固定收益定期报告：负债端暂稳，等待权益右侧

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 09 月 02 日 负债端暂稳，等待权益右侧 固定收益定期报告 负债端暂稳，等待权益右侧。8 月中下转债明显经历负债端负反馈，直到最后一周估值才企稳回升。从投资者结构数据也有迹可循：1）公募基金展现出主动换被动的特征，转债 ETF 过去三个月规模大增，而主动类产品月均规模下降超 50 亿、负债端压力显著；2）年金今年以来持有转债规模持续下降，8 月减持明显加速；3）保险年初以来稳步增配、不过年内增持主要在 2-6 月，7/8 月增持明显放缓；私募 7/8 月开始对转债增持明显加速。上周在权益反弹的带动下，转债 ETF 久违迎来较大规模净流入、单日净流入规模创下年内新高，负债端有一定企稳迹象，与此同时转债估值也企稳反弹，平价 70-110 之间的转债平均溢价率修复 2-3 个百分点，平衡偏股型转债估值回到 18 年以来的 50%分位数附近、21 年以来的 20%分位数附近；平价 80 以下的偏债转债平均纯债溢价率回升 3 个百分点，回到 8月中旬的位置，不过仍处于历史较低位置。中报业绩基本披露完毕，上市公司收入增速进一步下滑、盈利有企稳迹象但仍处于下滑中，短期权益行情或仍有反复、中期等待右侧到来，转债一方面可根据权益市场进行节奏的把握、参与弹性券的交易；另一方面随着也可关注信用资质尚可、期权价值较低的品种进行替代交易。 一周市场回顾：上周转债指数涨幅与主要股指相当；估值方面，平价 90-110 转股溢价率为 19.8%、价格中位数 107.3，估值明显反弹。 股市：均衡配置、等待反弹。上周在人民币升值、消息面等影响下，市场出现不小幅度的反弹，半年报业绩期也阶段落地；然而 8 月 PMI 数据显示国内经济复苏仍然疲弱，地产等投资也无反弹迹象，出口边际有一定回落，国内经济基本面仍处于触底过程中，亟待更大力度支持内需的政策落地，随着政策的超预期出台、权益市场有望重新向上。策略上，短期继续重点关注；1）中报业绩较好的消费电子等方向；2）出口非欧美方向的机械等方向；3）继续重视科技产业新趋势，密切关注事件性催化带来的机会、关注 AI/半导体/智能驾驶/低空经济等新质生产力方向。 转债：把握交易节奏，抓住左侧机会。上周在权益市场反弹的带动下，转债估值拉升明显、已经回到 8 月中旬位置，转债价格中位数也快速反弹至 107.3。策略方面，当前在复苏以及企业盈利并未得到确定性修复背景下、权益或仍将维持结构性行情，转债估值已从低位快速修复，进一步修复需要权益市场持续向上行情的演绎，当前仍以挖掘错杀个券为主，同时关注部分短久期的纯债替代机会，关注 1）电子方向如立讯/捷捷/韦尔等；2）半导体国产替代方向飞凯/南电/强力等；3）调整后的生猪牧原/温氏等布局机会；4）涨价带来利润弹性的凤 21/合顺/台 21/鹤 21/特纸等；5）出口链中有业绩支撑的运机/道通/耐普/柳工等；6）债底相对扎实的兴发/韵达/兴业等底仓机会，以及部分 2 年以内信用风险较低的高 YTM 标的。 一级市场跟踪：上周暂无新券发行，新增 5 只转债预案，1 家公司转债大股东通过，2 家公司转债发行获证监会核准批复。 风 险提示：信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 证券研究报告 尹睿哲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李玲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120005 liling1@essence.com.cn 固定收益定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 负债端暂稳，等待权益右侧................................................... 3 2. 市场回顾................................................................... 9 2.1. 权益市场：月末迎来分化反弹 ........................................... 9 2.2. 转债市场：估值企稳反弹 .............................................. 11 3. 转债投资策略.............................................................. 13 一级市场跟踪................................................................. 13 图表目录 图 1. 8 月中两周转债表现....................................................... 3 图 2. 8 月最后一周市场反弹..................................................... 3 图 3. 上交所 8 月各类投资者持有转债余额变动 .................................... 3 图 4. 深交所 8 月各类投资者持有转债市值变动 .................................... 3 图 5. 公募基金持有转债占比变化并不大 .......................................... 4 图 6. 机构正在将主动产品调为被动产品（亿元） .................................. 4 图 7. 年金持有转债规模占比今年以来持续下降 .................................... 4 图 8. 保险&私募持有转债占比连续提升 ........................................... 4 图 9. 上周转债 ETF 迎来较大规模申购 ............................................ 5 图 10. 分平价转债转股溢价率 ................................................... 5 图 11. 偏债转债估值快速修复 ................................................... 5 图 12. 当前转债估值位置 ....................................................... 5 图 13. 上市公司收入增速进一步下滑（%） ........................................ 6 图 14. 上市公司利润增速