海澜之家(600398)24Q2线下零售承压，高分红政策延续

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 海澜之家 600398.SH 评 ⚫ 公司发布 24H1 中报，实现营业收入 113.7 亿，同比增长 1.5%，实现归母净利润16.4 亿，同比下滑 2.5%，其中 24Q2 的 收入和归母净利润分别同比下滑 5.9%和14.4%，低于市场预期。公司中期拟派发现金分红 11.05 亿，分红率为 67.5%。 ⚫ 线上高速增长， 24Q2 线下受客流影响增速承压。1）分渠道来看，24H1 线上和线下收入分别同比增长 47%和-6.5%，线上业务方面，公司持续深耕全渠道平台，加大短视频创新投入及与达人直播合作，实现商城、直播、短视频三驾马车驱动线上销售快速增长。线下业务受到 Q2 终端客流减少等因素影响，导致收入增长承压，其中 24Q2 线下收入下滑 18%。2）分品牌来看，24H1 海澜之家、海澜团购和其他品牌收入分别同比增长 3.2%、-1%和-15%，其他品牌中包含上半年新纳入的斯搏兹品牌管理（上海）有限公司的收入。 ⚫ 毛利率保持稳健，销售费用率上升影响整体盈利能力。1）毛利率：24H1 毛利率同比增长 0.1pct 至 45.2%，保持稳健，拆分来看，海澜之家、海澜团购和其他品牌毛利率分别同比增长 0.9pct、-1.2pct 和 2.9pct。2）费用率：24H1 销售、管理和研发费用率分别同比增长 2.3pct、-0.1pct 和 0.1pct，其中销售费用率增加较多，我们推测由于上半年部分营销前置所致，预计全年保持稳定。财务费用明显下滑，主要源于可转债转股后利息支出下降所致。3）24H1 投资收益明显增加，主要源于收购斯搏兹品牌管理（上海）有限公司少数股东股权导致。4）24H1 归母净利率同比下滑0.6pct 至 14.4%。 ⚫ 24Q2 受消费大环境疲弱影响，公司业绩有所波动，但我们认为，公司主品牌相对平价的定位仍然受益于中期消费降级的趋势。此外，公司的电商业务、斯搏兹品牌管理业务（代理一线国际运动品牌）以及海外业务均有不错的增长势头和空间，结合公司持续的高分红历史和意愿，我们认为其投资价值有望逐步显现。 ⚫ 根据半年报，我们调整盈利预测，预计 2024-2026 年每股收益分别为 0.59、0.67 和0.74 元（原 0.70、0.79 和 0.87 元），参考可比公司，给予 2024 年 10 倍 PE 估值，对应目标价 5.9 元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等 ⚫ 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 18,562 21,528 22,034 24,057 26,006 同比增长(%) -8.1% 16.0% 2.4% 9.2% 8.1% 营业利润(百万元) 2,806 3,611 3,554 4,052 4,491 同比增长(%) -13.7% 28.7% -1.6% 14.0% 10.8% 归属母公司净利润(百万元) 2,155 2,952 2,823 3,212 3,553 同比增长(%) -13.5% 37.0% -4.4% 13.8% 10.6% 每股收益（元） 0.45 0.61 0.59 0.67 0.74 毛利率(%) 42.9% 44.5% 44.8% 45.2% 45.5% 净利率(%) 11.6% 13.7% 12.8% 13.4% 13.7% 净资产收益率(%) 14.6% 19.3% 16.4% 17.3% 18.6% 市盈率 12.9 9.4 9.9 8.7 7.8 市净率 1.9 1.7 1.5 1.5 1.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2024年08月20日） 5.8 元 目标价格 5.9 元 52 周最高价/最低价 9.56/5.76 元 总股本/流通 A 股（万股） 480,277/480,277 A 股市值（百万元） 27,856 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2024 年 08 月 21 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现% -8.81 -18.77 -33.35 -14.71 相对表现% -8.76 -12.94 -23.64 -2.78 沪深 300% -0.05 -5.83 -9.71 -11.93 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 朱炎 021-63325888*6107 zhuyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521070006 香港证监会牌照：BSW044 分红超预期，电商业务持续提速 2024-05-06 营收增长基本符合预期，处置男生女生股权增厚利润 2023-11-01 业绩增长靓丽，直营渠道快速扩张 2023-09-02 24Q2 线下零售承压，高分红政策延续 买入 （维持） 海澜之家中报点评 —— 24Q2线下零售承压，高分红政策延续 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 根据半年报，我们调整盈利预测（下调了收入、毛利率，上调了销售费用率），预计 2024-2026年每股收益分别为 0.59、0.67 和 0.74 元（原 0.70、0.79 和 0.87 元），参考可比公司，给予2024 年 10 倍 PE 估值，对应目标价 5.9 元，维持“买入”评级。 表 1：行业可比公司估值（截至 2024 年 8 月 20 日） 公司名称 公司代码 股价（元） 每股收益（元） 市盈率 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 报喜鸟 002154 3.53 0.48 0.51 0.58 0.66 7 7 6 5 伟星股份 002003 12.33 0.48 0.58 0.67 0.77 26 21 18 16 富安娜 002327 7.54 0.68 0.76 0.83 0.90 11 10 9 8 地素时尚 603587 10.67 1.03 1.06 1.19 1.33 10 10 9 8 比音勒芬 002832 18.37 1.60 2.02 2.44 2.92 12 9 8 6 安踏体育 02020 61.63 3.61 4.63 4.92 5.55 17 13 13 11 森马服饰 002563 4.72 0.42 0.49 0.56 0.64 11 10 8 7 调整后平均 10 9 8 数据来源：wind，东方证券研究所 风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等 海澜之家中报点