2024年中报点评：24H1收入稳健增长，24H2强化营销攻坚

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 09 月 01 日 证 券研究报告•2024 年 中报点评 买入 （ 维持） 当前价： 119.28 元 泸州老窖（000568） 食 品饮料 目标价： 155.40 元（6 个月） 24H1 收入稳健增长，24H2 强化营销攻坚 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn 分析师：笪文钊 执业证号：S1250524060002 电话：023-63786049 邮箱：dwzyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 14.72 流通 A 股(亿股) 14.67 52 周内股价区间(元) 112.94-241.18 总市值(亿元) 1,755.76 总资产(亿元) 702.39 每股净资产(元) 28.39 相 关研究 [Table_Report] 1. 泸州老窖（000568）：23 年圆满收官，24Q1 延续高增 (2024-04-29) 2. 泸州老窖（000568）：23Q3 业绩再超预期，成长性与确定性俱佳 (2023-11-01) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年中报，上半年实现收入 169.0 亿元，同比+15.8%，归母净利润 80.3亿元，同比+13.2%；其中单 Q2实现收入 77.2亿元，同比+10.5%，归母净利润 34.5 亿元，同比+2.2%。  国窖、特曲双轮驱动，24H1 实现平稳增长。1、在外部消费环境相对疲软的背景下，公司依托强大的品牌力和主动地开拓市场，24H1收入端依然实现 15%以上的稳健增长，彰显出较强的增长韧性；此外，高度国窖批价稳定在 860-880元之间，低度国窖和特曲价盘稳定。2、分产品，上半年中高档酒实现收入 152.1亿元，同比+17.1%，其中销量、吨价分别同比+25.7%、-6.8%；估计高端国窖系列实现 15%左右的增长，特曲增速快于整体，窖龄酒仍在调整之中；其他酒类实现收入 16.3亿元，同比+6.9%，其中销量、吨价分别+0.6%、+6.3%。3、市场端，24H1西南、华北等大本营市场表现稳健；公司积极推动华东战略、高地战略、大西北市场战略等重点工程，市场布局再见实效。  毛利率同比小幅提升，税费扰动下净利率阶段性承压。1、24Q2 公司毛利率同比小幅提升 0.2 个百分点至 88.8%，主要系中高档酒类占比提升所致。费用率方面，24Q2销售费用率提高 0.7个百分点至 11.8%，其中广告宣传费增长明显，管理费用率下降 0.6个百分点至 3.6%，财务费用率提升 0.5个百分点至-0.8%，整体费用率同比提升 0.7个百分点 15.2%。此外，24Q2营业税金及附加率上升2.2个百分点至 11.7%，所得税率上升 2.0个百分点至 27.8%；综合作用下，24Q2净利率下降 3.7 个百分点至 44.9%。2、24Q2 公司销售收现 95.2 亿元，同比-0.2%，经营活动现金流入 97.1亿元，同比-0.8%，现金流有所承压；此外，截至二季度末公司合同负债为 23.4 亿元，同比+21.1%。  24H1收入稳健增长，24H2强化营销攻坚。1、24H1商务消费略显疲软的背景下，公司推动数字化扫码体系全面落地，更好地维护渠道价值链；此外，公司做好西南、华北等大本营市场下沉深耕，推进华东战略、高地战略等重点工程。2、展望下半年，公司将深化营销攻坚，全面推动百城计划落地，开展基地市场“挖掘工程”，进一步挖掘存量、拓展增量，24H2收入端稳健增长可期。3、当前高端国窖稳健增长，泸州老窖品牌势能持续释放，双轮驱动格局凸显；伴随着公司品牌势能持续释放，全国化开拓扎实推进，持续稳健增长可期。  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 10.36元、11.83元、13.34元，对应 PE 分别为 12倍、10倍、9倍。国窖和特曲双轮驱动，稳健增长可期，给予 2024 年 15 倍 PE，对应目标价 155.4元，维持“买入”评级。  风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 302.33 348.39 391.78 436.21 增长率 20.34% 15.23% 12.45% 11.34% 归属母公司净利润（亿元） 132.46 152.47 174.16 196.31 增长率 27.79% 15.11% 14.23% 12.72% 每股收益 EPS（元） 9.00 10.36 11.83 13.34 净资产收益率 ROE 32.00% 30.51% 29.12% 27.75% PE 13 12 10 9 PB 4.23 3.50 2.93 2.47 数据来源：Wind，西南证券 -49%-39%-28%-18%-7%3%23/823/1023/1224/224/424/6泸州老窖 沪深300 泸 州老窖（000568） 2024 年 中报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关 键假设： 1）高端国窖作为三大高端白酒之一，需求端具有韧性；预计 2024-2026 年中高档酒（包含国窖、特曲、窖龄）销量增速分别为 15%、11%、10%，吨单价分别提升 0%、1%、1%，吨成本分别提升 1%、1%、1%； 2）其他酒类主要包括头曲和黑盖，头曲性价比突出，黑盖卡位高线光瓶赛道，未来有望实现持续增长；预计 2024-2026 年其他酒类销量增速分别为 14%、12%、10%，吨单价分别提升 3%、3%、3%，吨成本分别提升 2%、2%、2%； 3）考虑消费疲软和市场竞争加剧，预计 2024-2026 年销售费用率保持 14%不变；此外，伴随着公司收入扩大，规模效应越发明显，管理费用率有望稳步下降，预计 2024-2026 年管理费用率分别为 3.6%、3.4%、3.2%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 分 业 务 情 况 2023A 2024E 2025E 2026E 合计 营业收入（亿元） 302.3 348.4 391.8 436.2 增速 20.3% 15.2% 12.5% 11.3% 营业成本（亿元） 35.4 41.2 46.5 51.9 毛利率 88.3% 88.2% 88.1% 88.1% 中高档酒 （国窖、特曲、窖龄） 销量（吨） 37584 43221 47976 527