国内以太网交换机芯片领军企业，国产替代空间广阔

电子 2024 年 10 月 27 日 盛科通信(688702.SH) 国内以太网交换机芯片领军企业，国产替代空间广阔 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 股价：56.78 元 主要数据 行业 电子 公司网址 www.centec.com 大股东/持股 中国振华电子集团有限公司/21.26% 实际控制人 总股本(百万股) 410 流通 A 股(百万股) 201 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 233 流通 A 股市值(亿元) 114 每股净资产(元) 5.68 资产负债率(%) 21.7 行情走势图 证券分析师 徐碧云 投资咨询资格编号 S1060523070002 XUBIYUN372@pingan.com.cn 徐勇 投资咨询资格编号 S1060519090004 XUYONG318@pingan.com.cn 付强 投资咨询资格编号 S1060520070001 FUQIANG021@pingan.com.cn 平安观点：  专注以太网交换芯片，坚持技术创新：盛科通信成立于 2005 年，是国内领先的以太网交换芯片设计企业，总部位于江苏苏州。公司于 2023 年 9月在上交所科创板上市，主要产品包括以太网交换芯片及配套产品。经过多年行业的深耕和积累，公司现已形成丰富的以太网交换芯片产品序列，覆盖从接入层到核心层的以太网交换产品。公司目前主要定位中高端产品线，量产产品覆盖 100Gbps~2.4Tbps 交换容量及 100M~400G 的端口速率，全面覆盖企业网络、运营商网络、数据中心网络和工业网络等应用领域。从营收结构上来看，以太网交换芯片为公司第一大业务板块，上半年实现营业收入 4.29 亿元，营收占比高达八成。研发投入的持续增长导致短期内公司利润承压。2024 年上半年，公司发生研发费用 2.24 亿元，同比增长 74%，营收入占比达到 42.11%，同比提升 22.08 个百分点。公司核心技术人员均拥有 15 年以上集成电路设计经验，能前瞻性地把握行业的发展方向并制定公司研发规划。截至 2024 年 6 月 30 日，公司研发人员总数 378 人，占公司总人数的比例为 74.26%，并且 50%以上研发技术人员拥有硕士及以上学历。  AIGC 带动以太网交换芯片升级扩容，国产化进程持续稳步推进：根据 IDC的数据，2023 年全球以太网交换机收入同比增长 20.1%，达到 442 亿美元，其中数据中心市场占 41.5%。随着生成式 AI 的应用日益丰富，大模型训练和推理所带来的数据量急剧增加，数据中心网络对高带宽和低延迟需求不断提升，带动 IDC 高速交换机及路由器升级。根据 Dell’Oro Group，到 2025 年，人工智能后端网络 中的大多 数交换机端 口预计将 达到800Gbps，2027 年将达到 1600Gbps。作为以太网交换机的核心元器件，以太网交换芯片在很大程度上决定了以太网交换机的功能、性能和综合应用处理能力。全球以太网交换芯片领域集中度较高，呈现寡头垄断的市场格局。根据灼识咨询数据，2020 年中国商用以太网交换芯片市场以销售额口径统计，博通、美满和瑞昱分别以 61.7%、20.0%和 16.1%的市占率排名前三位，合计占据了 97.8%的市场份额。而国内现阶段成功进入商用以太网交换芯片国际市场竞争序列的厂商较少，其中盛科通信的市占率为1.6%，在中国商用以太网交换芯片市场排名第四，国产替代空间广阔。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 768 1037 1190 1528 2107 YOY(%) 67.4 35.2 14.7 28.4 37.9 净利润(百万元) -29 -20 -98 54 128 YOY(%) -751.2 33.6 -404.2 154.4 138.8 毛利率(%) 43.2 36.3 38.0 37.7 37.4 净利率(%) -3.8 -1.9 -8.3 3.5 6.1 ROE(%) -8.1 -0.8 -4.3 2.3 5.2 EPS(摊薄/元) -0.07 -0.05 -0.24 0.13 0.31 P/E(倍) -791.3 -1192.0 -236.4 434.4 181.9 P/B(倍) 64.2 9.8 10.3 10.0 9.5 证券研究报告 盛科通信·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 25  产品系列齐全，已切入多个国内主流网络设备商：公司持续完善产品线并优化产品性能。在高端产品方面，公司注重技术创新和研发积累，开展前瞻性的技术研发和布局，力争在快速发展的新兴市场中形成较强的核心竞争力，面向大规模数据中心和云服务的高端旗舰芯片 Arctic 系列产品已于 2023 年给客户送样测试，支持最大端口速率 800G，预计 2024 年实现小批量交付；在中端和低端产品方面，积极推进当前产品系列裂变的延展扩充或迭代升级，力争把握住当下国产化的发展契机。凭借高性能、灵活性、高安全、可视化的产品优势，公司自主研发的以太网交换芯片已进入国内主流网络设备商的供应链。以太网交换芯片具备平台型和长生命周期的特点，生命周期长达 8-10 年。公司自 2005 年设立即开始自主研发以太网交换芯片的历程，为国内最早投入以太网交换芯片研发的厂商之一。通过大量的研发投入，现已成功开发丰富的以太网交换芯片产品序列、积累领先的核心技术、具备完善的产业链配套、拥有充足人才储备，打破了国际巨头长期垄断的格局，在国内以太网交换芯片领域具备先发优势。  投资建议：公司是国内稀缺的以太网交换芯片设计企业，深耕网络交换芯片领域近二十年，产品序列丰富，定位中高端市场，产品已作为主要芯片应用于国内主流网络设备厂商的主要产品中，以优良的产品设计和可靠的量产品质赢得了客户的信任。AI 产业的爆发引发算力需求，推动数据中心交换机向高速网络通讯设备升级，以太网性价比和生态优势凸显，在 AI 网络市场份额有望提升。同时，交换机产业链自主可控需求较为迫切，公司作为本土领先厂商，先发优势确立，充分受益于当下国产化的发展契机。随着未来公司超大规模数据中心高端芯片出货及中端细分市场覆盖拓展，营收预计仍将保持较快增长。由于公司目前暂未实现稳定盈利，我们选用 PS 估值。我们预计 2024-2026 年公司的营收分别为 11.90 亿元、15.28 亿元和 21.07亿元，对应 10 月 25 日收盘价的 PS 分别为 19.6X、15.2X 和 11.0X，我们看好公司中长期的市场份额提升潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示：（1）宏观经济波动带来的风险：电子产品行业与宏观经济息息相关，如果公司业务覆盖范围内的国家及地区