食品饮料行业2025年投资策略：行业中枢下沉，寻找相对高增的资产

第1页 / 共14页 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 食品饮料 分析师：刘冉 登记编码：S0730516010001 liuran@ccnew.com 021-50586281 行业中枢下沉，寻找相对高增的资产 ——食品饮料行业 2025 年投资策略 证券研究报告-行业年度策略 同步大市(维持) 食品饮料相对沪深 300 指数表现 资料来源：中原证券，聚源 相关报告 《食品饮料行业分析报告：收入增长回落，业绩表现进一步分化》 2024-11-15 《食品饮料行业月报：重拾跌势，反弹证伪，估值回落 》 2024-10-31 《食品饮料行业专题研究：销售增长突出，重视研发和投入》 2024-10-25 联系人： 李智 电话： 0371-65585753 地址： 郑州郑东新区商务外环路10 号18 楼 地址： 上海浦东新区世纪大道1788 号T1 座22 楼 发布日期：2024 年 11 月 27 日 投资要点： ⚫ 2020 年以来，食饮板块的收入增长普遍放缓；2024 年以来，食品饮料板块的收入增长较 2020 至 2023 年期间继续收窄。此外，在所有子板块中，仅白酒、调味品、软饮料和零食的收入录得正增长，其余均录得负增长。 ⚫ 2024 年以来，在 PPI 下行的背景下，行业的成本优势凸显，促使多数食饮子项的毛利率抬升。但是我们认为，食品饮料板块的盈利普遍上升，主要来源于上游价格的下降而非自身产品结构的升级，是外力所致而非内功。 ⚫ 相比 2016 至 2019 年阶段以及 2020 至 2023 年阶段，食品项的股东回报率持续下行，白酒、啤酒两项的股东回报率持续上行，乳品较为稳定，而零食和软饮料的波动较大。此外，不同于白酒和啤酒，其它酒类的股东回报率下行。股东回报率长期上行或者保持稳定的子项多为市场相对集中、竞争格局相对友好的行业，如白酒、啤酒和乳品，经过多年发展这些行业的格局趋于稳定，头部公司掌握着市场红利；股东回报率持续下行的子项多为市场高度竞争的行业，如预制菜、保健品、烘焙和熟食等。除市场竞争过于激烈外，社会消费增长放缓以及局部价格体系下沉导致了食品类资产回报率的持续下滑。 ⚫ 食饮板块在二级市场的表现完全是对基本面的反映。2021 年 1 月 1 日至 2024年 11 月 25 日期间，食品饮料板块在 2021、2022、2023 年连续三年收跌， 2024年以来板块再下跌 5.02%。从 2021 年的阶段高点迄今，板块已经累计下跌51.98%。2021 年以来，食品饮料中仅软饮料和零食录得二级市场正收益，其余子项均录得负收益。 ⚫ 食品饮料板块的估值降至阶段低位，估值中枢下沉是对业绩增长变化的提前适应和调整。由于基本消费品市场的增长正在放缓，食品饮料板块的估值中枢将会寻找新的合理位置，该位置应低于过往时期形成的中枢。 ⚫ 投资策略：2025 年食品饮料上市公司的收入增长有望保持在个位数水平，增幅略高于行业整体；而更长期来看，食品饮料板块的收入增长大概率会进一步收窄。基于宏观形势，我们判断 2025 年的成本环境依然友好，上市公司的成本压力相对小，在收入增长大幅放缓阶段，这对企业利润起到托扶的作用。尽管相比十年前，当前食饮行业整体的高增长收敛，但是其内部新兴的市场却层出不穷，比如预制菜、烘焙、茶饮等，其增长之快、品类之多、升级之快，都在小市场内体现出居民消费升级的大趋势，显示了食饮消费向更高层级迈进的特征，凸显了享有和娱乐的消费特质。2025 年，我们推荐关注预制菜、烘焙、预调酒、保健品、零食和酵母等板块的投资机会。 风险提示：居民收入和国内市场消费修复不及预期，国内消费市场持续低迷；海外市场面临政策调整的风险，出口关税的不确定性较大；部分上游原料面临价格上涨的风险。 -29%-21%-14%-7%0%7%14%21%2023.112024.032024.072024.11食品饮料沪深30011787第2页 / 共14页 食品饮料 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 1. 食饮行业当下的特征 2020 年以来，食品饮料行业的基本面发生了深刻的变化：行业以往的高增长显著回落，行业从高增长行进至合理增长阶段，2024 年该增长进一步收窄。此外，基于增长收窄以及产品结构升级滞缓，食饮资产的股东回报率较历史水平下降。尽管如此，行业中不乏有新兴市场的崛起和繁荣，比如预制菜、烘焙、保健品、茶饮等，小市场代表了居民消费升级的大趋势，也体现了食饮消费向享有和娱乐迈进的发展特征。 1.1. 收入增长普遍放缓 2020 年以来，食饮板块的收入增长普遍放缓。我们希望考察在 2020 至 2023 年期间，食饮板块的收入增长是否普遍低于之前——通过将 2016 至 2019 年期间的收入增长均值与 2020至 2023 年的均值相比较，我们发现情况确实如此。 具体地，2020 至 2023 年期间食饮板块的收入年均增长低于 2016 至 2019 年期间 3.03 个百分点，其中白酒、调味品、保健品、休闲食品等子项分别低于之前 7.06、5.57、4.47、14.93个百分点，白酒和休闲食品的收入增长受到相对更大的冲击。 图 1：2020 至 2023 年期间与 2016 至 2019 年期间的收入增长比较 资料来源：中原证券研究所 IFIND 2024 年以来，食品饮料板块的收入增长较 2020 至 2023 年期间继续收窄，增长进一步放缓。2024 前三季度，食品饮料板块收入同比增长 3.92%，较 2020 至 2023 年的同期均值 9.3%进一步收窄 5.38 个百分点。 食品饮料各子板块的收入增长普遍大幅收窄，情况较前三年进一步偏向负面，比如白酒的收入增长下降 4.84 个百分点，啤酒下降 11.59 个百分点，调味品下降 1.28 个百分点，预加工食品下降 18.73 个百分点，烘焙食品下降 10.01 个百分点，熟食下降 16.33 个百分点，软饮料下降 5.09 个百分点，乳品下降 8.73 个百分点，保健品下降 21.73 个百分点。 -50510152025食饮子项的营收增长情况（%）AVERAGE（2016Q1-Q3至2019Q1-Q3）AVERAGE（2020Q1-Q3至2023Q1-Q3）第3页 / 共14页 食品饮料 本报告版权属于中原证券股份有限公司 www.ccnew.com 请阅读最后一页各项声明 图 2：2020 至 2023 年期间与 2024 年期间的收入增长比较 资料来源：中原证券研究所 IFIND 此外，在所有子板块中，仅白酒、调味品、软饮料和零食的收入录得正增长，其余均录得负增长，这是较为罕见的。2023 年同期，我们发现相比历史阶段，食饮中能够实现销售较高增长的板块明显减少：以 2016 至 2019 年的增长均值作为比较基准，在该阶段收入实现双位数较高增长的子项占食饮板块的 66.67%，而 2023 年该占比降至 41.67%。时隔一年，我们发现收入录得正增长的子项仅有白酒、调味品