债券违约复盘系列之八：逆境求索，违约后的回收率与求偿方式

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告【债券深度报告】 逆境求索：违约后的回收率与求偿方式—— 债券违约复盘系列之八 我们选取了五大维度进行违约后回收率测算。综合维度：违约后回收率整体偏低，2016 年以来违约债券多数尚未实现回收。截至 2019 年 10 月 11 日，我国信用债市场违约累计规模已达 2481.27 亿元，违约后回收率为 10.29%，远低于按照穆迪统计的 56.50%的国际市场水平。主体违约后一般会伴随漫长的司法程序和债务重组过程，2016 年违约债券较多涉及到较为严重的经营亏损，2017~2018 年违约的债券涉及到较多的财务舞弊、公司治理和投资激进问题，而涉及较为严重的这类问题的违约主体由于资产质量较差，往往违约后回收率显著低于平均水平。所有制维度：国企回收率略优于民企。截至 2019 年 8 月底，按主体统计的全部非金融类信用债累计违约率为 2.53%，按主体统计的非金融类民营企业累计违约率为 9.16%，按金额统计的累计违约率（非金融类民企违约总额/非金融类民企历史发行总额）为 9.20%，无论是按照主体还是按照违约金额统计，民企违约率均持续高于国企。从回收率角度来看，各年度违约的主体中国企和民企回收率有一定波动，16 年之后的违约主体由于尚未完成债务重组和司法诉讼等相关程序，回收率处于较低水平。综合来看，国企违约后回收率比民企高10.07 个百分点，回收率略优于民企。券种维度：企业债回收率最高，私募债回收率最低。由于企业债一般是由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行，最终由国家发改委核准，整体发行人资质好于其他类型券种。从违约债券数量来看，私募债（含定向工具）违约数量最多，近五年内违约数量总计 83 只，占总体的 24.70%，且回收率在各类券种中处于最低，综合回收率仅为 2.13%。地区维度：回收率与区域产业结构、地方政府支持因素高度相关。从违约主体数量来看，排在前三的分别是北京、江苏和广东，但由于这些区域经济发展水平高，发债基数大，因而违约率仍处于很低水平。从违约率角度来看，排在前三的是宁夏、辽宁和内蒙古三个省区，主要系上述省区能源、化工和原材料等重工企业居多，行业景气度受去产能、经济结构调整等因素影响较大。从违约后回收率角度来看，江苏和浙江民营企业发债数量大，整体违约后回收率均处于较低水平。从回收率来看，回收率排在前三的分别为新疆、内蒙古和四川三省区，上述省区由于地方政府在发债主体出现债务危机的情况下积极出面干预，对企业支持力度较大，因而兑付水平较高：行业维度：回收率分行业统计结果个体差异性较大，并无显著共性特征。违约分布主体行业分布较为分散，行业逻辑并不是主导债市违约的核心逻辑。从回收率的角度来看，由于每个行业违约的发行人个数较少且个体差异性较大，回收率分行业统计结果个体差异性较大，并无显著共性特征。本文中我们详述了债券违约后的各类处置方式。诉讼类包含：破产诉讼、追究刑事责任、诉讼股东；其他类包含：债转股、债务重组、以物抵债、执行公证、申请仲裁、行使撤销权、行使代位权、揭开公司面纱、强制清算；担保或第三方代偿类包含：实现担保物权、追加被执行人。风险提示：信息收集及因素判断存在误差证券分析师：周冠南 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：杜渐 电话：010-66500918 邮箱：dujian@hcyjs.com 执业编号：S0360519060001 《风波初定：114 个信用债违约主体因素分析汇总——债券违约复盘系列之一》 《直华创2019-04-29 《亢龙有悔：投资激进导致违约案例汇总——债券违约复盘系列之二》 《解华创2019-05-11 《祸起萧墙：公司治理问题导致违约案例汇总——债券违约复盘系列之三》 《猪流动2019-05-28 《舞弊之殇：财务舞弊导致违约案例汇总——债券违约复盘系列之四》 《9—华2019-07-04 《冰火之鉴：国企与民企违约的实证性差异——债券违约复盘系列之五》 《可册系2019-07-26 《攻心为上：从公司战略视角看违约——债券违约复盘系列之六》 2019-08-04 《缘起缘灭：细数那些年我们被打破的信仰——债券违约复盘系列之七》 2019-09-16 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券深度报告 2019 年 10 月 16 日 22862508/43348/20191016 17:25 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、五个维度来看违约后的回收率 ......................................................................................................................................... 4 （一）综合维度：违约后回收率整体偏低，2016 年以来违约债券多数尚未实现回收 ............................................ 4 （二）所有制维度：国企回收率略优于民企 ................................................................................................................. 5 （三）券种维度：企业债回收率最高，私募债回收率最低 ......................................................................................... 5 （四）地区维度：回收率与区域产业结构、地方政府支持因素高度相关 ................................................................. 6 （五）行业维度：回收率分行业统计结果个体差异性较大，并无显著共性特征 ..................................................... 7 二、债券违约后的处置方式 ..................................................................................................................................................... 9 （一）诉讼类方式 ...................................................................................................................................................