【宏观专题】经济微观察系列五：销售费用为何走低？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 宏观专题 2024 年 09 月 10 日 【宏观专题】 销售费用为何走低？——经济微观察系列五  核心观点：本篇报告关注企业的销售费用，限于数据可得，更多关注工业部门的销售费用（有全行业规上企业的数据）。关注企业销售费用的原因是，社零的读数中包括非居民的消费，则有可能销售费用的高低也会影响社零读数。 对社零的拆分表明，商品零售居民消费部分占比或为 64.6%，餐饮销售居民消费部分占比或为 51%。社会集团的消费对社零影响同样较大。今年上半年的数据来看，无论是商品零售或餐饮，居民增速或强于社会集团。从诸多数据来看，今年企业销售费用增速较低，可参考的数据包括规上工业数据、上市公司数据、广告收入、航班执行、酒店入住率、酒类价格等。 对工业企业销售费用增速进行拆分，我们发现增速偏低主要原因或来自三个。1）医药的集采变革叠加腐败问题集中整治，销售费用降幅较大；2）销售强依赖型行业（不含医药）：利润率持续下行，受制于利润，销售费用增速走低，但增加销售费用的意愿较高（销售费用率有所上行）。3）消费弱依赖型行业：或在主动控费，2019 年以来销售费用率持续下行。  一、关注销售费用：或影响社零 对社零的构成进行估算。1）商品零售，2023 年数据，或 35.4%来自社会集团，64.6%来自居民。参考数据是 2023 年 GDP 居民消费、居民人均服务性消费占比、社零商品零售数据。2）餐饮部分：2022 年数据，或 49%来自社会集团，51%来自居民。参考数据是 2022 年居民人均饮食服务支出、社零餐饮收入。 今年上半年，无论是商品零售还是餐饮，社会集团增速或低于居民增速。因而，企业销售费用值得予以关注。  二、了解销售费用：增速在走低 我们重点关注三类数据，表明企业销售费用增速在走低。 1）规上工业企业：2023 年规上工业企业销售费用为 3.14 万亿。今年 1-7 月，销售费用累计增速为 0.4%，2023 年全年增速为 3.0%。 2）非工业部门上市公司数据：上半年销售费用增速为 1.4%。2023 年全年为5.2%。历史来看，2014 年、2020 年、2022 年、2024 年（上半年）增速偏低。 3）微观数据：对于广告，2 季度头部企事业广告收入增速降至-2.1%，低于 1季度的 13.6%，以及 2023 年全年的 17.5%。对于国内航空：国内航班执行架次上，在春节之后，暑期之前，同比明显走弱。酒店：星级酒店出租率偏低。酒类：今年价格跌幅有所扩大。  三、拆解销售费用：三类行业，原因或各不相同 将工业部门分为三类：医药（销售费用所有行业中最高）、销售强依赖型行业（销售费用率高于工业整体）、消费弱依赖型行业（销售费用率低于工业整体）。 1）医药：1-7 月，医药销售费用同比增速为-9.6%。自 2019 年以来，医药的销售费用率大幅回落。或受两个原因影响。一是集采。二是腐败问题集中整治。 2）销售强依赖型行业：从销售费用率来看，增加销售的意愿较高。1-7 月销售费用率累计值为 3.97%，2021 年以来同期最好水平。但利润率持续走低，1-7月，销售强依赖型行业利润率为 6.1%，2019 年以来最低水平，低于去年同期的 6.4%。利润约束下，1-7 月，销售强依赖型行业销售费用增速为 3.7%，强于工业整体，但低于 2023 年全年的 6.4%，处于历史偏低水平。 3）销售弱依赖型行业：或在主动控费。从销售费用增速来看，1-7 月累计增速为 0.1%，低于 2023 年全年的 1.2%，增速同样处于较低水平。从销售费用率来看，2019 年以来持续下行，1-7 月，销售费用率累计值为 1.27%，相比 2019年同期的 1.79%，回落幅度较大。利润率方面，今年好于去年同期。  风险提示： 上市公司数据对于宏观的观察有偏，行业监管出现新的变化。 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波 电话：010-66500831 邮箱：luyinbo@hcyjs.com 执业编号：S0360519100003 相关研究报告 《【华创宏观】三四线城市消费为何偏强？——经济微观察系列四》 2024-09-05 《【华创宏观】有房必有账：解密房屋养老金》 2024-09-05 《【华创宏观】若美国挑起新一轮贸易战，与 2018年有何异同？ ——出口扫描系列·对比篇》 2024-09-04 《【华创宏观】特朗普新关税主张对中国出口影响可能有多大？——出口扫描系列·复盘篇》 2024-09-04 《【华创宏观】美联储非常规会议的那些事儿》 2024-09-02 华创证券研究所 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 报告的亮点在于从企业销售费用入手进一步增加对社零的理解。对社零的拆分表明，商品零售居民消费部分占比或为 64.6%，餐饮销售居民消费部门占比或为 51%。社会集团的消费对社零影响同样较大。 投资逻辑 报告分为三个部门。一是为何要关注销售费用，其对社零读数或有影响。二是今年销售费用如何？从规上工业企业数据、上市公司数据化、广告、航空、酒店等数据来看，读数偏弱。三是为何销售费用增速偏低，对工业部门的拆分表明，或与三个原因有关。包括医药的行业变革叠加腐败问题集中整治、销售强依赖型行业的利润承压、销售弱依赖型行业的主动控费。 宏观专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、关注销售费用：或影响社零 ..................................................................................... 5 （一）社零构成：包括居民与社会集团 ......................................................................... 5 （二）社零增速：居民或强于社会集团 ......................................................................... 5 二、了解销售费用：增速在走低 ..................................................................................... 6 （一）工业部门：规上企业销售费用增速偏低 ............................................................. 6 （二）其他部门：上市公司销售费用增速偏低 ......................................