李宁(02331.HK)上半年收入增长2%25，折扣改善带动毛利率提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市李宁（02331.HK）上半年收入增长 2%，折扣改善带动毛利率提升核心观点公司研究·海外公司财报点评纺织服饰·服装家纺证券分析师：丁诗洁证券分析师：刘佳琪0755-81981391010-88005446dingshijie@guosen.com.cnliujiaqi@guosen.com.cnS0980520040004S0980523070003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值17.90 - 19.20 港元收盘价13.10 港元总市值/流通市值33857/33857 百万港元52 周最高价/最低价40.57/12.88 港元近 3 个月日均成交额427.84 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《李宁（02331.HK）-第一季度流水小幅增长，零售折扣同比收窄》 ——2024-04-23《李宁（02331.HK）-2023 年收入增长 7%，年底库销比 3.6 个月》——2024-03-21《李宁（02331.HK）-短期去库影响业绩，看好库存拐点驱动盈利修复》 ——2024-01-22《李宁（02331.HK）-三季度流水增长 5%左右，库销比同比增加》——2023-10-26《李宁（02331.HK）-上半年收入增长 13%，跑步品类流水增长33%》 ——2023-08-12上半年收入增长 2%，中期派息率提升至 50%。2024 上半年公司收入同比+2.3%至 143.5 亿元；归母净利润同比-8.0%至 19.5 亿元。在消费疲软、线下客流下滑严重的负面因素扰动下，公司收入仍实现稳健增长，盈利水平符合管理层预期。毛利率同比+1.6 百分点至 50.4%，主要来自折扣改善和渠道结构变化贡献；销售费用增长主要由于体育大年加大品牌营销投放，以及驱动流水复苏而增加的推广促销费用。经营利润率同比-0.9 百分点至 16.7%，净利润率同比-1.5 百分点至 13.6%。经营现金净流入同比+40.6%至 27.3 亿元；中期分红率从去年同期 45%提升至 50%。跑步品类引领增长，三大核心系列销量突破 500 万。上半年全渠道零售流水整体下降约 1%，跑步/健身/运动生活/篮球分别+25%/+7%/-7%/-20%，跑步品类占比提升至 30%，篮球品类占比下滑至 22%，运动生活、健身品类占比基本稳定。超轻、赤兔、飞电三大核心跑鞋系列累计销售量突破 500 万双；篮球尖货韦德、伽马系列市场热度高；运动生活 soft 系列销售突破 100 万双。渠道库存健康，商品和渠道运营效率良好。全渠道库销比 3.9 个月，同环比保持稳定；6 个月内渠道新品库存 83%；公司存货周转天数+5 天至 62 天。商品宽度增加 20%~30%中段，折扣改善带动件单价提升，客流下滑致销量下降，童装业务流水增长。门店数较去年同期和年底分别+229/9 家。2024 年指引收入增速低单位数，净利率保持低双位数。管理层下调 2024 年收入指引至增长低单位数（此前为中单位数），净利率保持在低双位数。风险提示：消费需求疲软；原材料价格波动；品牌恶性竞争；系统性风险。投资建议：经营稳健，库存健康，中长期继续看好专业品类成长空间。2024上半年消费环境疲软、经营环境不佳，公司仍实现收入正向增长，分渠道看直营、电商渠道收入均正向增长，批发流水下降幅度与收入保持一致趋势；分品类看，跑步品类持续引领增长，跑鞋核心系列、篮球鞋尖货、运动生活soft 系列上半年表现优异；同时在折扣改善下毛利率提升。营运层面，库存管控严格，公司库存和渠道库存均处于健康水平，为未来发展奠定良好基础。经营现金流大幅增长，提高中期分红比例。基于下半年消费复苏趋势仍然较弱，同时下半年营销支出预计环比上半年加大、利润率压力较大，我们小幅下调盈利预测，预计 2024-2026 年净利润分别为 31.5/35.5/38.6 亿元（前值为 34.1/38.2/40.6 亿元），同比-1.2%/+12.9%/+8.5%。基于盈利预测下调，我们下调目标价至 17.9-19.2 港元（前值为 24.3-25.7 港元），对应 2024年 13.5-14.5xPE，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)25,80327,59828,34030,06831,722(+/-%)14.3%7.0%2.7%6.1%5.5%净利润(百万元)40643187314835533857(+/-%)1.3%-21.6%-1.2%12.9%8.5%每股收益（元）1.571.231.221.371.49EBITMargin15.7%10.9%11.5%12.5%12.9%净资产收益率（ROE）16.7%13.1%12.0%12.6%12.8%市盈率（PE）7.79.89.98.88.1EV/EBITDA7.99.810.49.38.7市净率（PB）1.281.281.191.111.03资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2上半年收入增长 2%，中期派息率提升至 50%收入增长 2%，毛利率同比提升，现金流增长 41%，中期分红率提升至 50%2024 上半年公司收入同比+2.3%至 143.5 亿元；归母净利润同比-8.0%至 19.5 亿元。在消费疲软、线下客流下滑严重的负面因素扰动下，公司收入仍实现稳健增长，盈利水平符合管理层预期。毛利率同比+1.6 百分点至 50.4%，主要来自折扣改善和渠道结构变化贡献，其中直营、批发、电商毛利率分别同比增长低单位数、持平、增长中单位数；线下零售折扣及电商折扣均改善低单位数。费用率方面，销售费用率同比+2.0 百分点至 30.2%，销售费用增长主要由于体育大年背景下加大品牌营销投放，以及驱动流水复苏而增加的推广促销费用，其中广告与营销费用率同比+1.3 百分点。管理费用率基本保持稳定，同比+0.5 百分点至 4.7%。费用端新增计提使用权资产减值和固定资产减值合计约 0.7 亿元，而去年上半年未计提，在下半年计提约 3.2 亿元。经营利润率同比-0.9 百分点至 16.7%，净利润率同比-1.5 百分点至 13.6%。现金流大幅增长，经营现金净流入同比+40.6%至 27.3 亿元；中期拟派发股息 37.75分/股，股息支付率从去年同期 45%提升至 50%。图1：公司营业收入及增速图2：公司净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司利润率水平图4：公司费用率水平资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司推广费用率、研发费用率、员工成本费用率图6：公司经营性现金流净额及净现比资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理批发渠道收入