2025年度食饮行业投资策略：一石入水，浪起千层

一石入水，浪起千层——2 0 2 5年度食饮行业投资策略证券研究报告报告报 告 日 期 ： 2 0 2 4 年 1 1 月 1 8 日风险提示：消费增速不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题首 席 分 析 师 ： 吴 文 德 S AC ： S 0 1 6 0 5 2 3 0 9 0 0 0 4分 析 师 ： 赵 婕 S AC ： S 0 1 6 0 5 2 3 1 0 0 0 0 2分 析 师 ： 任 金 星 S AC ： S 0 1 6 0 5 2 4 0 1 0 0 0 1分 析 师 ： 王 子 昂 S AC ： S 0 1 6 0 5 2 4 1 0 0 0 0 12⚫ 三阶段模型下，顺周期为先，兼具基本面和弹性9.24逆周期政策转向，货币/财政政策共振，我们认为板块的行情演绎或呈现三个阶段：PE扩张-EPS修复-全面复苏。当前处于向第二阶段的过渡期：估值仍有提升空间，但业绩开始占据主导。业绩修复或沿 小B>C端>大B>白酒 的路径，食品机会或领先于白酒。当下是顺周期弹性的重要布局机会，在扩内需政策发力的预期下，龙头估值仍有修复空间。⚫ 顺周期的核心方向，一看白酒，二看餐饮链白酒报表集中释压，企业经营趋向理性务实，去库进程有望加速，顺周期预期下有望估值先行（赔率优+政策预期下的胜率提升）。餐饮链是政策刺激主要方向，从可选程度、量价维度看，我们认为调味品＞速冻＞啤酒。⚫ C端修复或有分化，零食和饮料具备韧性，乳制品具备左侧特征C端消费的持续渐进恢复是未来主基调，政策持续护航。从复苏节奏看，各板块表现或有所分化，斜率及程度或有不同体现。休闲零食受益品类拓展及渠道红利，软饮料受益出行场景利好，乳制品原奶周期压力有望逐步缓解，政策鼓励拉动牛奶消费。⚫ 边际：我们认为收并购只是表象，更多的是大家为了寻找边际的变化。可关注大单品、新渠道、二次曲线、成本改善等方向。⚫ 投资建议：1）短期结合业绩和顺周期方向，重点推荐调味品和业绩具备确定性的白酒龙头；2）中期维度，看业绩修复方向白酒、速冻和啤酒；3）边际逻辑下，推荐乳制品、饮料和零食。⚫ 风险提示：消费力恢复不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题1、全面开花，否极泰来4数据来源：Wind、财通证券研究所图表1：2024年食品饮料、上证指数收益率走势复盘（各指数收益率取2024年首个交易日收盘价为基数）⚫ 2024年前三季度，经济及消费需求疲软，食饮板块承压走弱。⚫ 9.24逆周期政策转向，货币/财政政策共振，叠加美国大选等外部因素，食饮板块估值迎来修复。5⚫ 3Q2024主动偏股基金减仓食饮，其中以白酒减持为主，大众品略有增持。食饮板块筹码结构持续优化。0%5%10%15%20%超配比例基金重仓食品饮料配置比例食品饮料市值/A股食品饮料市值/A股（非银行石油石化）图表3：3Q24主动偏股基金对食饮减仓，超配比例收缩基金重仓持仓比例3Q24环比3Q242Q241Q244Q233Q23食品饮料-0.50 pct8.14%8.64%12.27%12.29%13.33%白酒-0.56 pct6.97%7.53%10.59%10.47%11.51%大众品0.06 pct1.17%1.11%1.68%1.82%1.82%啤酒-0.01 pct0.35%0.36%0.61%0.51%0.69%饮料乳品0.03 pct0.33%0.30%0.36%0.37%0.27%食品加工-0.01 pct0.21%0.21%0.30%0.43%0.36%休闲食品0.03 pct0.13%0.10%0.20%0.20%0.19%调味发酵品0.00 pct0.09%0.10%0.15%0.18%0.16%图表4：3Q24主动偏股基金重仓持仓情况数据来源：Wind、财通证券研究所图表2：3Q24食饮板块持仓市值降至第四05001000150020002500电子医药生物电气设备食品饮料有色金属通信化工家用电器汽车机械设备传媒银行国防军工公用事业交通运输非银金融计算机房地产休闲服务采掘农林牧渔商业贸易轻工制造纺织服装建筑装饰建筑材料钢铁综合3Q242Q24亿元6数据来源：Wind、财通证券研究所⚫ 我们认为板块的行情演绎或呈现三个阶段：PE扩张-EPS修复-全面复苏。⚫ 情绪驱动、预期先行推动的PE扩张行情（2024年9月末至10月上旬）已基本告一段落，当前处于向第二阶段的过渡期：估值仍有提升空间，但业绩开始占据主导。⚫ 食品机会或领先于白酒，业绩修复或沿 小B>C端>大B>白酒 的路径。图表5：食品饮料配置思路：三个阶段看板块的投资机会图表6：食饮板块顺周期基本面修复方向7数据来源：Wind、财通证券研究所⚫ 政策持续呵护，估值仍有提升空间。以2014、2019年两轮政策性牛市经验来看，在陆续的逆周期政策呵护下，板块估值扩张的时间与空间上均有可持续性。当前食饮板块估值中枢经历初步修复暂稳于20倍左右，伴随货币/财政政策共振、流动性改善叠加顺周期预期先行、扩内需预期增强，行业估值修复仍有空间。而在估值修复阶段，白酒行业作为顺周期先锋，可作为估值锚去判断上涨的空间。➢ 中性看，估值修复至稳态水平，且不切换：参照海外成熟消费品估值水平，稳健业绩回升有望推动估值逐步修复至20~25倍PE。➢ 乐观看，估值切换仍可期：短期来看春节需求压力仍存，但全年悲观预期或迎来边际修正。参考2014年、2019年两轮政策性牛市经验，我们认为当前白酒估值在初期情绪驱动下有望向30倍以上PE中枢扩张。图表8：食饮子行业PE估值仍处于历史分位数低值（截至240930）图表7：2014、2019年两轮政策性牛市估值扩张（时间及空间）示意 食品饮料 0102030405060708090100啤酒调味发酵品Ⅲ预加工食品乳品烘焙食品白酒Ⅲ零食其他酒类保健品软饮料肉制品当前估值（PE_TTM)24年最小值8数据来源：Wind、财通证券研究所⚫ 弱周期下的食饮板块分化明显，局部板块业绩受损更为严重，β修复预期下弹性更可高看一手。餐饮供应链、啤酒、乳制品板块在近四个季度以来业绩受损相对较重，且较早进入调整期。⚫ 报表释压背后是企业经营理性务实的趋势。白酒企业主动降速释放压力，使得白酒报表和渠道的剪刀差开始缩小，其中二三线白酒公司业绩较早进入调整期；大众品行业也不乏一些公司主动调整。图表9：食饮主要板块单季度营收、归母净利润同比增速图表10：白酒板块不同规模酒企营收同比增速9-200%0%200%400%600%05101520251月2月3月4月5月6月7月8月9月10月2024年单月吊销餐饮 量（万家）2023年单月吊销餐饮 量（万家）2022年单月吊销餐饮 量（万家）2023年同比（右轴）2024年同比（右轴）数据来源：天眼查、企查查、窄门餐眼、红餐产业研究院、财通证券研究所图表11：近几年餐饮关店情况图表12：前6大人口城市餐饮门店年均日客流量趋势020040060080010001200北京上海广州深圳重庆成都201920202021202220232024万人