问界盈利潜力释放，入股引望享增值红利

汽车 2024 年 11 月 06 日 赛力斯(601127.SH) 问界盈利潜力释放，入股引望享增值红利 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 股价：137.85 元 主要数据 行业 汽车 公司网址 www.seres.com.cn 大股东/持股 重庆小康控股有限公司/26.53% 实际控制人 张兴海 总股本(百万股) 1,510 流通 A 股(百万股) 1,510 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 2,081 流通 A 股市值(亿元) 2,081 每股净资产(元) 8.94 资产负债率(%) 89.2 行情走势图 证券分析师 王德安 投资咨询资格编号 S1060511010006 BQV509 WANGDEAN002@pingan.com.cn 王跟海 投资咨询资格编号 S1060523080001 BVG944 WANGGENHAI964@pingan.com.cn 平安观点：  问界具备百万台规模潜力，目前是引望市值做大的关键所在。问界是赛力斯未来发展的重心，问界所处的高端混动车赛道正快速扩容，竞争格局好，车型盈利能力强，其未来市场空间有望达到 100 万台左右。对于华为而言，问界是华为深度赋能多年打造成功的整车品牌，已具备较高品牌价值和消费者认可度，华为继续深度赋能问界是现阶段投入产出最高的举措。此外做大引望市值是华为智能车业务的主要目标所在，在其它配套客户暂未大规模上量的大背景下，问界依然是引望最重要的客户。端到端高阶智驾迈入比拼高质量训练数据阶段，尽快提高高阶智驾车保有量是保持华为 ADS领先优势的关键，助力问界尽快提高产销规模显然是更优策略。  赛力斯入股引望公司，后续升值潜力大。公司以 115 亿元收购引望公司10%股权，我们认为市场目前对引望公司后续的升值潜力并未充分认知，我们测算引望公司达到成熟状态时，其营收规模有望达到 1275 亿~1650亿元，年净利润规模有望达到 191 亿~248 亿元，估值仍有较大增长空间，公司作为引望的重要股东有望受益引望未来增值弹性。华为在国内高阶智驾领域处于头部位置，智驾方案转向端到端后其体验主要取决于高质量训练数据，目前华为系车型快速增长，预计到 25 年其高阶智驾车保有量将超过 100 万台，其在未来智驾领域的胜出几率更大。  盈利预测与投资建议：公司在 2025 年预计还将推出问界系列的全新车型，新车型有望成为公司又一爆款。我们判断 M9 在巩固已有成果的基础上，新车型将与 M9 一道成为公司 2025 年盈利进一步释放的关键，我们预计公司 2024 年~2026 年净利润分别为 65 亿/103 亿/128 亿元，考虑到公司问界品牌在未来的成长性以及参股引望公司后的增值潜力，首次覆盖，给予公司“推荐”评级。  风险提示：1）宏观经济下滑将导致汽车消费需求不足；2）竞争日益激烈，问界系列销量可能不达预期；3）问界的竞争力一定程度上来自于华为的赋能，其盈利水平可能出现波动；4）引望公司发展不达预期；5）股价异常波动风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 34105 35842 148371 180547 218855 YOY(%) 104.0 5.1 314.0 21.7 21.2 净利润(百万元) -3832 -2450 6458 10258 12840 YOY(%) -110.1 36.1 363.6 58.8 25.2 毛利率(%) 11.3 10.4 25.3 26.6 26.2 净利率(%) -11.2 -6.8 4.4 5.7 5.9 ROE(%) -33.6 -21.5 36.2 36.5 31.3 EPS(摊薄/元) -2.54 -1.62 4.28 6.79 8.50 P/E(倍) -54.3 -85.0 32.2 20.3 16.2 P/B(倍) 18.3 18.2 11.7 7.4 5.1 资料来源：同花顺 iFinD，平安证券研究所 证券研究报告 赛力斯·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 17 正文目录 一、 微车业务起家，拥抱华为实现蜕变....................................................................4 1.1 微车业务起家，业务覆盖整车和零部件 .................................................................. 4 1.2 拥抱华为实现蜕变，业务端、股权端合作紧密 ........................................................ 5 二、 问界 M9 热销释放公司盈利弹性........................................................................6 三、 品牌铸基已成，问界未来有百万台规模潜力......................................................7 四、 赛力斯入股引望公司，后续升值潜力大...........................................................10 4.1 入股引望，与华为合作进一步深化....................................................................... 10 4.2 引望未来增值空间大........................................................................................... 11 五、 盈利预测与投资建议.......................................................................................12 5.1 主要关键假设..................................................................................................... 12 5.2 公司盈利预测与估值分析 .................................................................................... 14 六、 风险提示 .....................................................