2013年至今日本宏观和股市复盘：A股能演绎2013年以来的日本股市长牛吗？

A股能演绎2013年以来的日本股市长牛吗？——2013年至今日本宏观和股市复盘证券研究报告2024年11月21日胡国鹏(证券分析师)袁稻雨(证券分析师)S0350521080003S0350521080002hugp@ghzq.com.cnyuandy@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M沪深3001.4%20.1%11.4%最近一年走势相关报告《美元升值斜率或放缓，国际大宗或迎来支撑？——大类资产最新观点*胡国鹏》——2024-11-17《策略周报：特朗普2.0、国内政策应对和市场影响*胡国鹏，袁稻雨》——2024-11-11《 11月月报：牛市第二阶段整固期*胡国鹏，袁稻雨》——2024-11-03《策略周报：科创能否重现2013-2015年创业牛*胡国鹏，袁稻雨》——2024-10-27《策略周报：当前牛市第二阶段像哪次*胡国鹏，袁稻雨》——2024-10-21-14%-7%0%7%14%21%2023/112024/032024/072024/11沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3u 2013年之后的日本股市走出“失去的20年”，开启了一轮长牛（至今累计涨幅在340%以上），今年9.24之后的A股有着极其相似的宏观背景和政策脉络，有望演绎出新一轮长牛行情。u 2013年至2024年9月底，日本历任三位首相，其中安倍的“三支箭”奠定了信心扭转的基础，政策力度来看货币＞财政＞改革，短期刺激效果明显，中长期虽然对日本经济提振效果有限，但预期提振之后，为后两位首相打下了良好的执政基础。u 日本股市长牛主要是业绩贡献，驱动力主要是内外需的好转和日元贬值；估值整体并未显著提升，仅在2013年H1、2020年和2023年至今这三段时间阶段性抬升，驱动力主要来自于货币财政宽松以及公司治理强化。u 2013年至今的日本股市可以分为四个阶段，分别是：第一阶段2013-2016H1的货币财政共同发力，熊转牛；第二阶段2016H2-2019的外需驱动，震荡上涨；第三阶段2020-2022的全球“大放水”，V型反转；第四阶段2023年至今的“日特估”驱动，再上台阶。u 长牛之中占优的行业主要以硬科技、优势制造为主，老龄化背景下的医药生物和低估值高回报的日本商社龙头同样大幅跑赢，第一阶段内需相关行业如食品饮料、零售也有不错的表现。u 对比当前国内的货币、财政和改革，货币不如日本激进、财政比日本延续性更强，改革的着力点如人口、科技创新、资本市场也较为相似，估值较日本牛市启动时更便宜，业绩可能不如日企海外布局和日元贬值带来的增厚作用。u 风险提示：全球经济波动超预期、房地产等宏观经济政策超预期变化、通胀情况显著超预期、中美贸易摩擦加剧、对政策的理解可能存在偏差、产业政策推进速度不及预期、部分数据存在缺失值、历史数据仅供参考，部分数据发布更新频率较慢也难以反映最新现状、中国与日本国情存在较大差异且不可简单类比等。注：日本股市（以日经225为代表）；“至今”及“当前”措辞均截至2024/11/10；“日本牛市启动时”指2012/11/1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录p 2013年以来三任首相下的日本宏观经济脉络p 2013年以来日股为何走向长牛p 中国能否演绎2013年后的日本股市p 风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5图表：2012/12-2024/9，日本历经三轮内阁-安倍内阁(2012.12-2020.8)、菅义伟内阁(2020.9-2021.9)、岸田文雄内阁(2021.9至2024.9)资料来源：凤凰资讯、光明网、澎湃新闻、人民网、中国新闻网、第一财经、内阁官房官网、经济参考报、新华社、Wind、国海证券研究所Ø 从政策层面看，2013年至2024年9月日本近12年历任三位首相，执政党皆为自民党，政局总体稳定。安倍内阁时期日本以货币政策为主要抓手，财政前期也有加码，疫情期间多以财政发力为主，菅义伟内阁时期因疫情应对不力在任时间较短，岸田文雄内阁时期，在疫后伴随输入性通胀压力等，货币政策逐渐向正常化回归。Ø 从经济层面看，政策刺激往往在短期效果明显，中长期看内生性动力未明显修复，企业更多是受益外部增长带来的回报。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6图表：1990年日本经济泡沫破灭后陷入长期低迷资料来源：Wind、国海证券研究所Ø 2012年底安倍晋三再度担任首相，力图解决日本经济低迷、长期通缩的困境，“三支箭”以货币政策为主要抓手，但初期货币财政均有发力。20世纪90年代日本泡沫经济破灭后陷入长期低迷，1990年至2012年日本GDP同比均值1.26%，CPI同比均值仅0.38%，90年代末期日本逐渐从“三项过剩”转向“三低”即低增长、低通胀及低利率。2013年起安倍晋三推出“三支箭”，以超宽松的货币政策为主要抓手、财政政策前期也有发力，同时伴以结构性改革，力图解决日本经济长期低迷的困境。资料来源：《日本激荡三十年（平成经济1989-2019）》（小峰隆夫）、第一财经、中国基金报、日本内阁府、Wind、国海证券研究所图表：2013年起日本首相安倍晋三推动的所谓“三支箭”政策政策内容超宽松的货币政策2013年1月明确CPI增长率2%的通胀目标，2013年4月开始，日本银行开启QQE，主要内容包括扩大基础货币供给量，增加国债和风险资产的购入量，延长国债持有期限，压低中长期贷款利率促进投资。灵活的财政政策2013年共推出38.8万亿日元规模的经济刺激计划（财政支出为15.8万亿日元，规模约占2013年GDP的3.1%），2014年12月推出3.5万亿日元财政刺激（规模约占2014年GDP的0.67%）。结构性改革将退休老人、适龄失业人口、年轻人和家庭主妇纳入补充劳动力体系中，并提出延迟退休。此外2013年安倍还发布了“振兴民间投资发展战略”，并刺激高科技产业发展。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7图表：2013年日本基础货币供给增速显著提升资料来源：Wind、国海证券研究所（注：月频）Ø 第一支箭为宽松的货币政策，包含量化和质化宽松（增加M0、增加资产购买的期限和种类），以期促进日元贬值和走出通缩。超宽松货币政策包括不限期量化宽松和质化宽松，起初量化宽松主要包括增加基础货币供应（年增60至70万亿日元，规模相当于日本2013年GDP的13%，并在2014年决定增加至每年80万亿日元）；质化宽松方面，持有的国债到期期限约从3年放宽至7年，并宣布40年期国债品种也将纳入购买计划，另外增加ETF和房地产投资基金购买，ETF每年购买1万亿日元（规模约占2013年东京证券交易所市值的0.2%，2014年决定增至每年3万亿日元，2016年决定增至每年6万亿日元）。资料来源：Wind、国海证券研究所（注：月频）图表：2013年日央行国债购入规模开始明显提升请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8图表：安倍晋三上任之初（2013年）也扩大了公共支出来提振经济资料来源：Wind、国海证券研究所Ø 第二支箭是灵活的财政政策，短期通过增加财政预算、拉动公共投资的方式提振经济，但长期仍想解决财政收支失衡的问题。