首次覆盖报告：轻装上阵，N型大尺寸产能优势凸显

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 协鑫集成（002506.SZ）首次覆盖报告 轻装上阵，N 型大尺寸产能优势凸显 2024 年 09 月 23 日 ➢ 聚焦光储中下游的优质企业。2024H1，公司实现营业收入 81.13 亿元，同比增长 44.73%；实现归母净利润 4333.44 万元，同比下降 61.15%。2024H1，光伏产业链各环节存在阶段性、结构性去落后产能过程，产品售价持续波动，行业竞争加剧，公司深耕国内市场，调整接单策略，24H1 实现国内中标规模及组件开工率居行业前列，组件出货量及营业收入同比大幅增长；但受组件产品价格调整影响，公司净利润同比有所下降。 ➢ 光伏行业处于底部区间，N 型迭代加速。1）光伏需求持续向好，供给宽松导致行业价格处于底部。光伏需求持续向好，我们预期 2024 年全球新增光伏装机有望达 500GW。供给宽松下行业竞争加剧，产业链价格处于底部，但阶段性供需错配导致的波动不会改变行业发展长期向好的趋势，随着落后产能的逐步出清，及国家相关主管部门、地方政府及各行业主体合力促进光伏行业高质量健康发展，光伏行业各产业链价格有望逐步回归正常水平。2）电池片 N 型迭代加速，组件行业竞争激烈。据 CPIA 统计，23 年 N 型电池片占比约 26.5%；24 年 N 型迭代加速，根据 infolink 预测，24 年 N 型占比或将达到 79%。根据索比光伏网，24Q1 组件出货 CR4 超 55%， CR10 接近 86%，组件集中度有所提升，行业竞争激烈。 ➢ N 型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期。1）布局 N 型大尺寸产能，产品、品牌、渠道优势显著。公司在行业内前瞻性全面淘汰落后产能，大尺寸高效组件产能和 N 型 TOPCon 电池产能稳步扩张，截至 2024 年 8 月，公司拥有30GW 高效大尺寸组件产能和 14GW 大尺寸 TOPCon 电池产能；2022 年以来，公司组件出货恢复增长，2024H1 公司光伏组件出货量位居全球前八名。公司坚持技术创新，多年沉淀积累，产品、品牌及渠道优势明显；此外，公司推出碳链产品，低碳优势明显。2）系统集成稳步推进，储能业务重整旗鼓。2024H1，公司系统集成业绩翻番，各项业务全面突破；2023 年，公司储能业务实现了销售渠道的建立和业绩的初步积累，全年实现储能储备项目超过 1GWh，国内业务满足电网侧和电源侧大型储能项目的投标资格；海外业务利用 OEM+自研产品的模式，产品通过 26 项国际认证。 ➢ 投资建议：我们预计公司 2024-2026 年营收分别为 197.72/284.87/380.27亿元，对应增速分别为 23.8%/44.1%/33.5%，归母净利润分别为 0.77/4.03/6.21亿元，对应增速分别为-51.4%/425.9%/54.0%，根据 9 月 20 日收盘价计算，对应 PE 为 136X/26X/17X。公司轻装上阵，N 型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 ➢ 风险提示：政策不达预期、行业竞争加剧致价格超预期下降、新增产能/新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 15,968 19,772 28,487 38,027 增长率（%） 91.1 23.8 44.1 33.5 归属母公司股东净利润（百万元） 158 77 403 621 增长率（%） 142.2 -51.4 425.9 54.0 每股收益（元） 0.03 0.01 0.07 0.11 PE 66 136 26 17 PB 4.3 4.2 3.6 3.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2024 年 9 月 20 日收盘价） 谨慎推荐 首次评级 当前价格： 1.78 元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 朱碧野 执业证书： S0100522120001 邮箱： zhubiye@mszq.com 分析师 王一如 执业证书： S0100523050004 邮箱： wangyiru_yj@mszq.com 分析师 林誉韬 执业证书： S0100524070001 邮箱： linyutao@mszq.com 协鑫集成(002506.SZ)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 聚焦光储中下游的优质企业 ...................................................................................................................................... 3 2 光伏行业处于底部区间，N 型迭代加速 .................................................................................................................... 6 2.1 光伏需求持续向好，供给宽松导致行业价格处于底部 ............................................................................................................... 6 2.2 电池片 N 型迭代加速，组件行业竞争激烈 .................................................................................................................................. 7 3 N 型大尺寸产能优势明显，光储协同发展可期 .......................................................................................................... 9 3.1 布局 N 型大尺寸产能，产品、品牌、渠道优势显著 .................................................................................................................. 9 3.2 系统集成稳步推进，储能业务重整旗鼓 ...........................................................................................................