房地产行业(物业服务)2025年度投资策略：“攻守兼备”，关注物管板块的均衡配置价值

证券研究报告 “攻守兼备”，关注物管板块的均衡配置价值 ——房地产行业（物业服务）2025年度投资策略 2024年11月27日 作者 分析师：何缅南 执业证书编号：S0930518060006 分析师：韦勇强 执业证书编号：S0930524070010 请务必参阅正文之后的重要声明 核心观点 1、行业属性：社会治理基层支柱，社区消费主要载体。物业管理促进居民家庭财产的保值增值，在维护小区安定和谐方面发挥重要作用，在社会治理中的功能逐渐提升，“物业人”的社会地位获得认可，重塑了社会和公众对物业服务行业的尊重和认同。物业公司提供家政、社区零售、美居等一系列贴近业主生活的服务，连接着居民生活服务的“最后一公里”，是推动经济社会发展、满足人民群众美好生活需要最直接的抓手，是居民社区消费的主要载体。 2、政策指引：积极发展服务消费与银发经济。 2024年以来，中央对于发展银发经济与服务消费态度积极，国务院印发“银发经济26条”明确提出，引导物业服务企业发展老年助餐，鼓励物业服务企业开展居家养老上门服务；国务院印发“服务消费20条”提出，挖掘餐饮住宿、家政服务、养老托育等基础型消费潜力，激发居住服务等改善型消费活力。政策支持力度较强，看好物业+生活服务，物业+养老，物业+旧改/城中村改造，物业+科技发展潜力。 3、海外对标：国际物业巨头发展和估值借鉴。 随着城市化进程加速、民众消费升级、服务消费意识觉醒等因素，爱玛客、索迪斯、Firstservice等国际物业服务巨头崛起，有着很强的代表性及借鉴意义。爱玛客和索迪斯进入成熟期，长期可持续增长的模式赢得资本市场的认可，2024年年初至11月26日，爱玛客平均PE-ttm估值为18.8倍，索迪斯平均PE-ttm估值为15.3倍；Firstservice经历30多年发展，仍然处于稳健增长阶段，近十年平均PE-ttm估值为62倍，给国内物业公司估值提供了借鉴。 4、板块表现：物业板块处于底部反弹阶段。2024年来，虽然地产信用风险影响持续，但物管公司表现出较强的增长韧性，收入增长稳健，叠加美联储9月进入降息周期，中央不断出台支持性财政和货币政策，多因素影响下，重点物管公司资本市场表现较去年有所回升， 2024年初至2024年11月12日，重点公司平均涨跌幅为+6.9%，物业板块处于底部反弹阶段。 5、基本面：重点公司基本面有所修复。2024H1重点公司整体营收增速为7%，其中国企12%，民企4%；剔除计提大额关联方贸易应收款减值影响，归母净利润同比增长11.1%，归母净利润率为10.9%，归母净利润率较2023年全年（10.4%）有所修复。2024H1，14家样本公司贸易应收款减值拨备比例较2023年同期有所提升，8家较2023年全年有所下降，部分公司对地产关联应收款减值计提较为充分，后续减值对物业公司利润的影响有望得到缓解。 6、投资建议：攻守兼备，配置价值凸显。展望2025年，物管板块具备“进可攻，退可守”的均衡配置价值，美联储降息带来更充裕的市场流动性，政策组合利好齐发，地产止跌回稳可期，利于物管股提升估值；中长期看，物业公司逐渐褪去“地产属性”，增厚“服务消费”属性，是“现金奶牛”行业，具有轻资产、低杠杆、低资本开支、高分红的特征，在增长中枢下移的时代，能提供相对稳定的分红派息，配置价值凸显。 关注三条主线：1、“估值修复”：重点关注房地产行业流动性回暖、民营房企信用风险逐步出清带来的风险溢价下降。建议关注新城悦服务、永升服务、碧桂园服务、雅生活服务、融创服务、新大正。