保险行业2025年度投资策略：资产为矛，负债为盾

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 保险Ⅲ 2024 年 11 月 19 日 保险行业 2025 年度投资策略 推荐 （维持） 资产为矛，负债为盾  板块复盘：2024 年至今保险板块主要出现三轮明显趋势性行情，其中第三轮行情最为显著，先后受业绩预期催化以及 924 行情带来投资端贝塔效应。当前保险板块估值处于三年高位，但从 5/10 年角度仍有向上空间。回望五年，恰是代理人改革上半程，队伍人数不断下滑，导致 NBV 增速承压，进而影响 EV增长；当前节点来看，头部人身险公司已基本实现代理人队伍企稳，优增优育促进代理人素质提升，预计持续激发产能释放。  新准则下投资端成为决胜手。新准则下，以 2024 年 Q1-3 业绩为例，净利润变动主要来自投资服务业绩贡献。背后逻辑在于新金融工具准则（I9）下权益资产中以公允价值计量且其波动计入当期损益（FVTPL）的资产增加，一定程度上放大了权益市场波动对利润表的影响。当前险资配置策略上主要是增配债券拉长资产久期，以及增持 OCI 类股票提高整体业绩稳定性。根据我们测算，新华、国寿弹性特征显著高于其他险企，后市若持续向上或将优先受益。  高基数下，新业务价值率或支撑 2025 年 NBV 稳增。近期存款利率再度下调，定价利率动态调节机制或发挥更多作用，但若下调预定利率，预计幅度不高于存款利率。此外，监管或持续推动行业费差优化，推动代理人渠道报行合一。受以上两个因素驱动，新业务价值率或持续改善，带动 2025 年 NBV 在高基数下持续增长。分红险短期面临消费者教育转型、渠道能力培育等难题，预计2025 年产品销售仍以传统险为主。但长期来看，分红险具备抵御通胀的能力，同时在报表端使用浮动收费法对净资产影响较小，预计将成为人身险行业重要发展方向之一。  财产险景气度或有回升。2024 年前三季度，财产险累计保费增速受农险、车险、责任险拖累，同比增幅收窄。展望 2025 年，农险工作回归常态化，预计在低基数下贡献主要增速，车险方面新能源带来的增量依旧可期。COR 管理上，头部险企积极构建风险减量服务体系，有望推动 COR 在主观能动性层面的优化，同时提高客观灾害的应对能力。  投资建议：展望 2024 年全年业绩，投资端有望持续贡献业绩增量，负债端人身险预计保持 NBV 高增。长期来看，两类保险公司突破瓶颈迎来新的增长：一类是拥有真正突出长期资管能力的公司，一类是构建产品能力壁垒的公司。当前个股投资层面，关注两种假设场景：若权益市场回暖，建议短期关注弹性品种；地产政策若得到持续验证，建议短期关注中国平安。中长期来看，推荐负债端受益改革有阿尔法效应的中国太保，以及经营策略稳健、成本压力较小的中国人寿。财产险方面，看好财产险行业的发展，重视头部险企护城河的持续加深，建议关注中国财险的长期投资价值。 我们的推荐顺序是：中国太保、中国平安、新华保险、中国人寿，建议关注：中国财险 H、中国人民保险集团 H、中国人保 A。  风险提示：监管变动、改革不及预期、自然灾害加剧、长端利率快速下行、权益市场震荡 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） PB（倍） 简称 股价（元） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 评级 中国人保 7.38 0.87 0.89 0.91 8.45 8.27 8.14 1.22 推荐 中国太保 35.13 4.41 4.57 4.62 7.97 7.69 7.61 1.23 推荐 中国平安 55.61 6.91 7.53 7.98 8.05 7.38 6.97 1.08 强推 新华保险 49.21 7.88 8.17 8.52 6.25 6.02 5.78 1.24 推荐 中国人寿 44.31 3.86 3.17 3.19 11.47 13.97 13.90 2.30 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2024 年 11 月 19 日收盘价 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 联系人：陈海椰 邮箱：chenhaiye@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 6 0.00 总市值(亿元) 31,044.20 3.17 流通市值(亿元) 21,460.70 2.76 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.5% 31.2% 40.9% 相对表现 -3.9% 23.0% 29.4% 相关研究报告 《保险行业月报（2024 年 10 月）：政策落地影响寿险增速，头部险企产险差距收窄——上市险企10 月保费数据点评》 2024-11-16 《保险行业周报（20241111-20241115）：险资举牌热情不断，持续青睐高分红资产》 2024-11-16 《保险行业周报（20241104-20241108）：9 月单月寿险增速小幅下降，产险景气度持续回升》 2024-11-09 -12%10%32%54%23/1124/0224/0424/0624/0924/112023-11-20~2024-11-19保险Ⅲ沪深300华创证券研究所 保险行业 2025 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本篇报告基于新准则拆分当前保险公司业绩构成，提出“投资端成为决胜手”这一观点，并着重分析当前险资配置策略，以及未来投资收益趋势与对 PEV估值体系造成的影响。 投资逻辑 新准则下投资端成为业绩决胜手。展望 2024 年全年业绩，低基数+权益震荡向上，投资端有望持续贡献业绩增量，负债端人身险预计保持 NBV 高增。从长期角度看，我们认为未来有两类保险公司可以突破瓶颈迎来新的增长：一类是拥有真正突出长期资管能力的公司，另一类是构建产品能力壁垒的公司。前者来看，资管能力不只是包含资产端单线条的投研能力，亦包括在资负联动管理上的实力。 当前个股投资层面，关注两种资产端假设场景：若权益市场回暖，建议短期关注弹性品种；地产政策若得到持续验证，建议短期关注中国平安。中长期来看，推荐负债端受益改革有阿尔法效应的中国太保，以及经营策略稳健、成本压力较小的中国人寿。财产险方面，建议关注中国财险的长期投资价值。 保险行业 2025 年度策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、2024 年保险板块行情复盘 ........................................................................................ 5 二、新准则下投资端成为决胜手 .......................................................