营收恢复增长，棉籽亏损及减值致利润承压

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 10 月 31 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 当前价： 8.89 元 晨光生物（300138） 农 林牧渔 目标价： ——元（6 个月） 营收恢复增长，棉籽亏损及减值致利润承压 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：杜雨聪 执业证号：S1250524070007 电话：023-63786049 邮箱：dyuc@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.83 流通 A 股(亿股) 3.98 52 周内股价区间(元) 7.0-14.06 总市值(亿元) 42.95 总资产(亿元) 77.50 每股净资产(元) 5.75 相 关研究 [Table_Report] 1. 晨光生物（300138）：棉籽承压拖累业绩，期待下半年盈利改善 (2024-08-29) 2. 晨光生物（300138）：主业稳健发力，棉籽业务承压 (2024-04-24) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年三季报，前三季度实现营收 52.3 亿元，同比+1.1%，归母净利润 0.63亿元，同比-84.3%。单季度来看，24Q3实现营收 17.3亿元，同比+15.6%；归母净利润-0.37 亿元，同比-137.3%。24Q3 收入端同比回正，利润主要受棉籽亏损及计提资产减值影响承压。  植提业务稳健增长，梯队产品表现亮眼。前三季度公司植提业务营收 23.3亿，同比+11.1%。分产品看，1、主力产品：辣椒红 Q3销售价格稳定，公司在新一季原材料采购前适时加快销售节奏，前三季度销量 6573吨，同比-14.4%，降幅环比收窄；辣椒精充分发挥云南魔鬼椒原材料优势，积极开拓增量市场，成本红利兑现，前三季度销量 1229 吨，同比+55.4%；叶黄素产品价格低位徘徊，由于行业总供给仍然过剩，前三季度食品级叶黄素销量 3380万克，同比-41.9%，饲料级销量突破 3.3亿克新高，公司根据新一季原材料的采购情况积极销售库存产品，目前库存保持在合理水平。2、梯队产品：花椒提取物前三季度销量增长超 26%，市场份额逐步提升；胡椒提取物、孜然提取物、生姜提取物等产品快速发展；甜菊糖延续上半年快速增长势头，前三季度实现营收 1.8亿元，再创同期新高；番茄红素销量、收入实现较快增长；水飞蓟素、姜黄素等产品通过工艺优化、产能扩大继续提升综合竞争优势。3、潜力产品：保健食品业务发挥原料、生产优势，不断开发 OEM 代理商，完成客户定制、自主品牌开发或联名产品上市，积极开拓市场，实现营收超 1.2 亿元，同比增长 11.5%；中药、原料药业务稳扎稳打，在产品、客户、销售等方面均取得积极进展。  棉籽业务增长回正，毛利率相对承压。前三季度公司棉籽业务营收 26.3亿，同比-5.8%。棉籽业务坚持对锁及套保的经营模式，但受行业竞争加剧、豆油豆粕等大宗商品行情波动等因素影响，加工业务毛利率大幅下降，出现较大经营亏损，子公司新疆晨光通过优化考核管理模式、强化风险敞口管理、提高市场行情研判能力。  费用管控良好，资产减值损失、投资收益等短期影响致利润端承压。1、前三季度毛利率同比-4.9pp 至 7.4%，其中 24Q3 毛利率同比-7.8pp 至 5.5%，主要系上游原材料供给增加及下游消费不振影响，公司多产品毛利率同比下降及产品结 构 变化 。拆 分来 看 ，植 提 /棉籽 业务 毛 利率 分别 同比 -6.1pp/-4.7pp 至16.0%/-0.9%。植提业务多产品受供需关系影响价格承压，棉籽业务量增价跌，价格 低位徘徊。 2、 前三季度销 售 /管理费用 率为 0.6%/2.2%， 分别同 比-0.2pp/-0.2pp， 其 中 24Q3 销 售 /管 理 费 用 率 为 0.4%/2.0%， 分 别 同 比-0.6pp/-0.6pp。3、24Q3 受棉籽业务波动影响，资产减值损失计提 0.8 亿元，同比+768%；同时衍生金融工具平仓产生损失使得投资净收益由正转负。受此影响前三季度净利率同比-6.5pp 至 1.2%，其中 24Q3 同比-8.8pp 至-2.1%。  盈利预测。预计 2024-2026 年归母净利润分别为 1.5、3.6、5.6 亿元，EPS 分别为 0.31元、0.75元、1.16元。公司多元业务协同发力，在稳固主力产品基本盘的同时，梯队产品和潜力产品持续放量。2024年多产品价格下跌共振使得公司经营阶段性承压，而销量上总体呈现向上势头，剔除短期行情波动影响、中 -47%-34%-21%-8%6%19%23/1023/1224/224/424/624/8晨光生物 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 长期市占率提升趋势确定性仍强。公司积极调整经营策略，发展保健食品等大健康产业，多元业务协同发力，梯队产品延续高增，期待后续盈利能力修复。  风险提示：宏观经济波动风险，市场需求低迷风险，原材料价格波动风险，资产减值损失风险，投资收益波动风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 68.72 70.18 75.58 81.06 增长率 9.14% 2.13% 7.70% 7.25% 归属母公司净利润（亿元） 4.80 1.50 3.62 5.62 增长率 10.53% -68.68% 141.15% 55.20% 每股收益 EPS（元） 0.99 0.31 0.75 1.16 净资产收益率 ROE 13.99% 4.19% 9.18% 12.64% PE 9 29 12 8 PB 1.22 1.18 1.08 0.96 数据来源：Wind，西南证券 晨 光生物（300138） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 盈利预测与估值 关 键假设： 假设 1：考虑到公司行业龙头稳固，公司辣椒红素、辣椒精、叶黄素等主要产品销量有望稳定增长。同时随着番茄红素、甜菊糖等高毛利率产品的销量上升以及新品的不断推出，公司植物提取类产品毛利率将保持稳中有升。预计 24-26 年天然色素/香辛料/营养及药用类产品营收增速分别为 11.0%、14.6%、11.0%，毛利率分别为 18.2%、20.5%、22.2% 假设 2：考虑到油脂蛋白类的大宗农产品价格呈现下跌行情，产品和原材料之间的价差大幅减少，导致新一季的棉籽加工出现亏损，后续随价格企稳有望逐步改善。预计 24-26 年棉籽类产品营收增速分别为-3.0%、1.0%、3.0%，毛利率