徐工机械(000425)深度报告：工程机械全球领先，新兴板块%2b海外拓展贡献新动能

徐工机械(000425)深度报告：工程机械全球领先，新兴板块+海外拓展贡献新动能评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2024年08月21日工程机械姚健(证券分析师)S0350522030001yaoj@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M徐工机械-0.3%-12.5%7.8%沪深300-6.1%-9.6%-10.9%最近一年走势-23%-12%-1%10%21%32%2023/08/21徐工机械沪深300市场数据2024/08/21当前价格（元）6.5352周价格区间（元）4.91-8.14总市值（百万）77,159.56流通市值（百万）53,024.18总股本（万股）1,181,616.61流通股本（万股）812,008.96日均成交额（百万）289.04近一月换手（%）0.72请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3u 徐工机械：品类齐全的工程机械龙头企业。公司2022年吸收合并徐工有限，新增挖掘机械、混凝土机械、矿业机械、塔式起重机等业务，据英国KHL数据，公司工程机械市占率居国内第一、全球第四。国内工程机械行业下行背景下，公司重组后依托战略新兴产业良好增长势头和海外加速拓展，业绩表现优于行业。u 2024年国内传统工程机械行业有望筑底。数据显示，2024年7月房地产恢复仍然缓慢，地产投资增速边际回落，基建投资增速有所改善。随着2024年以来国家地产支持和大规模设备更新等政策相继推出，工程机械存量更新需求放量有望提速。我们测算，2024年挖掘机销量有望同比持平或微降，工程机械行业底部有望显现，国内头部厂商有望充分受益行业复苏。u 高空作业机械、矿山机械等战略新兴板块具备抗周期性。高机主要增长逻辑为人机替代，与发达国家相比，我国高机人均保有量仍有较大提升空间。我国采矿业保持较高景气，据观研报告网，2022年我国矿山机械市场规模达4877亿元，市场空间广阔。2023年，公司高空作业机械/矿山机械实现收入89/59亿元，同比增长36%/14%，成为公司重要跨周期增长动能之一。u 全球化前景广阔，海外拓展成为核心动能。分地区来看，2023年10月以来，美国房地产市场逐渐回暖，基建投资保持景气，采矿业工业生产指数基本保持上升态势，2024年略有波动；欧洲建筑行业需求疲软，国产品牌在欧美市占率提升空间较大，有望依托电动化优势较快打开欧洲市场；东南亚低城镇化率提供长期需求，印尼采矿业持续景气，国产品牌有望依托区位优势和性价比优势快速提升市场份额。u 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年分别实现营收1024/1163/1349亿元，同比增长10%/14%/16%；实现归母净利润67/84/107亿元，同比增长25%/26%/27%，最新收盘价对应PE分别为12/9/7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。u 风险提示：行业周期性风险；基建、地产投资不及预期风险；海外拓展不及预期风险；市场竞争加剧风险；贸易摩擦加剧风险；国内国际市场不可简单完全对比；公司经营目标不构成业绩承诺，具备较大不确定性；测算仅供参考，以实际为准。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4预测指标2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）92848102438116332134899增长率(%)-1101416归母净利润（百万元）53266681840110653增长率(%)24252627摊薄每股收益（元）0.450.570.710.90ROE(%)9111315P/E12.1311.559.187.24P/B1.151.301.211.12P/S0.690.750.660.57EV/EBITDA8.307.756.264.91资料来源：Wind资讯、国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明51. 徐工机械：品类齐全的工程机械龙头企业请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6● 徐工集团前身为1943年创建的华兴铁工厂，1989年组建成立国内行业首家集团公司。1993年，徐工机械成立并于1996年在深交所挂牌上市，2003年已成为国内行业首家营业收入、销售收入双超百亿的集团。2011年，徐工进入全球工程机械行业前5强，并投资设立巴西生产基地，开启全球化布局。2020年，徐工有限完成混改并成功引资210.56亿元，2022年，徐工机械吸收合并徐工有限，新增挖掘机械、混凝土机械、矿业机械、塔式起重机等业务，成为全国工程机械企业中产品品种与系列最多元化、最齐全的公司之一。资料来源：公司官网，公司公告，国海证券研究所图表：公司发展历程请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7图表：公司主要产品资料来源：公司官网，公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8● 2020年9月，徐工机械控股股东徐工有限完成混改并引入战略投资者和员工持股平台，合计增资210.56亿元，徐工集团对徐工有限持股比例由100%降至34.10%，徐工机械控股股东和实际控制人仍为徐工集团和徐工有限。2022年8月，徐工机械吸收合并徐工有限，控股股东变更为徐工集团，截至2024年3月31日，徐工集团持有公司20.83%股权，为第一大股东。徐州国资委持有徐工集团90.53%股权，仍为徐工机械最终控制人。资料来源：公司公告，国海证券研究所图表：公司股权结构（截至2024年3月31日）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9● 业绩行业领先。2021年下半年以来，国内工程机械行业进入下行周期。据工程机械杂志公众号，2023年我国挖掘机销量同比下降25.4%，其中国内销量同比下降40.8%，公司受益于海外拓展加速，以及高机、矿业机械等战略新兴板块快速增长，实现营收/归母净利润928/53亿元，分别同比-1.03%/+23.51%，领跑国内行业；2024Q1实现营收/归母净利润242/16亿元，分别同比+1.18%/+5.06%。● 从营收结构来看，土方机械超越起重机械成为公司第一大收入来源。2023年，公司土方机械/起重机械/混凝土机械/高空作业机械/矿业机械收入占比分别为24.3%/22.8%/11.2%/9.6%/6.3%。受下游需求影响，土方机械/起重机械收入均同比下降；战略新兴产业增长趋势向好，高空作业机械/矿业机械分别实现收入89/59亿元，同比增长36%/14%。资料来源：Wind，公司公告，国海证券研究所图表：公司营业收入、归母净利润（亿元）及同比变动图表：公司收入产品结构（亿元）-100%-50%0%50%100%150%0 200 400 600 800 1,000 2018201920202021202220232024Q1营业收入归母净利润营收YOY净利YOY02004006008001,0001,2002017201820192020202120222023起重机械土方机械混凝土机械桩工机械高空作业机械矿业机械道路机械其他请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明100%5%10%15%20%25%20172018201920202021202220232024Q1销售净利率销售毛利率● 受益产品结构优化和混改提质增效，盈利能