2019年9月宏观经济月报：逆周期加码，稳增长升级

敬请参阅尾页之免责声明 招银国际研究报告之彭博搜索代码: CMBR 谭卓, 博士 电话：(86) 755 8316 7787 邮件：zhuotan@cmbchina.com 成亚曼, 博士 电话：(852) 3900 0868 邮件：angelacheng@cmbi.com.hk 中国实际 GDP 同比增速及预测 资料来源：CEIC、招商银行研究院、招银国际研究 相关报告 1.于未知水域中航行 – 2019 年 8 月宏观经济月报 （8 月 26 日）2.反弹非反转——7 月宏观经济月报（7 月 23 日）3.静水流深，峰回路转：2019 年中期宏观经济与资本市场展望（7 月 4日）4.乍暖还寒——2019 年 5 月中国宏观经济月报10.6 6.6 -50510152025GDP同比增速（%） 1招银国际证券 | 宏观研究 | 宏观月报  海外宏观：8月全球经济活动进一步走弱，前景趋暗。汽车及汽车配件、金属和采矿业、工业产品等仍处于快速下滑通道，银行、保险等金融行业自 8 月开始承压。由于对未来 12 个月全球经济的乐观预期持续下降，预计全球制造业和服务业表现将从分化逐渐收敛、共同向下，中短期内难以出现显著反弹。欧央行美联储相继降息，全球央行宽松潮继续。但地缘政治风险仍然盘踞。 实体经济：秋风乍起。8 月中国经济数据延续了供需双弱的格局，经济增速下行压力进一步加大。工业增加值连续两个月超季节性回落。投资方面，房地产投资增速小幅回落 0.1 个百分点，“开工走低、施工走平、竣工走高”仍然是当前房企建安施工的主要特征；基建投资（不含电力）增速反弹 0.4 个百分点；制造业投资则大幅下滑 0.4 个百分点。汽车销售低迷继续拖累消费增速下滑 0.1 个百分点。贸易摩擦下，进口增速回落速度超过出口。前瞻地看，受基数影响，消费或将有所反弹但幅度有限；房地产投资和制造业投资的增长不容乐观；受政策推动，基建投资增速或将持续回升；衰退式的贸易顺差或将持续。 物价：CPI与 PPI分化加剧。8月CPI通胀在猪肉价支撑下保持了 2.8%的高位，8 月 PPI 同比为-0.8%，在高基数作用下较前值下行 0.5 个百分点。前瞻地看，9-10 月 CPI 增速或将小幅回落，11-12 月 CPI 增速将会有所上行，年底 CPI 大概率将位于 3%附近；PPI 大概率则经过磨底后于年底开始缓慢上行。 货币金融：政策依然有效。8 月信贷增速大幅反弹，或是逆周期调节在融资上的反映，这无疑是可喜的信号，将有助于改善市场主体的预期与风险偏好，但并不代表信贷需求的实质性改善。8 月社融的超季节性反弹源于非标改善，但考虑到非标监管未有放松，其可持续性仍然有待观察。未来的社融增速将很大程度上取决于逆周期调节政策的力度和效果，包括 LPR 改革、降准等货币政策，专项债新规、专项债发行额度提前等财政政策，以及房地产调控和金融监管政策。“相机抉择”的政策之下，社融增速有望保持稳定。 央行降准：解析与前瞻。央行 9 月 6 日宣布降准，是对 9 月 4 日国常会精神的迅速贯彻和响应。从过往经验看，国常会提及降准后，央行均会于 2 周内择机进行降准操作，此次的响应尤为迅速。9 月初国务院和金稳委连续召开 3 次重要会议，认为“当前外部环境更趋复杂严峻”，因此需要相应“加大逆周期调节力度”。前瞻地看，未来我国降准仍有空间，但总体已较为有限，未来央行一方面仍有可能下调 MLF 的利率，另一方面新 LPR 框架下 1 年期利率的金融机构加点可能进一步下行，以疏通货币政策传导机制，推动实体经济融资成本进一步下行。 财政：收支压力边际缓解。以中等口径（一般公共预算+政府性基金预算）计，1-8 月的财政收入环比 1-7 月上升 0.2 个百分点，财政收支压力边际缓解。进入四季度，在全球货币宽松潮的大背景下，货币政策在我国“稳增长”宏观政策中的相对地位将有上升，这也将一定程度上缓解财政政策的压力。前瞻地看，近期在国务院和金稳委会议“加大逆周期调节力度”的政策定调下，基建投资增速有望持续回升，进一步托底经济。 政策跟踪：“稳增长”再升级。8 月 31 日到 9 月 5 日，国务院和金融稳定发展委员会接连召开三次会议，提出“加大逆周期调节力度”，“确保经济运行在合理区间”，并精准部署施策，指明稳增长的六大重点领域。标志着继 7 月政治局会议后，宏观政策天平进一步向“稳增长”倾斜，预示未来投资将具备显著的行业和区域特征，“稳增长”政策虽然逐步升级，但始终未提及房地产领域，可见政策的决心和定力。逆周期加码，稳增长升级 — 2019 年 9 月宏观经济月报 2019 年 9 月 25 日 2019 年 9 月 25 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 目录 一、 海外宏观：经济持续放缓，欧美引领央行宽松潮 ............................... 3 （一）全球经济：贸易壁垒激增，增长前景趋暗 ......................................................... 3 （二）美国经济：消费韧性支撑经济，衰退忧虑稍有缓解 .......................................... 4 （三）货币政策：欧央行美联储相继降息，全球央行宽松潮继续 ............................... 5 （四）风险因素：原油供给受扰动，地缘政治风险盘踞 .............................................. 6 二、 实体经济：秋风乍起 .......................................................................... 7 （一）工业生产：超预期下滑 ...................................................................................... 7 （二）消费：汽车销售继续回落 .................................................................................. 8 （三）投资：房地产下滑、基建反弹、制造业回落 ..................................................... 9 （四）贸易：贸易摩擦持续拖累出口 .........................................................................11 （五）物价：CPI 与 PPI 分化加剧 ............................................................................13 三、 货币金融：逆周期的回响 ................................................................. 16 （一）信贷：