业绩大幅增长，制冷剂景气度持续提升

-基础化工 | 证券研究报告 — 调整盈利预测 2024 年 9 月 18 日 600160.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 15.96 板块评级:强于大市 本报告要点  24H1 公司业绩大幅增长，看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (1.5) (13.4) (30.0) 0.7 相对上证综指 7.2 (7.7) (19.2) 14.1 发行股数 (百万) 2,699.75 流通股 (百万) 2,699.75 总市值 (人民币 百万) 43,087.95 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 510.77 主要股东 巨化集团有限公司 52.7 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2024 年 9 月 13 日收市价为标准 相关研究报告 《巨化股份》20240430 《巨化股份》20231113 《巨化股份》20230901 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 基础化工：化学制品 证券分析师：余嫄嫄 (8621)20328550 yuanyuan.yu@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300517050002 联系人：范琦岩 qiyan.fan@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300123030023 巨化股份 业绩大幅增长，制冷剂景气度持续提升 公司发布 2024 年中报，24H1 实现营收 120.80 亿元，同比增长 19.65%；实现归母净利润 8.34亿元，同比增长 70.31%。其中 24Q2 实现营收 66.10 亿元，同比增长 19.77%，环比增长20.86%；实现归母净利润 5.24 亿元，同比增长 55.35%，环比增长 68.83%。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。 支撑评级的要点  24H1 公司业绩大幅增长。24H1 公司归母净利润同比显著增长，毛利率为 16.74%（同比+2.54 pct），净利率为 7.65%（同比+2.78 pct），主要原因为第二、三代氟制冷剂实施配额制，供给受限，产能过剩矛盾缓解，产品价格恢复性上行。24H1 公司期间费用率为 8.81%（同比-0.59 pct），其中财务费用率 0.20%（同比+0.36 pct），主要系贷款增加所致。24Q2 随着制冷剂行业景气度提升，公司归母净利润同环比大幅增长，毛利率为 18.38%（同比+3.68 pct，环比+3.63 pct），净利率为 8.98%（同比+2.67 pct，环比+2.94 pct）。  公司制冷剂产品价格上行，氟聚合物材料、食品包装材料、基础化工产品价格下跌。根据公司上半年主要经营数据公告，第三代氟制冷剂（HFCs）2024 年开始实行生产配额制，原有严重过剩产能导致产品价格低位运行的矛盾得到有效化解，叠加部分品种需求改善，HFCs 产品价格恢复性上行；第二代氟制冷剂（HCFCs）生产配额将于 2025 年进一步削减，在供给削减和需求相对刚性等预期下，HCFCs 产品价格上行；另一方面，受供给充裕、需求疲软影响，公司氟聚合物材料、食品包装材料、基础化工产品价格同比跌幅较大；原材料方面，受市场环境变化影响，萤石、苯、丙酮、环己酮（外购）、液氯、硫磺等资源属性较强的原材料价格同比上涨，其他主要原材料价格同比下跌。根据中报，24H1公司产品价格上升增利 7.61 亿元，其中氟制冷剂产品 6.4 亿元、石化材料产品 1.21 亿元；主要产品价格下跌减利 4.13 亿元，其中基础化工产品 1.54 亿元、含氟聚合物产品 1.77 亿元、食品包装材料产品 0.46 亿元、氟化工原料 0.22 亿元、含氟精细化学品 0.14 亿元。分产品来看，24H1 公司氟化工原料均价 0.33 万元/吨（同比+6.68%），制冷剂均价 2.43 万元/吨（同比+22.05%），含氟聚合物材料均价 3.95 万元/吨（同比-23.78%），含氟精细化学品均价 5.22 万元/吨（同比-48.36%），石化材料均价 0.78 万元/吨（同比+2.30%），食品包装材料均价 1.13 万元/吨（同比-15.06%），基础化工产品均价 0.15 万元/吨（同比-20.66%）。  制冷剂行业景气度持续提升，公司加快氟化工产业布局。根据百川盈孚，截至 9 月 14日，R32 价格/价差为 3.55/2.23 万元/吨，较年初+105.80%/+371.74%；R125 价格/价差为2.95/1.39 万元/吨，较年初+6.31%/+12.14%；R134a 价格/价差为 3.30/1.93 万元/吨，较年初+17.86%/+62.54%；R22 价格/价差为 3.00/2.12 万元/吨，较年初+53.85%/+91.95%。根据生态环境部 8 月 23 日发布的《关于 2024 年度氢氟碳化物剩余配额有关安排的通知》，决定按照各生产单位享有 R32 内用生产配额占全国比例，分配 3.5 万吨 R32 内用生产配额，公司预计可分得配额 1.575 万吨，HFCs 配额国内领先。根据生态环境部 9 月 13 日发布的《关于公开征求 2025 年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函》，2025 年度我国计划在 2024 年度配额基础上，增发 4.5 万吨 R32、0.8 万吨 R245fa、20 吨 R41 内用生产配额以及 50 吨 R236ea 生产配额（非内用），其余品种配额与 2024 年保持一致，增发配额按照各制冷剂企业市占率分配。公司坚持创新驱动，优化氟化工产业布局。根据中报，公司加快第四代制冷剂技术提升和绿色低碳制冷剂新产品创新培育，启动新建一套 9 kt/a R1336 装置及其配套设施项目，新开发的一种新型低 GWP 混配制冷剂成功通过 ASHRAE SSPC34 制冷剂安全分级和认证；POE 项目进入中试装置建设阶段，电子封装用 ETFE 树脂中试试制出产品，已进入制膜应用研究；4000 t/a TFE 下游高端含氟精细品技改项目、44 kt/a 高端含氟聚合物项目（新增 5,000 t/a 焚烧炉）等项目建成，新增10,000 t/a 高品质可熔氟树脂及配套项目等项目开工建设。 估值  考虑到原材料价格上涨以及部分产品价格下滑较大影响，调整盈利预测，预计 2024-2026 年公司每股收益分别为 0.87 元、1.22 元、1.55 元，对应 PE 分别为 19.1 倍、13.7 倍、10.7 倍。看好制冷剂行业景气度提升、公司氟化工产业布局优化带来的业绩增长，维持买入评级。 评级面临的主要风险  项目建设进度不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营收入(人民币 百万) 21,489 20,65