晶晨股份(688099)深度研究：音视频SoC领军者，乘行业复苏之风扬帆海外

[Table_Title] 晶晨股份（688099）深度研究 音视频SoC领军者，乘行业复苏之风扬帆海外 2024 年 10 月 18 日 [Table_Summary] 【投资要点】  晶晨股份是国内多媒体 SoC 芯片设计行业领导者，公司产品涵盖机顶盒芯片、智能电视芯片、AI 音视频芯片、WiFi 芯片和汽车电子芯片，产品矩阵丰富。得益于行业周期的复苏、海外市场拓展和费用控制得当，公司业绩在 2024 年上半年迎来较大幅度改善，实现营业总收入和归母净利润 30.18 亿元和 3.62 亿元，分别同比增长 28.33%和96.06%。  机顶盒市场迎来高清化、智能化趋势和更新周期，海外份额提升空间广阔。国内 IPTV/OTT 机顶盒市场趋于饱和，但换新周期有望促进销量提升，年出货量稳定在 5000 万台左右，海外 IPTV/OTT 机顶盒在电视机顶盒中的渗透率提升空间大，年出货量约 4000-5000 万台。晶晨股份在高清芯片领域优势突出，公司在三大运营商集采中的份额高。海外竞争者受专利诉讼和反垄断影响，市场竞争格局优化，公司有望在海外市场获取更多份额。此外，国内机顶盒有 8K 高清化和智能化的趋势，带动产品价值量的提升。  大陆主导全球 TV 供应链，晶晨把握国产替代机遇。根据迪显科技预测，2024 年全球 TV 出货量在 2.23 亿台，2024 年上半年，中国品牌占据出货量前五中的三席，代工厂当中出货量 TOP 10 基本为大陆系厂商或在大陆设厂的台系厂。而电视 SoC 市场由台系供应商主导，联发科、联咏、瑞昱占据市场份额较高，品牌和供应链出于引入竞争者和供应链安全考虑，需要大陆电视 SoC 供应商参与，晶晨迎来提升客户市场份额的机遇。此外，智能电视高端化升级，也为电视 SoC 价值量提升创造了空间。  智能家居芯片具备 AI 功能，WiFi 芯片蓄力新成长曲线。全球智能家居市场增长良好，AI 技术成为推动智能家居发展的关键，智能音箱等设备出货量持续增加。晶晨的 AI 音视频芯片具备 AI 功能，与国际知名品牌合作，体现了公司产品竞争力。此外，公司前期布局的 WiFi芯片即将迎来收获期，随着 WiFi 技术从 5 代升级到 6 代，WiFi 芯片的价值量显著提升，公司新产品有运营商渠道优势，同时可以协同其他 SoC 销售。在汽车芯片领域，智能座舱市场规模不断扩大，公司的汽车电子芯片业务具备长期发展潜力。 [Table_Rank] 买入（首次） 目标价：89 元 [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：王佩麟 证书编号：S1160524100001 联系人：袁泽生 电话：021-23586475 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 27097.49 流通市值（百万元) 27097.49 52 周最高/最低（元） 91.00/39.90 52 周最高/最低（PE） 79.25/30.54 52 周最高/最低（PB） 6.48/3.32 52 周涨幅（%） 6.64 52 周换手率（%） 254.61 [Table_Report] 相关研究 -28.59%-15.13%-1.66%11.80%25.27%38.73%10/18 12/182/184/186/188/18晶晨股份 沪深300 挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 电子设备 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 晶晨股份（688099）深度研究 【投资建议】  晶晨股份产品技术先进性和市场覆盖率位居行业前列，毛利率水平亮眼，多年来成为了智能机顶盒芯片的领导者、智能电视芯片的引领者和音视频系统终端芯片的开拓者。同时公司进军拓展 WiFi 芯片和汽车芯片，接力业务成长。综合考虑公司的业务发展情况，我们预计 2024-2026 年营收分别为 64.95/78.11/92.10 亿元，归母净利润分别为 8.06/10.59/13.63 亿元，对应 EPS 分别为 1.93/2.53/3.26 元，对应 PE 分别为 37/28/22 倍。  我们采用相对估值法对公司市值进行估算，由于公司为 Fabless 的芯片设计企业，我们选取的可比公司为下游行业类似的无晶圆半导体设计厂，全志科技、瑞芯微、乐鑫科技和恒玄科技。2025 年可比公司的 Choice 一致盈利预测平均值为 50 倍。由于可比公司大多在 2022-2023 年业绩经历下滑，而晶晨股份相对稳健，市场预测可比公司在 2024-2025 年复苏增速较快，PE 估值水平较高，同时，我们参考可比公司 2025 年 PEG 倍数平均为1.02，因此我们给予晶晨股份 2025 年 1 倍 PEG，对应 2025 年 30 倍 PE。综合考虑可比公司 PE 和 PEG 估值，我们给予晶晨股份 2025 年 35 倍 PE，对应未来 12 个月目标价 89 元，首次覆盖给予“买入”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 5370.94 6494.87 7811.42 9210.04 增长率(%) -3.14% 20.93% 20.27% 17.90% EBITDA（百万元） 534.77 914.52 1171.31 1480.10 归属母公司净利润（百万元） 498.04 805.96 1059.10 1362.50 增长率(%) -31.46% 61.83% 31.41% 28.65% EPS(元/股) 1.20 1.93 2.53 3.26 市盈率（P/E） 52.19 36.82 28.02 21.78 市净率（P/B） 4.78 4.91 4.43 3.92 EV/EBITDA 44.24 29.34 22.60 17.50 数据来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】  新产品推广不及预期的风险。若公司未能紧跟行业变化，及时调整策略，或面对对手的技术创新，可能无法满足市场更新需求，从而失去竞争力，影响长期发展。  研发失败的风险。新产品开发需大量资金和人力，需要预研下一代产品，确保良性发展和产品领先性。若开发产品不符合市场需求，将影响销售和市场竞争力，造成研发资源浪费。  市场竞争加剧的风险。公司产品所在市场竞争激烈，若新款芯片不能及时适应市场需求变化，将对公司销量、价格和毛利率产生不利影响。国内外竞争对手的激烈竞争也加剧了公司的市场竞争风险.  汇率风险。公司存在大量境外销售和采购，主要以美元结算。汇率波动会直接影响公司业绩，政治经济环境变化带来的汇率不确定性是公司面临的重要风险。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 晶晨股份（688099）深度研究 1、关键假设 我们的盈利预测基于如下假设： 营业收入：我们将公司业务按芯片用途进行划分，将公司业务分为 S 系列芯片（机顶盒）、T 系列芯片（智能电视）、A 系