广东区域啤酒龙头，产品结构提升、盈利能力改善

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年09月09日优于大市珠江啤酒（002461.SZ）广东区域啤酒龙头，产品结构提升、盈利能力改善核心观点公司研究·财报点评食品饮料·非白酒证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑021-60933124zhangxiangwei@guosen.com.cn yangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值9.26 - 10.12 元收盘价8.63 元总市值/流通市值19101/19101 百万元52 周最高价/最低价9.05/6.60 元近 3 个月日均成交额63.48 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告珠江啤酒发布 2024 年半年度业绩，2024 年上半年实现营业总收入 29.86 亿元，同比+7.69%；实现归母净利润 5.00 亿元，同比+36.52%；实现扣非归母净利润 4.76 亿元，同比+41.72%。第二季度实现营业总收入 18.78 亿元，同比+8.07%；实现归母净利润 3.79 亿元，同比+35.63%；实现扣非归母净利润3.71 亿元，同比+40.61%。实际利润落在业绩预告区间中值附近。纯生系列销量及收入表现突出，产品结构提升较快。2024 年上半年公司啤酒业务实现收入 28.8 亿元，同比+8.24%。拆分量价来看，上半年啤酒总销量同比+1.4%，销量表现优于行业，主因公司非现饮渠道占比相对较高，受当前消费习惯及渠道结构变化的影响相对较小，且公司纯生系列产品持续进行渠道扩张，贡献收入增量。在高档产品较快增长的带动下，上半年啤酒均价同比+6.7%，均价增速在行业内处于领先水平。上半年高档产品收入占比同比提升 5.4pct 至 71.0%。产品结构升级、成本下行，盈利能力显著提升。上半年公司毛利率 49.0%，同比+3.6pct，主要系产品结构升级叠加成本下行的共振作用所致。今年以来，大麦、玻璃、瓦楞纸等酿酒原材料及包材价格回落，上半年啤酒吨成本同比-0.5%。费用方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率均小幅变动，财务费用率同比+0.9pct，系公司利息收入减少所致。上半年公司归母净利率 16.7%，同比+3.5pct，盈利能力提升显著。投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级。目前 97 纯生在省内品牌势能持续积累、渠道利润具备优势，叠加公司持续发力渠道拓展，97 纯生仍具较强成长能力。除此之外，公司在产品结构升级战略指导下，进一步丰富其高端产品矩阵，为长期发展补足动力。看好公司高档产品持续较快增长，公司在广东省市场有望获得份额持续提升。我们预计2024-2026 年公司实现营业总收入 57.33/60.57/63.88 亿元，同比+6.6%/+5.7%/+5.5% ， 实 现 归 母 净 利 润 8.0/9.0/10.2 亿 元 ， 同 比+28.3%/+12.6%/+12.9%，每股收益分别为实现 0.36/0.41/0.46 元，当前股价对应 PE 估值为 24/21/19 倍。经过多角度估值，我们预计现阶段公司合理估值为 9.26-10.12 元，较当前股价有 7-17%溢价空间。风险提示：宏观经济下行压力增大导致消费能力持续弱化；行业竞争加剧导致费用投放被动增加；部分原材料价格大幅上涨；食品安全事故导致行业销量下滑、啤酒品牌形象受损的风险等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)4,9285,3785,7336,0576,388(+/-%)8.6%9.1%6.6%5.7%5.5%归母净利润(百万元)5986248009001016(+/-%)-2.1%4.2%28.3%12.6%12.9%每股收益（元）0.270.280.360.410.46EBITMargin8.3%8.8%11.5%13.0%14.3%净资产收益率（ROE）6.2%6.3%7.6%8.1%8.7%市盈率（PE）31.930.623.921.218.8EV/EBITDA33.830.923.320.218.0市净率（PB）1.991.911.821.731.64资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2珠江啤酒发布 2024 年半年度业绩，2024 年上半年实现营业总收入 29.86 亿元，同比+7.69%；实现归母净利润 5.00 亿元，同比+36.52%；实现扣非归母净利润 4.76亿元，同比+41.72%。第二季度实现营业总收入 18.78 亿元，同比+8.07%；实现归母净利润 3.79 亿元，同比+35.63%；实现扣非归母净利润 3.71 亿元，同比+40.61%。实际利润落在业绩预告区间中值附近。纯生系列销量及收入表现突出，产品结构提升较快。2024 年上半年公司啤酒业务实现收入 28.8 亿元，同比+8.24%。拆分量价来看，上半年啤酒总销量同比+1.4%，销量表现优于行业，主因公司非现饮渠道占比相对较高，受当前消费习惯及渠道结构变化的影响相对较小，且公司纯生系列产品持续进行渠道扩张，贡献收入增量。在高档产品较快增长的带动下，上半年啤酒均价同比+6.7%，均价增速在行业内处于领先水平。上半年高档产品收入占比同比提升 5.4pct 至 71.0%。分档次看，24H1 高 档 / 中 档 / 大 众 化 产 品 实 现 收 入 20.4/6.5/1.9 亿 元 ， 同 比+17.2%/-13.4%/+11.9%。高档产品收入取得较快增长，主要系纯生类产品销量增长带动，上半年高档啤酒产品销量同比增长 14.3%，其中 97 纯生今年以来延续高品牌势能。中档产品收入同比下滑预计主要系珠江零度销量下滑所致。大众化产品收入增速虽高，但因收入占比小，增量贡献小。产品结构升级、成本下行，盈利能力显著提升。上半年公司毛利率 49.0%，同比+3.6pct，主要系产品结构升级叠加成本下行的共振作用所致。今年以来，大麦、玻璃、瓦楞纸等酿酒原材料及包材价格回落，上半年啤酒吨成本同比-0.5%。费用方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率均小幅变动，财务费用率同比+0.9pct，系公司利息收入减少所致。上半年公司归母净利率 16.7%，同比+3.5pct，盈利能力提升显著。珠江啤酒精耕广东市场，省内市场市占率持续位于第一梯队，公司因此享受广东地区较为领先的啤酒消费量及消费能力带来的市场机会。近年来公司持续打造出97 纯生高档大单品。目前 97 纯生在省内品牌势能持续积累、渠道利润具备优势，叠加公司持续发力渠道拓展，97 纯生仍具较强成长能力。除此之外，公司在产品结构升级战略指导下，进一步丰富其高端产品矩阵，为长期发展补足动力。看好公司高档产品持续较快增长，公司在广东省市场有望获得份额持续提升。图1：单季度营业收入及增速图2：单季度归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责