珀莱雅(603605)从1到N，国货美妆龙头进入击球区

证券研究报告·公司深度研究·化妆品 东吴证券研究所 1 / 34 请务必阅读正文之后的免责声明部分 珀莱雅（603605） 从 1 到 N，国货美妆龙头进入击球区 2024 年 09 月 24 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师 郗越 执业证书：S0600524080008 xiy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 79.00 一年最低/最高价 75.01/117.50 市净率(倍) 6.98 流通A股市值(百万元) 31,189.23 总市值(百万元) 31,343.84 基础数据 每股净资产(元,LF) 11.32 资产负债率(%,LF) 37.32 总股本(百万股) 396.76 流通 A 股(百万股) 394.80 相关研究 《珀莱雅(603605)：2024 年半年报点评：国货龙头增长势能强劲，大单品持续迭代升级》 2024-08-28 《 珀 莱 雅 (603605) ： 2023 年 报 及2024Q1 业绩点评：业绩超预期，多品牌增长势能强劲》 2024-04-19 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 6385 8905 11349 13923 16925 同比（%） 37.82 39.45 27.45 22.68 21.57 归母净利润（百万元） 817.40 1,193.87 1,535.49 1,921.43 2,355.53 同比（%） 41.88 46.06 28.61 25.13 22.59 EPS-最新摊薄（元/股） 2.06 3.01 3.87 4.84 5.94 P/E（现价&最新摊薄） 38.35 26.25 20.41 16.31 13.31 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 美妆龙头持续进击，问鼎国内 TOP1。公司成立于 2003 年，旗下拥有“珀莱雅”“彩棠”“Off&Relax”“悦芙媞”等自有品牌，定位大众、打造多品牌矩阵。2023 年珀莱雅主品牌贡献超 80%营收，线上销售为主、2023 年线上销售占比为 93%，其中天猫占据主导，抖音占比逐年提升。2023 年公司营收 89 亿元、归母净利 12 亿元，为国货化妆品公司销售规模 TOP1，2024 年 618 大促跃升线上国货+海外品牌销售 No.1，领跑行业。 从 0 到 1，不可复制的品牌积累为核心壁垒。近十年来我国化妆品行业品牌溢价累积红利期主要有两波，分别是【线上化塑造品牌形象】和【成分塑造大单品】，珀莱雅精准把握两次行业红利期，完成从 0 到 1 全部品牌积分的转化，不可复制的行业历史机遇下，珀莱雅品牌成功积累的品牌认知同样也不可复制：①渠道红利下强势崛起：2014-2020 年化妆品行业线上化率由 16%提升 38%。珀莱雅是传统国货品牌中拥抱电商和社媒最坚决的公司，扁平组织架构、多元激励、团队年轻化保障电商快速发展，2014-2020 年线上渠道收入占比从 16%大幅提升至 70%，顺应行业趋势线上占比大幅提升，树立品牌形象，充分把握化妆品行业线上化率提升红利；②原料红利下持续进击：当前成分为国内美妆品牌打造品牌形象的重要抓手，亦是第二波行业红利，珀莱雅从早期爆品泡泡面膜战略正确切换至大单品策略，原料端更新迭代核心成分，功效对标一线国际品牌，依靠不断成功大单品系列强化造消费者对品牌的认知。 从 1 到 N，美妆龙头进入击球区。2023 年珀莱雅已成为国货化妆品品牌中营收规模最大的公司、2024 年有望成为首个营收超百亿的国产化妆品企业，同时 2024 年 618 大促超过欧莱雅等海外大牌问鼎美妆排行榜首位，我们认为当前从品牌力、产品力到运营能力珀莱雅均首屈一指，成为国内美妆行业 No.1，未来大单品战略+品类扩张下连带率提升，客单价持续增长，珀莱雅品牌仍有望维持较强成长性。对标美日韩及中国龙一市占率，我们测算珀莱雅中期空间品牌营收有望达 130-168 亿元，较 2023 年营收72 亿元仍有翻倍空间；同时公司打造多品牌矩阵，有望贡献业绩新增量。子品牌全方位覆盖护肤+彩妆+洗护等多领域，彩棠、悦芙媞、洗护品牌OR&惊时等均定位高景气细分赛道，后续有望接力成长。更远期看全球化布局东南亚地区，有望进一步打开公司成长天花板。 盈利预测与投资评级：珀莱雅作为国内美妆龙头公司，精准把握两次行业红利快速发展，在行业电商渠道快速发展中树立品牌形象，大单品潮流下重原料研发，成功打造“早 C 晚 A”等大单品系列，成就从 0 到 1 的强品牌力积累。当前从 1 到 N 进入击球区，长期发展空间仍广阔。我们维持公司2024-2026年 归 母 净 利 润 预 测15.4/19.2/23.6亿 元 ， 同 比+28.6%/+25.1%/+22.6%，对应 PE 分别为 20/16/13X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求疲软、行业竞争加剧、管理层变动风险、大单品销售不及预期等。 -25%-21%-17%-13%-9%-5%-1%3%7%11%2023/9/252024/1/242024/5/242024/9/22珀莱雅沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 34 内容目录 1. 美妆龙头持续进击，问鼎国内 TOP1 ............................................................................................... 5 1.1. 公司简介：国产美妆龙头，线上销售为主............................................................................. 5 1.2. 财务数据：表现靓丽，618 大促位居 TOP1 领跑全行业 ...................................................... 6 1.3. 发展历程：精准把握行业红利，国货龙头品牌力深筑......................................................... 8 2. 深度复盘珀莱雅成功因素：从 0 到 1，不可复制的品牌积累为核心壁垒 ................................. 10 2.1. 渠道红利下强势崛起：踏准线上化率提升的时代旋律，树立品牌形象........................... 11 2.2. 原料红利下持续进击：成分塑造大单品，从爆品泡泡面膜升级至大单品策略............... 14 3. 未来发展：从 1 到 N，美妆龙头进入击球区 .................