通威股份(600438)Q2经营承压，收购润阳拓展海外渠道

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 通威股份 (600438 CH) Q2 经营承压，收购润阳拓展海外渠道 华泰研究 中报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 21.00 2024 年 8 月 31 日│中国内地 电源设备 24Q2 归母净利润亏损加剧 公司 24Q2 实现营收 242.27 亿元，同降 40.66 %，环增 23.79%，归母净利润-23.43 亿元，同降 150.18%，环降 197.71%，扣非归母净利润-23.88 亿元，同降 158.02%，环降 202.24%，Q2 归母净利润亏损加剧，主要系光伏产业链价格大幅下跌，公司计提资产减值损失 19.9 亿元。考虑到光伏产业链供需错配，价格大幅下滑，我们下调公司 24-26 年硅料/电池业务价格、毛利率与销量假设，预计公司 24-26 年 EPS 为-1.12/1.05/1.58 元（前值1.21/1.58/1.96 元）。可比公司 25 年 Wind 一致预期均值为 11x PE，考虑到公司硅料、电池双龙头的地位及新产能释放的业绩弹性，我们给予公司 25年 20x PE，目标价 21 元（前值：24.2 元），维持“买入”评级。 硅料销量上升，新建产能稳步推进 1H24 公司高纯晶硅实现销量 22.89 万吨，同增 28.82%，国内市占率超过25%。成本控制能力较强，单位综合电耗降至 50 度以下，硅耗已低至1.04kg/Kg-Si 以内。新建产能稳步推进，云南 20 万吨级高纯晶硅项目已达产，包头 20 万吨多晶硅项目将于 Q4 建成投产，预计 24 年底硅料产能超过85 万吨。 PERC 产能改造完毕，TOPCON 产能持续扩张 1H24 公司太阳能电池销量（含自用）超过 35GW，同比基本持平。目前约38GW PERC 产能已全部改造完毕，TNC 电池月产占比超过 80%。公司双流 25GW TNC 产能预计 Q4 投产，预计 24 年底 TNC 电池产能超 100GW。持续推进降本增效，TNC 电池非硅成本较年初下降近 20%。 组件技术领先，拓展海外市场 1H24 公司实现组件销量 18.67GW，同增 108.36 %。技术实力领先，HJT、XBC、钙钛矿电池及组件中试线已投入使用。海外市场持续拓展，新增南非、阿联酋等重要市场，随着海外渠道不断完善，有望贡献业绩弹性。 计划 50 亿元收购润阳，拓展海外销售渠道 根据公司 24 年 8 月 13 日公告，公司计划向润阳股份现金增资，同时现金收购悦达集团持有股权，合计取得润阳股份不低于 51%的股权，交易总计金额不超过 50 亿元。润阳股份拥有美国、泰国、越南等海外产能布局，此次收购或有助于公司补充海外产能，拓展海外销售渠道。 风险提示：产能落地不及预期；行业竞争加剧；毛利率下降风险。 研究员 申建国 SAC No. S0570522020002 shenjianguo@htsc.com +(86) 755 8249 2388 研究员 边文姣 SAC No. S0570518110004 SFC No. BSJ399 bianwenjiao@htsc.com +(86) 755 8277 6411 研究员 周敦伟 SAC No. S0570522120001 SFC No. BVE697 zhoudunwei@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (人民币) 21.00 收盘价 (人民币 截至 8 月 30 日) 19.01 市值 (人民币百万) 85,583 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 712.36 52 周价格范围 (人民币) 16.42-32.47 BVPS (人民币) 11.85 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 142,423 139,104 117,872 159,937 190,424 +/-% 124.32 (2.33) (15.26) 35.69 19.06 归属母公司净利润 (人民币百万) 25,726 13,574 (5,029) 4,745 7,123 +/-% 213.43 (47.24) (137.05) 194.35 50.12 EPS (人民币，最新摊薄) 5.71 3.02 (1.12) 1.05 1.58 ROE (%) 44.20 24.71 (10.05) 9.08 12.26 PE (倍) 3.33 6.30 (17.02) 18.04 12.02 PB (倍) 1.41 1.39 1.58 1.51 1.39 EV EBITDA (倍) 2.03 3.96 (63.77) 7.98 5.51 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (47)(35)(22)(10)3Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24(%)通威股份沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 通威股份 (600438 CH) 图表1： 营业收入及同比增速 图表2： 归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表3： 毛利率与净利率变化 图表4： 各项费用率变化 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表5： 可比公司估值表（Wind 一致预期，截至 2024 年 8 月 30 日收盘价） 证券代码 公司简称 收盘价 （元） 总市值 （亿元） EPS（元/股） PE（倍） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 3800 HK 协鑫科技 1.16 312.28 0.06 0.11 0.16 18.68 10.66 7.28 688303 CH 大全能源 18.11 388.45 0.39 1.07 1.36 46.62 16.90 13.27 600089 CH 特变电工 12.62 637.66 1.64 1.85 2.05 7.72 6.82 6.16 可比公司估值均值 24.34 11.46 8.90 资料来源：Wind，华泰研究预测 图表6： 核心假设变动表 2024E 2025E 2026E 硅料价格（含税，万元/吨） 上次假设 5.8 5.6 5.5 本次假设 4.1 5.2 5.3 硅料毛利率 上次假设 18% 17% 17% 本次假设 -16% 11% 14% 硅料销量（万吨） 上次假设 50 80 100 本次假设 50 80 90 电池价格（含税，元/W） 上次假设 0.34 0.34 0.33 本次假设 0.30 0.34 0.33 电池毛利率 上次假设 14% 14% 11% 本次假设 -22% 8% 9% 电池销量（GW） 上次假设 100 120 130 本次假设