2、“均衡发展”：独立发展能力较强，盈利能力稳定，现金充沛分红慷慨，长期配置价值较高，推荐绿城服务、万物云。3、“稳健国企”：看好国企物管公司的稳健发展和低风险带来的估值溢价。推荐保利物业，建议关注中海物业、华润万象生活、招商积余、金茂服务、越秀服务、建发物业。 风险提示：人工成本快速提升风险，第三方外拓竞争风险，增值服务拓展风险，关联方依赖风险，外包业务质量风险。 1 请务必参阅正文之后的重要声明 目 录 1、观点回顾：前期重点报告核心观点回顾整理 2、政策追踪：积极发展服务消费，养老、旧改、科技带来发展机遇 4、板块表现：多重利好催化，板块底部反弹 5、数据分析：行业基本面分析 2 6、投资建议：关注“估值修复”、“均衡发展”、“稳健国企”三条主线 3、海外对比：海外成熟物管龙头发展与估值借鉴 7、风险提示 请务必参阅正文之后的重要声明 3 1、前期核心观点回顾 物管科技赋能有助于增收降本，提升长期竞争力，是物业服务企业应对人工成本挤压的重要手段。 ——2020.3《物管搭台，科技唱戏——光大证券物业管理及科技行业联合报告》 头部的物业服务企业有望承担起城市综合管理运营平台的功能，成为城市“大管家”。 ——2020.5《从社区到城市，走向更广阔天地——物业服务企业拓展城市服务专题研究报告》 参考海外综合后勤服务公司的稳态估值，国内物管公司在地产影响出清后，有较大估值修复空间。 ——2023.11《轻舟即过万重山，物管配置正当时——房地产行业（物业服务）2024年度投资策略》 物管行业重塑社会形象，体现责任担当，政府-企业-居民的互动性、信任度、配合度提升。 ——2021.1《2021：社会治理基层支柱，百舸争流使命担当——房地产（物业服务）2021年投资策略报告》 物业行业具备可穿越经济周期的增长模式以及轻资产、低杠杆、高效率的运营优势，短期市场波动不影响长期发展向好。随着地产信用问题的厘清、个别公司风险事件的有序处理、以及港股市场整体价值逐步体现，物管板块整体估值有望修复。 ——2021.11《 2022：青山依旧在，惯看秋月春风——房地产（物业服务）2022年投资策略报告》 我国物管企业得益于资本加持和政策导向，目前正处于发展壮大的关键时期，关键点包括：1）社区增值服务的渗透率和单位产值提升空间较大；2）公共服务属性提供“增信”；3）现金为王低杠杆运行。行业基本面及发展前景向好趋势没有改变。 ——2022.5《 三产就业人数近半，物管开启独立发展——房地产（物业服务）2022年中期投资策略》 在宏观经济与地产开发环境影响下，叠加疫情和消费低迷因素扰动，物业管理规模仍实现稳健扩张，营收和归母净利润稳定增长，物业服务行业可穿越经济周期，基本面稳健。 ——2022.11《风险因子缓释，发展路径渐明——房地产行业（物业服务）2023年度投资策略》 请务必参阅正文之后的重要声明 4 1.1、行业属性：社会治理基层支柱，社区消费主要载体 自1998年住房货币化改革起，房地产开发在宏观经济和国民生活中一直占据极其重要的位置。作为配套部门和服务部门，物业管理一直从属房地产开发，经济性价值不明显，且多属于成本部门，作为房地产开发企业的附属业务存在。伴随着中国城镇化进程深入、政策的催化，房地产行业价值链重心由前端开发逐渐向后端运营管理转移，各地产公司纷纷将物管板块分拆上市，物业公司逐步朝向规范化、市场化方向发展。 物业管理行业每年提供大量新增就业岗位，对做好“六稳”工作、落实“六保”任务意义重大。物业管理促进居民家庭财产的保值增值，在维护小区安定和谐方面发挥了重要作用。 疫情期间各地政府对物管