大唐发电(601991)火电龙头逢绿改，多能并进迎新春

2024 年 08 月 15 日 增持（首次） 火电龙头逢绿改，多能并进迎新春 周期/环保及公用事业 目标估值：NA 当前股价：2.88 元 电改推动火电价值重估，来水转好水电电量有望提升，风光装机提速，有望持续贡献业绩增长。首次覆盖，予以“增持”投资评级。 ❑ 集团火电业务最终整合平台，清洁能源装机占比提升加速火转绿。公司为大唐集团旗下火电业务最终整合平台，近年来积极推进绿色低碳转型，发展为大型综合能源公司。截至 2023 年底，公司总装机量 7329.10 万千瓦，其中清洁能源装机占比提升至 37.75%。2023 年公司总营业收入达 1224.04 亿元，同比增长 4.77%。受益煤炭价格回落，公司火电单位燃料成本同比下降 27.21元/兆瓦时，归母净利润扭亏转盈，达 13.65 亿元。 ❑ 电改推动火电价值重估，公司供电煤耗持续下降，火电盈利有望进一步改善。公司火电装机容量较为稳定，2019-2023年供电煤耗累计降低6.87克/千瓦时，发电效率持续提升。公司所属托克托电厂为世界在役最大火电厂，2022 年以来电厂盈利持续修复，2023 年净利润达 10.70 亿元，同比+1.4%。在煤价同比下行，电力供需紧平衡延续，且容量电费帮助回收固定成本的背景下，公司火电盈利有望进一步改善。 ❑ 消纳问题有望得到改善，水电或迎量价齐升。2024 年 4 月以来来水同比明显好转，公司 2Q24 水电上网电量同比增长 58.0%，有望带动水电板块业绩提升。受外送通道不畅等因素影响，大渡河流域弃水问题较为严重。公司位于大渡河流域的水电站装机规模占比约为 38%，预计川渝特高压投产以后，水电消纳将有明显改善，叠加当地水电价有上行预期，水电价值有望得到重估。 ❑ “火转绿”转型加速，参股核电分享投资收益。公司大力推进低碳清洁能源转型，2019-2023 年风电装机量 CAGR 为 22.9%，光伏装机量 CAGR 为61.6%。公司计划“十四五”期间新增新能源装机容量不低于 3000 万千瓦，当前较装机目标还有较大差距，预计 2024、2025 年公司将加快装机步伐。此外，公司参股宁德核电获取稳定投资收益，预计宁德 5 号、6 号机组建成投产后，将进一步增厚公司业绩。 ❑ 盈利预测与估值。预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 41.28、55.40、61.16 亿元，同比增长 202.4%、34.2%、10.4%；当前股价对应 PE 分别为12.9x、9.6x 和 8.7x。首次覆盖，予以“增持”投资评级。 ❑ 风险提示：燃料价格上行风险、上网电价波动风险、风光资源不及预期、项目获取和开工进度不及预期。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 116828 122404 130182 134893 140178 同比增长 13% 5% 6% 4% 4% 营业利润(百万元) (180) 5605 11393 15280 16867 同比增长 -98% 3209% 103% 34% 10% 归母净利润(百万元) (410) 1365 4128 5540 6116 同比增长 -96% 433% 202% 34% 10% 每股收益(元) -0.02 0.07 0.22 0.30 0.33 PE -129.9 39.0 12.9 9.6 8.7 PB 0.9 0.7 0.7 0.7 0.6 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 18507 已上市流通股（百万股） 12396 总市值（十亿元） 53.3 流通市值（十亿元） 35.7 每股净资产（MRQ） 4.2 ROE（TTM） 3.3 资产负债率 69.4% 主要股东 中国大唐集团有限公司 主要股东持股比例 35.34% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -8 15 -1 相对表现 -4 16 13 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 宋盈盈 S1090520080001 songyingying@cmschina.com.cn -30-20-1001020Aug/23Dec/23Apr/24Jul/24(%)大唐发电沪深300大唐发电（601991.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 集团火电业务最终整合平台，清洁能源装机占比提升加速火转绿 ............ 4 1、 大型火电发电企业，积极推进绿色转型 ...................................................... 4 2、 煤电成本修复，公司盈利水平大幅提高 ...................................................... 7 二、 推荐逻辑：火电水电业绩仍有弹性，风电光伏打造新增长点 .................... 9 1、 供电煤耗持续下降，火电盈利有望进一步改善 ........................................... 9 2、 消纳问题有望得到改善，水电或迎量价齐升 ............................................. 11 3、 “火转绿”转型加速，参股核电分享投资收益 ......................................... 13 三、 盈利预测 .................................................................................................. 16 四、 风险提示 .................................................................................................. 18 图表目录 图 1：大唐发电发展历程 .................................................................................... 4 图 2：大唐发电股权结构（截至 2024 年 3 月底） ............................................. 4 图 3：大唐发电电力资产分布（截至 2023 年底） ............................................. 6 图 4：公司装机结构（GW） .............................................................................. 6 图 5：公司总发电量（亿千瓦时）及同比增速 ................................................... 6 图 6：公司风电发电量（亿千瓦时） ................