森麒麟(002984)出海摩洛哥：卓尔不群的战略选择

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 森麒麟 (002984 CH) 出海摩洛哥：卓尔不群的战略选择 华泰研究 动态点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 28.86 2024 年 8 月 13 日│中国内地 橡塑制品 摩洛哥轮胎项目投产在即，卓尔不群的出海选择 据公司 24 年半年度业绩预告，摩洛哥项目争取 2024 年四季度投产运行，项目建成后公司将成为摩洛哥唯一一家轮胎制造企业，同时完成公司在大西洋经济圈的战略布局。依托摩洛哥优质的劳动力资源、成熟的汽车制造产业链、便利的海运条件、丰富的绿电资源、与欧美自贸协定下的安全贸易环境以及全球逾 7 成的磷矿石资源储量对新能源产业的吸引力，我们认为公司卓尔不群的战略选择或将助力摩洛哥基地实现超越泰国工厂的盈利能力。预计公司 24-26 年归母净利润 22.8/30.1/36.3 亿元，对应 EPS 为 2.22/2.93/3.53元，参考可比公司 24 年 Wind 一致预期平均 10xPE，考虑公司海外项目增量显著，给予公司 24 年 13xPE，目标价 28.86 元，维持“买入”评级。 摩洛哥：政通人和，工业加速计划助力，贸易环境安全 摩洛哥是中国全面战略合作伙伴国家，政局稳定、治安良好、劳动力资源性价比高，同时与美、欧建立自贸协定，受贸易保护主义干扰较小。自 2001年以来其 GDP 保持 4%左右，2023 年人均 GDP3672 美元，电力供应充足，绿电资源丰富。摩洛哥是非洲第二大汽车生产国，境内共有 300 余家汽车产业链相关的公司，目前汽车整车厂包括雷诺和标致雪铁龙，合计产能 70万辆；为配套汽车工业，摩洛哥大力引进汽车零部件投资，美、欧企业引领，中信戴卡等多家中国零部件制造商均已在摩投资设厂。且基于摩洛哥全球逾7 成的磷矿石资源储量，未来对新能源产业吸引力较大。 丹吉尔科技城：“一带一路”旗舰项目，中资控股、政策优惠 公司摩洛哥项目位于丹吉尔科技城，科技城由中国交建、中国路桥参与建设，是中摩两国“一带一路”旗舰项目，专业的中国团队帮助公司提供全面服务和风险规避指引。科技城地理位置优越，距丹吉尔国际机场、高铁站、市中心均约 15 公里；距丹吉尔地中海港 35 公里，海运 3 日内可达西欧主要港口，7 日内可达美国。入驻科技城企业可享受无外汇管制、税收优惠、投资补贴、自贸协定等多项政策优惠。 森麒麟项目稳步推进，多项优势提振竞争力 森麒麟是摩洛哥唯一一家轮胎制造企业，项目建成后将具备 1200 万条半钢胎产能，目前项目进展迅速。我们认为摩工厂相较泰国工厂有以下优势：1）摩轮胎出口欧美享受零关税；2）摩出口欧美运费更低，FOB 模式下存在提价空间；3）摩洛哥临近科特迪瓦，天然橡胶供应有保障；4）摩工厂公司税享受“5 免永久减半”；5）摩洛哥项目智能化程度进一步提高，整体用工数下降；6）摩洛哥项目满足摩洛哥《新投资法案》专项支持措施补贴标准。 风险提示：新项目投产不达预期风险，汇率波动风险，摩洛哥政策变动风险。 研究员 庄汀洲 SAC No. S0570519040002 SFC No. BQZ933 zhuangtingzhou@htsc.com +(86) 10 5679 3939 研究员 张雄 SAC No. S0570523100003 zhangxiong@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 杨泽鹏 SAC No. S0570123070267 yangzepeng@htsc.com +(86) 755 8249 2388 基本数据 目标价 (人民币) 28.86 收盘价 (人民币 截至 8 月 13 日) 21.87 市值 (人民币百万) 22,483 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 419.56 52 周价格范围 (人民币) 20.95-34.50 BVPS (人民币) 11.91 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 6,292 7,842 9,644 11,860 13,195 +/-% 21.53 24.63 22.98 22.98 11.26 归属母公司净利润 (人民币百万) 800.86 1,369 2,280 3,014 3,630 +/-% 6.30 70.88 66.61 32.20 20.42 EPS (人民币，最新摊薄) 0.78 1.33 2.22 2.93 3.53 ROE (%) 11.22 14.10 17.85 20.01 20.19 PE (倍) 28.07 16.43 9.86 7.46 6.19 PB (倍) 2.95 1.91 1.63 1.37 1.15 EV EBITDA (倍) 17.08 10.38 6.98 4.75 3.47 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (22)(13)(3)716Aug-23Dec-23Apr-24Aug-24(%)森麒麟沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 森麒麟 (002984 CH) 正文目录 摩洛哥：卓尔不群的战略选择 ...................................................................................................................................... 3 大西洋经济圈战略要地：政通人和，生产力要素优越 ........................................................................................... 3 工业加速计划：汽车工业从无到有，高端制造转型持续 ....................................................................................... 5 贸易环境：美、欧投资引领，贸易环境安全 ......................................................................................................... 6 丹吉尔科技城：中资大股东、交通便利、政策优惠 .............................................................................................. 7 森麒麟项目稳步推进，多项优势提振竞争力 ................................................................................................