非银行业事件点评：头部券商吸收合并预案发布，行业资源整合助力业绩回升

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 非银行业事件点评 头部券商吸收合并预案发布，行业资源整合助力业绩回升 2024 年 10 月 10 日 [Table_Author] 分析师：张凯烽 研究助理：李劲锋 执业证号：S0100524070006 执业证号：S0100124080012 邮箱：zhangkaifeng@mszq.com 邮箱：lijinfeng_2@mszq.com ➢ 国泰君安与海通证券发布吸收合并预案。10 月 9 日晚，国泰君安与海通证券同步发布吸收合并预案。公告提出吸收合并后的新公司将更名（名称未定），海通证券后续将注销法人资格。国泰君安与海通证券股票于 10 月 10 日起复牌，较 9/5 公告中预计的时间提前 8 个交易日。 ➢ 根据 A 股股票均价确定换股比例，海通证券 H 股存在较高溢价空间。本次交易 A 股换股价格按定价基准日前 60 个交易日的 A 股交易均价经除权除息后确定。1 股海通证券 A 股=0.62 股国泰君安 A 股，A/H 股使用相同换股比例。1）海通证券 H 股（3.66 港元/股，9/6 停牌前股价，下同）换股后较国泰君安股价（8.07 港元/股）溢价超 30%（8.07/(3.66/0.62)-1=36.70%），符合港股对被并购方的溢价惯例。2）针对海通证券异议股东给予现金选择权，选择权价格选取 A/H 定价基准日前 60 日的最高成交价，较 60 日成交均价有 7%-16%左右溢价，充分保障原有股东利益。 ➢ 募集配套资金 100 亿元。募配总额不超过 100 亿元人民币，发行 A 股股票价格确定为 15.97 元/股，价格高于国泰君安停牌前股价（14.07 元/股）。由上海国有资产经营有限公司（国资公司）以现金形式认购，锁定期达到 60 个月，体现国资股东对公司的支持和本次交易的信心。配套资金拟用于补充资本金，支持业务发展、补充营运资金、偿还债务及支付本次交易相关并购整合等费用。 ➢ 本次吸收合并有望发挥协同效应。1）客户资源共享。零售客户方面，合并公司有望拥有业内人数最多的投资顾问团队，证券经纪、期货经纪与两融业务规模也有望跃居行业前列。机构客户方面，资管 AUM 合并超过 3.4 万亿，公募分仓收入与托管外包规模有望提升。2）资本运用更加高效。合并后公司的资产负债表规模更大、结构更均衡，有望维持高监管指标评级，提升资金运用效率，产生 1+1>2 的效果。3）全牌照经营与产品特色优势互补。吸收合并后公司将拥有证券行业全牌照，牌照资源与产品特色有望形成优势互补。同时作为国新办会议及此后证监会系列政策出台以来首个发布预案的并购交易，我们认为本次交易快速推进，有助于发挥示范效应，证券行业并购重组进程有望提速。 ➢ 市场热度与成交量抬升，券商业绩边际修复趋势有望延续。9/23 国新办会议后资本市场热度回升，9/20-10/9 同花顺证券指数累计上涨 39.2%，高于同期沪深 300 指数的 23.6%。9/30-10/9 的 3 个交易日，沪深两市合计股票成交额每日均超 2.5 万亿元，交易额抬升有望对 24Q4 券商经纪业务收入提供支撑。 ➢ 投资建议：短期可关注海通 H 股的溢价，同时关注国君海通两大标的错过前一轮券商行情后的补涨。二级市场交易量回升有望提振证券经纪、两融等业务收入规模；金融供给侧改革主线下，市场竞争格局改善趋势延续，有助于提升证券行业估值。我们建议关注头部经营稳健、资源整合和 ROE 改善明显的头部券商，重点关注中国银河、中信证券、华泰证券等标的。 ➢ 风险提示：吸收合并推进速度不及预期，政策出台不及预期，资本市场波动加大，居民财富增长不及预期，长期利率下行超预期。 相关研究 1.非银行业周报 20240930：如何看待非银板块的可持续性？-2024/09/30 2.非银行业事件点评：“并购六条”新规发布，并购重组有望再提速-2024/09/27 3.非银行业事件点评：指明市值管理路径与方向，关注破净公司的估值修复-2024/09/25 4.非银行业事件点评：重磅政策组合“亮剑”，板块有望“量变”到“质变”-2024/09/24 5.非银(证券)行业点评：风控指标优化，重视头部券商的杠杆率和 ROE 的提升-2024/09/23 行业点评/非银行金融 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 图1：国泰君安吸收合并海通证券交易前后股权结构变化 资料来源：国泰君安公告、iFinD，民生证券研究院。注：国泰君安与海通证券股权占比为本次交易前数据 图2：国泰君安与海通证券股价走势 图3：海通证券/国泰君安股价比与换股比例 资料来源：iFinD，民生证券研究院 资料来源：iFinD，民生证券研究院 国泰君安（A股） 601211.SH【75.12亿股】上海国有资产经营有限公司(国资公司)21.35%上海国际集团有限公司(国际集团)国泰君安（H股） 2611.HK 【13.92亿股】7.66%上海国有资产经营有限公司(国资公司)1.71%上海国际集团有限公司(国际集团)1.39%海通证券（A股） 600837.SH【96.55亿股】海通证券（H股） 6837.HK【34.05亿股】上海国盛（集团）有限公司(国盛集团)上海国盛集团资产有限公司6.60%1.82%上海国盛（集团）有限公司(国盛集团)上海电气控股集团有限公司10.28%2.35%国泰君安（A股）【+59.86亿股】国泰君安（H股）【+21.11亿股】募集配套资金100亿（15.97元/股）国泰君安（A股）【+6.26亿股】换股比例0.62 / 1681012141618元/股国君A股股价海通A股股价募配发行国君A股股价海通A股异议股东现金选择权15.97元/9.28元/0.40.50.60.7海通证券/国泰君安A股价格比海通证券/国泰君安H股价格比换股比例0.62行业点评/非银行金融 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的 12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500 指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅 15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅 5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅 5%以上 行业评级 推