沸石及医药拖累，业绩阶段性承压

电子 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2024 年 11 月 14 日 002643.SZ 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 11.59 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (29.9) 18.6 27.8 (31.2) 相对深圳成指 (50.2) 6.2 (7.3) (44.6) 发行股数 (百万) 930.11 流通股 (百万) 902.64 总市值 (人民币 百万) 10,779.93 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 178.06 主要股东 中国节能环保集团有限公司 27.83 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2024 年 11 月 12 日收市价为标准 相关研究报告 《万润股份》20240827 《万润股份》20240430 《万润股份》20230901 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 电子：电子化学品Ⅱ 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 联系人：赵泰 tai.zhao@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123070003 万润股份 沸石及医药拖累，业绩阶段性承压 2024 年前三季度公司实现营业收入 27.63 亿元，同比减少 13.01%，归母净利润 2.96 亿元，同比减少 48.57%。其中，2024 年第三季度公司营业收入同减 26.84%至 8.06 亿元，归母净利润同减 56.65%至 0.81 亿元。沸石及医药产品下游需求不振导致公司业绩承压，但看好公司多种新材料投产带来的成长空间，维持买入评级。 支撑评级的要点  沸石及医药业务承压，显示材料业务平稳，新材料业务维持增长。2024 年前三季度公司营业收入同比减少 13.01%至 27.63 亿元，其中单三季度营业收入 8.06 亿元，同比减少 26.84%，环比减少 20.83%。第三季度公司收入下滑主要系北美地区沸石系列产品需求下降，液晶材料收入同比保持平稳，半导体、PI 及 OLED 等新材料同比维持增长。生命科学与医药类产品方面，受行业下游需求影响，第三季度医药产品收入同比略有下降，子公司 MP Biomedicals，LLC 收入较去年同期保持稳健。  毛利率下降、期间费用率上升。2024 年前三季度公司总体毛利率为 40.08%，同比下滑2.17pct。期间费用率方面，各项费用率同比有所上升。前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.36%/9.72%/11.19%/0.21%，同比分别提升0.27pct/1.44pct/2.88pct/0.59pct。其中，研发费用率提升主要系公司加大对新材料的研发投入；财务费用率提升主要系汇率变动及公司带息负债规模增加。综合影响下，2024年前三季度公司净利率为 14.23%，同比下滑 6.18pct。  与产业链下游成立合资公司，子公司拟新三板挂牌。2024 年 10 月 14 日，公司公告与京东方材料、德邦科技、业达经发共同出资设立合资公司，用于开展电子专用材料的研发与销售。除投资收益外，公司与产业链下游企业的合作有望为公司带来更多发展机会。此外，2024 年 10 月 30 日，公司公告终止子公司九目化学分拆上市，并拟在新三板挂牌，挂牌不涉及发行股份，公司持有九目化学股份不变。九目化学是国内领先的 OLED 升华前材料企业，新三板挂牌上市有助于拓宽融资渠道，促进业务发展。  公司多领域布局新材料，长期成长可期。在 OLED 材料领域，三月科技已有多个自主知识产权的 OLED 成品材料通过客户验证并实现供应，2023 年启动“综合技术研发中心暨新型光电材料高端生产基地项目”，一期投资 1.6 亿元正积极推进中；九目化学启动“九目化学生产基地 A04 项目”，计划投资 1.45 亿元扩增 OLED 升华前材料产能。在其他电子信息材料领域，公司目前可覆盖大部分聚酰亚胺单体高端产品，已有产品实现批量供应；三月科技自主知识产权的 TFT 用聚酰亚胺、PSPI 成品材料已在下游面板厂实现供应；公司热塑性聚酰亚胺材料 PTP-01 已实现中试产品供应，市场空间广阔。新能源材料方面，公司“无氟高稳定支状多元嵌段式燃料电池质子膜材料项目”已有中试产品实现销售，同时开发光伏胶膜材料，待认证通过后有望实现批量供应。生命科学与医药方面，公司 2023 年投入使用“药业制剂二车间项目”，未来将持续布局、开发新产品。随着各板块新产品和新项目的逐渐落地，公司有望获得长期成长。 估值  考虑到公司环保、医药产品下游需求发生较大变化，调整盈利预测。预计 2024-2026年 EPS 分别为 0.43 元、0.58 元、0.71 元，对应 PE 分别为 26.9 倍、20.0 倍、16.3 倍。看好公司多种新材料逐步投产带来的增量，维持买入评级。 评级面临的主要风险  项目投产不及预期；产品价格大幅波动；汇率风险。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入(人民币 百万) 5,080 4,305 3,679 4,508 5,374 增长率(%) 16.6 (15.3) (14.5) 22.5 19.2 EBITDA(人民币 百万) 1,282 1,343 997 1,254 1,475 归母净利润(人民币 百万) 721 763 400 539 662 增长率(%) 15.1 5.8 (47.5) 34.5 22.9 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.78 0.82 0.43 0.58 0.71 原先预测摊薄每股收益(人民币) 0.57 0.75 0.98 调整幅度(%) (24.56) (22.67) (27.55) 市盈率(倍) 14.9 14.1 26.9 20.0 16.3 市净率(倍) 1.7 1.5 1.5 1.4 1.3 EV/EBITDA(倍) 10.3 11.9 11.9 9.2 7.7 每股股息 (人民币) 0.3 0.3 0.2 0.2 0.3 股息率(%) 2.0 1.8 1.4 1.8 2.2 资料来源：公司公告，中银证券预测 (53%)(40%)(26%)(12%)1%15%Nov-23 Dec-23 Jan-24 Feb-24 Mar-24 Apr-24 May-24 Jul-24 Aug-24 Sep-24 Oct-24 Nov-24 万润股份 深圳成指 2024 年 11 月 14 日 万润股份 2 图表 1. 公司 2024 年前三季度财务报告摘要 (百万元) 2024 年前三季度 2023 年前三季度 同比增长（%） 一、营业总收入 2,762.59 3,175.60 (13.01) 二、营业总成本 2,370.04 2,480.37 (4.45) 其中：营业成本 1,655.