中国神华(601088)煤、电产销同增，全产业链优势继续凸显

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1动力煤中国神华（601088.SH）买入-A(维持)煤、电产销同增，全产业链优势继续凸显2024 年 9 月 4 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2024 年 9 月 3 日收盘价（元）：40.18年内最高/最低（元）：46.02/28.91流通 A 股/总股本（亿股）：164.91/198.69流通 A 股市值（亿元）：6,626.10总市值（亿元）：7,983.17基础数据：2024 年 6 月 30 日基本每股收益(元)：1.49摊薄每股收益(元)：1.49每股净资产(元)：23.77净资产收益率(%)：7.33资料来源：最闻分析师：胡博执业登记编码：S0760522090003邮箱：hubo1@sxzq.com刘贵军执业登记编码：S0760519110001邮箱：liuguijun@sxzq.com事件描述公司发布 2024 年半年度报告：报告期内公司实现营业收入1680.78 亿元，同比-0.8%；实现归母净利润 295.04 亿元，同比-11.3%；扣非后归母净利润294.81 亿元，同比-10.6%；基本每股收益 1.485 元/股，加权平均净资产收益率 7.32%，同比减少 1.27 个百分点。经营活动产生的现金流量净额 526.68亿元，同比+13.6%。截至 2024 年 6 月 30 日，公司总资产 6727.58 亿元，同比+6.8%，净资产 3971.16 亿元，同比-2.8%。事件点评煤、电受价格影响利润下滑，业绩符合预期。报告期内公司延续煤电路港航化的纵向一体化经营模式；上半年，煤炭、发电、运输（铁路、港口+航运）及煤化工分部的利润总额（合并抵销前）分别为 260.39、52.51、83.57和 0.01 亿元，同比分别变化-57.4 亿元（-18.1%）、-5.49 亿元（-9.5%）、2.36亿元（+2.9%）和-0.31 亿元（-96.9%）。上半年国内煤炭价格回调、水电发力下火电电价下降是公司业绩下滑的主要原因，但公司煤炭产销量及受之影响的物流货运量、增加，运输分别盈利改善，部分弥补煤电分部业绩下滑。公司三费基本稳定，投资净收益增加，主要是转让鄂尔多斯房地产股权及利得 5.22 亿元。煤炭产销同增，售价小幅下行。上半年公司商品煤产量 163.2 百万吨（+1.6%），销售量为 229.7 百万吨（+5.4%），其中自产煤销售 162.8 万吨（+2.2%）、外购煤销售 66.9 百万吨（+14.2%）。煤炭平均售价 566 元/吨（自产煤 533 元/吨，外购煤 648 元/吨），同比变化-5.8%（自产煤-4.8%，外购煤-9.1%）。煤炭销售定价机制中年度长协、月度长协及现货分别占比 54.4%、31.7%和 8.6%，长协合计占比 86.1%，是售价相对市场煤波动较小的主要原因。成本方面，单位销售成本 458 元/吨，同比-5.4%，主要受外购煤采购价格下行影响。但因外购煤量的增加，合并抵销前煤炭分部整体营业成本增加，实现 962.76 亿元（+4.4%），营收收入 1343.28 亿元（-0.7%），毛利率 28.3%，同比下降 3.5pct。电力量增价减，装机继续增加。受 2023 年下半年岳阳电力和清远电力4000 兆瓦火电机组投运影响，虽然报告期内公司发电设备加权平均利用小时数下降，实现 2323h（-6.5%），其中燃煤机组 2354h（-6.2%），但发、售电量实现增长，分别实现 104.04 十亿千瓦时（+3.8%）、97.89 十亿千瓦时（+3.9%），其中煤电发、售电量分别 101.8 十亿千瓦时（+3.6%）、95.69十亿千瓦时（+3.6%）。上半年电价有所下降，公司平均度电电价 404 元/兆公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2瓦时（-3.3%），其中煤电平均 403 元/兆瓦时（-3.1%）。利用小时数降低对成本有所影响，合并抵销前发电分部实现营业成本 372.72 亿元（+1.4%），营业收入 443.54 亿元（+0.4%），毛利率 16.0%，同比下降 0.8pct。报告期内公司燃煤机组新增 80 兆瓦装机，光伏发电装机新增 108 兆瓦，截至 6 月底，公司发电总装机 44822 兆瓦，其中燃煤机组 43244 兆瓦，占比 96.5%。货运增量运输分部业绩增长，煤化工分部因检修业绩下滑。受公司本身煤炭产销量增加及陕煤区域货运量增长影响，公司铁路运输周转量为 161.4十亿吨公里（+7.3%）、港口煤炭装船量合计 131.9 百万吨（+7.1%）、非煤货物运量 6.8 百万吨（+11.5%）。合并抵销前铁路、港口及航运合计实现利润总额 83.57 亿元（+2.9%）。受煤制烯烃生产设备按计划检修影响，聚乙烯、聚丙烯销售量分别下降 18.3%和 18.2%，合并抵销前煤化工分部利润总额 0.01 亿元（-96.9%），但影响不大。投资建议预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为 2.92\2.93\2.99 元，对应公司 9月 3 日收盘价 40.18 元，2024-2026 年 PE 分别为 13.8\13.7\13.4 倍，考虑到下半年煤、电量价有回升可能，公司经营业绩稳健股息率仍具备较高吸引力，且央企市值管理纳入考核有助于提振公司估值，维持公司“买入-A”投资评级。风险提示宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；电力需求不足、铁路、航运成本增加等。财务数据与估值：会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营业收入(百万元)344,533343,074342,071348,775353,171YoY(%)2.8-0.4-0.32.01.3净利润(百万元)69,62659,69458,01658,25559,413YoY(%)38.5-14.3-2.80.42.0毛利率(%)39.035.934.334.534.2EPS(摊薄/元)3.503.002.922.932.99ROE(%)17.814.513.513.112.8P/E(倍)11.513.413.813.713.4P/B(倍)2.02.01.91.91.8净利率(%)20.217.417.016.716.8资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3图 1：2012-2024Q2 公司分季度毛利率和净利率图 2：2018-2024Q2 公司分季度 EPS资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所图 3：2021-2024Q2 分季度不同销售模式销量（单位：百万吨）图 4：2021-2024Q2 分季度不同销售模式售价（单位：元/吨）资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所图 5：2013H1-2024H1 分板块收入（单位：亿元）图 6：2013H1-2024H1 分板块毛利（单位：亿元）公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4资料来源：wind、山西证券研究所资料来源：wind、山西证券研究所