贝泰妮(300957)上半年收入同比增长18%，持续推进多品牌矩阵建设

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月29日优于大市贝泰妮（300957.SZ）上半年收入同比增长 18%，持续推进多品牌矩阵建设核心观点公司研究·财报点评美容护理·化妆品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价41.58 元总市值/流通市值17613/17613 百万元52 周最高价/最低价107.90/39.50 元近 3 个月日均成交额101.93 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《贝泰妮（300957.SZ）-一季度营收同比增长 27%，积极调整推动业绩逐步回暖》 ——2024-04-26《贝泰妮（300957.SZ）-单三季度扣非归母净利同比增长 40%，经营能力持续优化改善》 ——2023-10-30《贝泰妮（300957.SZ）-拟收购悦江投资 51%股权，强化多品牌布局及渠道经营能力》 ——2023-10-08《贝泰妮（300957.SZ）-二季度营收同比增长 21%，夯实功效护肤龙头地位》 ——2023-08-29《贝泰妮（300957.SZ）-一季度实现平稳复苏，多品类及多品牌迭代驱动长期成长》 ——2023-04-272024上半年业绩平稳发展。公司2024上半年实现收入28.05亿/yoy+18.45%；归母净利润 4.84 亿/yoy+7.50%。单 Q2 实现收入 17.08 亿/yoy+13.51%，归母净利 3.07 亿/yoy+5.20%；扣非归母净利润 2.65 亿/yoy+7.34%。受益于悦江投资纳入公司合并范围，公司业绩整体稳健增长。分品牌看，2024 上半年主品牌薇诺娜实现收入 23.89 亿/yoy+5.69%；薇诺娜baby 收入 1.01 亿/yoy+39.68%，凭借专业分阶抢占母婴市场心智，业绩大幅提升；AOXMED 收入 2655 万/yoy+64.98%。悦江投资旗下姬芮/泊美分别实现收入 2.39/0.25 亿元。上半年剔除悦江投资营收 25.41 亿/yoy+7.3%，单 Q2剔除悦江实现营收18.81亿/yoy+5.1%，较Q1主体营收增速11.13%有所放缓。分渠道看，2024 上半年线上实现收入 18.52 亿/yoy+16.83%，占主营业务收入比重达 66.35%。OMO 渠道实现收入 2.12 亿/yoy+23.64%；线下经销和代销实现收入 7.27 亿/yoy+20.99%。各渠道均保持平稳发展。毛利率有所下滑，费用管控良好。2024Q2实现毛利率/净利率72.92%/17.75%，分别同比-2.04/-1.23pct。由于合并低毛利悦江投资，同时上半年加大对于修白瓶等产品促销力度，带动公司整体毛利率下行。若剔除悦江投资，单 Q2毛利率为 74.03%/yoy-0.93pct。24Q2 销售/管理/研发费用率分别同比-0.85/+0.13/-0.20pct，公司加大费用管控力度，降本增效效果显著。营运能力有所提升，经营性现金流受到外部因素而下滑。公司 2024H1 存货周转天数 195 天，同比减少 10 天，主要由于公司主动控制存货并通过促销和产品组合对存货进行清出。2024Q2 公司经营性现金流净额 2.99 亿/yoy-37.95%，主要由于公司收到的政府补助和专项应付款有所减少。风险提示：宏观经济不及预期，销量增加不及预期，行业竞争加剧。投资建议：今年上半年公司主品牌薇诺娜稳健增长，薇诺娜 baby 和 Aoxmed在小基数下快速成长，未来随着公司内部组织架构不断调整完善，公司将进一步深耕敏感肌功效护肤赛道，同时通过精细化运营降本增效带动盈利水平提升，此外公司也将积极通过外延扩张推动多品牌发展。考虑到并表的悦江投资毛利率较低，同时线上成本走高，叠加公司为适应当前消费环境加大促销力度，我们下调 2024-2026 年归母净利至 9.42 /10.48 /11.33 （原值为10.16/11.83/13.25）亿，对应 PE 为 26/23/22x，维持“优大于市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)5,0145,5226,7847,5108,076(+/-%)24.6%10.1%22.9%10.7%7.5%净利润(百万元)1,0517579421,0481,133(+/-%)21.8%-28.0%24.4%11.3%8.1%每股收益（元）2.481.792.222.472.67EBITMargin26.4%18.0%14.6%14.8%14.9%净资产收益率（ROE）18.9%12.9%14.4%14.4%14.1%市盈率（PE）23.1732.1925.8723.2521.51EV/EBITDA18.7324.3124.0921.5119.98市净率（PB）4.394.163.743.363.03资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 上半年业绩平稳发展。公司 2024 上半年实现收入 28.05 亿元，同比+18.45%；归母净利润 4.84 亿元，同比+7.50%；扣非归母净利润 4.20 亿元，同比+12.29%。单 Q2 实现收入 17.08 亿元，同比+13.51%，归母净利润 3.07 亿元，同比+5.20%；扣非归母净利润 2.65 亿元，同比+7.34%。受益于悦江投资纳入公司合并范围，公司业绩整体稳健增长。分品牌看，2024 上半年主品牌薇诺娜实现收入 23.89 亿元，同比+5.69%；薇诺娜baby 收入 1.01 亿元，同比+39.68%，凭借专业分阶抢占母婴市场心智，大幅提升业绩；AOXMED 收入 2655 万元，同比增长 64.98%。悦江投资旗下姬芮/泊美分别实现收入 2.39/0.25 亿元。上半年剔除悦江投资营收 25.41 亿，同比增长 7.3%，单Q2 实现 18.81 亿，同比增长 5.1%，较 Q1 营收增速 11.13%有所放缓。分渠道来看，2024 上半年线上实现收入 18.52 亿元，同比+16.83%，占主营业务收入比重达 66.35%。OMO 渠道实现收入 2.12 亿元，同比+23.64%；线下经销和代销实现收入 7.27 亿元，同比+20.99%。图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈 利 能 力 方 面 ， 2024Q2 实 现 毛 利 率 / 净 利 率 72.92%/17.75% ， 分 别 同 比-2.04/-1.23pct。由于合并低毛利悦江投资，同时上半年加大对于修白瓶等产品促销力度，带动公司整体毛利率下