利率专题：8月，债市关注什么？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 8 月，债市关注什么？ 2024 年 08 月 07 日 8 月来看，长端利率新低之际，大行卖债触发收益率快速回调，往后展望，无论是央行借券卖债、大行卖债、政府债供给上量，还是增量政策加码发力，或加大债市不确定性，8 月资金面和债市如何展望？本文聚焦于此。 ➢ 7 月资金面均衡宽松，债牛未止 7 月央行超预期下调 7 天 OMO 利率 10BP，MLF 月内二次投放 2000 亿元，MLF 利率下降 20BP，降息落地后推动资金利率中枢下移，叠加 7 月信贷投放偏弱，政府债供给压力不算大，对流动性挤占效应仍不高，7 月资金面维持均衡偏松，非银资金仍较充裕，流动性分层现象减弱，R-DR 利差处于低位水平。 从 7 月债市表现来看：（1）上中旬来看：6 月通胀社融数据和二季度 GDP实际同比显示经济内生增长动能仍偏弱，央行不断丰富货币工具箱，公告将开展借券卖债、临时正逆回购操作，债市维持低位震荡。（2）下旬来看：央行“降息”组合拳落地推动广谱利率进一步下行，尽管政治局会议强调政策要“持续用力、更加给力”，但短期内更多增量政策出台的概率或不高，叠加基本面波浪式修复，市场做多情绪便仍在，利率再创新低，10Y 国债接近 2.1%，30Y 国债下破 2.4%。 ➢ 债市的机会与风险如何？ 当前宏观经济图景、货币政策宽松以及“资产荒”逻辑持续深化，长端利率下探至新低，但债市下行空间仍面临阻力，赔率是关键问题，我们关注以下几点： （1）央行借券卖债以及大行卖债带来的阶段性扰动。市场与央行“博弈”延续之下，7 月以来央行在持续储备政策工具以引导形成正常向上倾斜的收益率曲线，包括央行借券卖债、开展临时正逆回购操作、阶段性减免 MLF 质押品等。 近期大行卖债引发利率快速回调，后续大行以及央行进一步如何操作，会很大程度上决定市场博弈的节奏，我们认为当前阶段尽管做多趋势仍在，但博弈的空间相对有限。总体而言，央行引导管理曲线形态仍是长债多空博弈的关键，央行卖债尽管难以趋势性改变债牛格局，关键仍是宏观经济形态和社会信用扩张态势，但带来的阶段性冲击仍需警惕，更多是把握债市回调后的入场机会。 （2）政府债供给高峰在即？7 月政治局会议强调“要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债”，我们预计 8-9 月地方专项债发行或加速。8 月政府债供给或迎来高峰，政府债净融资在万亿元规模以上，对流动性或带来一定扰动，当中关键仍在于央行会如何对冲操作，无论是加大公开市场投放力度，还是实施降准，配合财政发力的宽松空间仍在。 （3）增量政策出台的可能性。如果要实现全年 5%的经济增长目标，下半年稳增长政策需加大力度，增量政策推出的概率或在提升。“宽货币”先行之下，如何有效传导至“宽信用”，或许仍需要“宽财政”配合。往后展望，下半年在稳增长基调下，财政政策或跟进发力，年内财政是否会加大力度支持两新领域、地产收储，是否会增发国债等，仍需进一步关注。 于债市而言，基本面和供需结构对债市仍形成支撑，中长期趋势难言逆转，但短期内或有阶段性点位和空间的问题，尤其考虑到央行借券卖债落地、政府债供给上量和增量政策加码发力对债市产生的扰动，需注意防范过低点位下的快速调整风险，机构或在保持一定久期的状态下适度审慎，静候央行卖债操作利空出尽后的配置机会。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 邮箱： tanyiming@mszq.com 研究助理 谢瑶 执业证书： S0100123070021 邮箱： xieyao@mszq.com 相关研究 1.固收点评 20240806：大行卖券，关键点位明晰？-2024/08/06 2.可转债打新系列：汇成转债：国内显示驱动芯片先进封测企业-2024/08/06 3.可转债月度策略：8 月，关注弱资质转债图景的或有变化-2024/08/05 4.转债策略研究系列：8 月转债策略组合：期权估值重回历史低位-2024/08/05 5.可转债周报 20240804：8 月，转债或有的日历效应-2024/08/04 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 7 月资金面均衡宽松，债牛未止 ................................................................................................................................ 3 2 8 月资金面缺口有多大？ ....................................................................................................................................... 10 3 债市的机会与风险如何？ ...................................................................................................................................... 13 3.1 历史同期，央行如何操作？ ........................................................................................................................................................... 13 3.2 利率新低，关注哪些风险？ ........................................................................................................................................................... 14 4 小结 ..................................................................................................................................................................... 19 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 21 插