年 10 月转债市场研判及“十强转债”组合》 ——2024-09-27《四季度债券投资策略-多方博弈，波动上涨》 ——2024-09-03主要结论：2024 年 9 月以来，我国出台了大量宏观增量政策托底经济，包括但不限于十万亿化债、存量房贷利率下调、存贷款利率继续下调等，我们预计逆周期调节力度加大的政策方向在 2025 年会持续，而上述稳增长措施有望带动政府需求回暖。同时，随着一些列稳增长措施的出台，居民和企业信心有望逐渐恢复，进而以政府投资、政府消费为主导的需求带动总需求回暖。我们预计 2025 年 GDP 增速约为 5%，四个季度 GDP 同比分别为 5.1%、5.2%、5.0%和4.7%。通胀方面，预计2025 年CPI 同比均值约为0.6%，PPI 同比-0.9%。节奏上，2025 年下半年 CPI 和 PPI 同比均出现较明显回升。货币政策方面，2025 年货币政策以固本培元为主。2024 年债券行情回顾：收益率创历史新低，信用利差先下后上：2024 年债市继续大涨，短端收益率下行幅度普遍大于长端，期限利差走扩。信用利差方面，年初至 7 月末，主要品种的信用利差大幅压缩，尔后快速走扩，截至11 月中，短期限、高等级信用利差较年初小幅走扩，低等级信用利差较年初压缩。违约方面，2024 年违约金额大幅下降，民企地产债展期风险下降。另外，中债市场隐含评级下调方面，2024 年下调的信用债金额较去年同期大幅下降，隐含评级下调风险降低。2025 年利率债投资策略：逆周期调节力度加大，债市重返震荡：预计 2025年 10 年期国债利率波动区间为【1.85%，2.25%】。投资策略方面，建议区间操作，波段为主。利率变化节奏上，我们预计债市先扬后抑。上半年货币政策宽松，宏观增量政策效果逐渐显现但是投资者对经济走稳仍存在一定的分歧，利率波动下行。下半年随着宏观政策逐渐落地，政府需求撬动社会需求得到验证，投资者对经济的悲观预期一定程度上得以扭转，债市调整，利率上行。2025 年信用债投资策略：信用利差背离结束，信用下沉仍优选城投债：信用风险方面，宏观经济稳中向好，货币政策保持宽松，预计 2025 年违约风险会保持在低位。然后中债市场隐含评级下调方面，预计 2025 年下调风险也保持在低位。投资级信用利差方面，流动性溢价仍是 2025 年的主线逻辑。我们认为，2025 年投资级信用利差的背离将告一段落，投资级信用利差将重新跟随债市波动。当前多数品种信用利差绝对水平已经回升至 2024 年年初位置，信用债性价比相对凸显。信用下沉方面，化债背景下城投品种信用风险会继续下降，中债隐含评级 AA-城投债仍有配置价值。风险提示：国内房地产销售大幅下行，世界地缘政治矛盾加剧、全球商品价格暴涨，美国对外加征关税金融市场大幅调整。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录2024 年债券行情回顾：收益率创历史新低，信用利差先下后上 ........................5估值曲线：各品种收益率大幅下行 ........................................................ 5中债市场隐含评级下调风险下降 .......................................................... 8违约风险：违约金额大幅下降，民企地产债展期风险下降 .................................... 8回收率：依然偏低 ...................................................................... 92025 年利率债投资策略：逆周期调节力度加大，债市重返震荡 .......................11中国宏观确定性：逆周期调节力度加大 ...................................................11中国宏观不确定性：2025 年居民消费和民间投资走向何方？ ................................ 112025 年经济企稳，通胀温和回升 ........................................................ 11债市重返震荡，波动加剧 ...............................................................12央行增持短期限国债，短端税收利差有望维持在高位 .......................................132025 年信用债投资策略：信用利差背离结束，信用下沉仍优选城投债 .................15违约率：2025 年违约风险保持低位 ...................................................... 15中债市场隐含评级下调风险：保持在低位 ................................................. 16中债估值曲线：投资级信用利差背离将告一段落 ...........................................17中债隐含评级 AA-城投债仍有配置价值 ................................................... 22保护度测算 ........................................