基于城投半年报的分析:化债之年城投债务有哪些变化?
证券研究报告 | 固定收益 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 固定收益点评 化债之年城投债务有哪些变化?——基于城投半年报的分析 近期,各城投平台相继公布 2024 半年报。2023 年 7 月中央政治局会议提出了“一揽子化债方案”以来,化债工作已推进一周年,化债大背景下城投平台有何变化?截至 9 月 25 日公开半年报的城投平台剔除子公司后共2333 家(覆盖了 2023 年发布年报的 2354 家城投平台中的绝大多数),通过对 2024 半年报负债端和资产端的讨论,分析化债之年城投的新特征。 负债端: 一、有息负债增速下降,绝大部分化债重点省份中有息负债规模低增长。2024 年中,城投有息负债规模从 2023 年底的 60.8 万亿元增长至 64.05万亿元,增长 5.33%,同比增长 9.23%,低于前值(13.26%),化债初见成效。化债推进同时财政资金存在缺口,1-8 月一般公共预算收入累计同比-2.6%,政府性基金收入累计同比-21.1%,财政收入承压对财政支出和地方化债形成制约,城投债务压降仍有一定难度。分地区来看,除辽宁外大部分化债重点省份中有息负债增速偏低,青海、黑龙江有息债务出现收缩。 二、城投债务期限结构改善,短期债务占比下降。短期有息债务占比 2016年以来首次下降,而重点省份的期限结构变化分化。2024 年中,城投短息债务占比从 2023 年的 28.56%降至 26.58%,为自 2016 年以来首次下降。分地区来看,2024 年中,江苏、西藏、天津、新疆、山东的短期债务占比偏高,超过 30%。从 2024 年中相比 2023 年的变化来看,重点省份之间表现分化,宁夏、吉林、辽宁和黑龙江的短期债务占比上升,而天津、青海、云南明显下降。 三、债务结构继续改善,银行贷款快速增长,债券规模基本持平,非标则净减少。在化债大背景下,城投债的发行审核变得更加严格,同时非标融资也受到严格限制。2024 年中与 2023 年末比较,债券融资的增速下降至0.96%,创十年来最低增幅,非标融资增速下降 5.44%,延续 2023 年的收缩趋势,同期银行贷款的规模增长 8.87%。政策调控下城投平台融资结构的有所调整,2024 年中,银行贷款、债券和非标的占比分别为 58.91%、26.22%、14.87%,较上一年分别提高 2.43 个百分点、降低 0.89 个百分点、降低 1.54 个百分点。 四、融资成本持续走低,部分重点省份融资成本下降更为明显。以“分配股利、利润或偿付利息支付的现金/债务总额”大致估算城投平台的融资成本,2020 年以来城投平台的平均融资成本持续走低,或因化债过程中高成本非标融资渠道受阻,而银行贷部分置换原有高息债务降低城投的综合融资成本。2024 年上半年的平均年化融资成本已经降到 4.79%左右,相比 2023 年降了 0.18 个百分点。分地区来看,部分重点省份融资成本下滑更为明显,其中黑龙江省城投平台融资成本下降达 1.89%,内蒙古、重庆、新疆、天津、贵州、海南的城投平台融资成本下降也较多,而宁夏、青海、上海等地的城投平台融资成本仍上涨,但增速总体可控。 五、“一揽子化债”实施以来,城投融资依然偏紧。一方面,城投公开债净融资持续偏紧,以万得口径城投债净融资来看,2023 年 10 月以来,多数月份城投债净融资为负,2024 年 8 月城投债净融资-726.2 亿元;另一方面,2024 年以来“退平台”数量减少,“退平台”后并未明显打破融资约束。2023 年 8 月-2024 年 1 月“退平台”公告较为集中,进入 2024 年“退平台”数量明显减少。 资产端: 六、资产规模向头部城投集中,城投整合效果显著。2024 年上半年城投平台整体资产规模为 151.74 万亿元,相比 2023 年增速较低;其中资产规模 1000 亿以上、500-1000 亿、300-500 亿、100-300 亿和 100 亿以下的城投平台资产相比 2023 年分别增长 4.2%、4.41%、3.23%,-1.61%和-9.02%,资产规模集中化显著。 作者 分析师 杨业伟 执业证书编号:S0680520050001 邮箱:yangyewei@gszq.com 研究助理 王春呓 执业证书编号:S0680122110005 邮箱:wangchunyi@gszq.com 相关研究 1、《固定收益定期:资金紧与信用跌的原因》 2024-08-25 2、《固定收益定期:资金仍紧存单上升,而票据再创年内新低——流动性和机构行为跟踪》 2024-08-24 3、《固定收益专题:利率管控的挑战——来自国际 YCC的经验》 2024-08-24 2024 10 04年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.2 请仔细阅读本报告末页声明 七、货币资金规模略有回升,占比变化不大。2024 上半年城投平台整体货币资金规模为 8.28 万亿元,相较 2023 年底增速仅为 3.84%,显示出城投平台在货币资金方面的紧缩态势有所缓解。但从占比来看,2024 上半年末,城投平台的货币资金在总资产中的占比为 5.5%,与 2023 年相比基本持平。 八、土地市场遇冷,存货规模增速走低,存货占比有所下降。2019 年以来,城投平台存货规模的增速不断下滑。2024 年上半年,城投平台存货规模的增长率回落至 2.85%。结合国有土地使用权出让收入创三年新低,经济增速放缓、地方持续推进化债、房地产预期转向的背景下,城投平台拿地和土地开发也更加谨慎。 风险提示:数据口径有差异;政策变化超预期;数据或有遗漏。 2024 10 042024 10 04年 月 日 gszqgszqdadatemarkrk P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.负债端 ................................................................................................................................................................ 4 1.1 有息债务增速同比下降 .............................................................................................................................. 4 1.2 期限结构短期化态势缓解 ........................................................................................................................... 6
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