二季度营收增长80%，全国化扩张带动市场份额持续提升

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月12日优于大市百亚股份（003006.SZ）二季度营收增长 80%，全国化扩张带动市场份额持续提升核心观点公司研究·财报点评美容护理·个护用品证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168021-60375463zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价21.75 元总市值/流通市值9338/9323 百万元52 周最高价/最低价24.87/11.80 元近 3 个月日均成交额70.36 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《百亚股份（003006.SZ）-品牌升级叠加渠道破局，区域个护龙头迎来成长期》 ——2023-05-18《百亚股份（003006.SZ）-一季度净利润增长 45%，产品升级推动毛利率提升》 ——2023-04-18《百亚股份（003006.SZ）-全年利润下滑 17%，核心品牌和电商增长亮眼》 ——2023-03-26《百亚股份（003006.SZ）-全年业绩预计下滑 17%，四季度延续景气增长》 ——2023-01-19《百亚股份（003006.SZ）-三季度电商引领收入增长，毛利率回升》 ——2022-10-26产品结构优化叠加渠道拓展实现业绩大幅增长。上半年公司实现营收 15.32亿/yoy+61.3%；归母净利 1.80 亿/yoy+36.4%；其中单 Q2 实现营收 7.67 亿/yoy+79.6%；实现归母净利 0.77 亿/yoy+49.4%。分产品看，卫生巾上半年实现营收 14.07 亿/yoy+68.8%，其中核心产品大健康系列营收同比增长255.2%，收入占卫生巾业务比重达 42.3%；纸尿裤/ODM 分别实现收入0.57/0.68 亿，同比-5.3%/+21.6%。分渠道看，公司上半年线下渠道实现营业收入 8.11 亿/yoy+23.4%。其中，川渝及云贵陕核心地区同比增长11.1%/19.8%，外围省份在公司持续全国扩张下，营收同比增长 65.6%至 1.92亿；线上渠道上半年实现营收 6.53 亿/yoy+176.0%，公司通过在兴趣电商等线上渠道积极投流，持续带动市场份额快速提升。产品结构优化带动毛利率增长，销售费用率提升明显。2024Q2 实现毛利率/净利率分别为 54.44%/10.05%，分别同比+5.98pct/-2.03pct，公司产品结构持续优化，定位中高端的大健康系列占比不断提升，带动上半年产品片单价提 升 近 8% ， 推 动 毛 利 率 上 行 。 销 售 / 管 理 / 研 发 费 用 率 分 别 为36.14%/3.11%/2.30%，同比+10.23pct/-0.58pct/-0.77pct。品牌宣传和市场推广费用增加带动销售费用率大幅提升，后续公司仍将继续保持一定品牌资源投入，以此带动市场规模和份额提升。营运能力有所提升，现金流保持稳定。公司 2024 上半年存货周转天数 44 天，同比减少 10 天；应收账款周转天数 22 天，同比减少 7 天，受益于供应链水平与市场竞争力增强，公司营运水平大幅提升。2024Q2 公司经营性现金流净额为 0.93 亿元，同比增长 21.85%，收入增长带动整体现金流提升。风险提示：宏观环境风险，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司作为国内个护龙头，在产品升级和渠道扩张双重共振下实现业绩快速提升。渠道端，利用前期深耕川渝地区稳定线下基本盘，并通过线上渠道进行全国化快速扩张提升市场份额；产品端，通过优化产品结构，提升中高端产品占比，带动整体盈利水平提升。考虑到公司电商渠道快速发展，以及中高端产品占比持续提升带动产品结构持续优化，我们上调公司2024-2025 年并新增 2026 年归母净利润至 3.35/4.54/5.57（原值为3.10/3.86）亿，对应当前 PE 分别为 28/21/17x，综合考虑绝对估值及相对估值，给予公司目标价 23.8-25.9 元/股，维持公司“优大于市”评级。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)1,6122,1443,1544,1474,988(+/-%)10.2%33.0%47.1%31.5%20.3%净利润(百万元)187238335454557(+/-%)-17.8%27.2%40.6%35.6%22.7%每股收益（元）0.440.550.781.061.30EBITMargin13.1%12.4%11.2%11.7%12.1%净资产收益率（ROE）14.6%17.2%22.8%28.7%32.3%市盈率（PE）50.039.227.920.616.8EV/EBITDA37.530.724.718.915.9市净率（PB）7.316.736.355.905.42资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22024 年中报点评产品结构优化叠加渠道拓展实现业绩大幅增长。上半年公司实现营业收入 15.32亿，同比增长 61.3%；归母净利润 1.80 亿元，同比增长 36.4%；其中单 Q2 实现营收 7.67 亿元，同比+79.6%；实现归母净利 0.77 亿元，同比+49.4%；扣非归母净利润 0.75 亿元，同比增长 50.6%。分产品看，卫生巾业务上半年实现营业收入 14.07 亿，同比增长 68.8%，营收占比达 91.84%，主要品牌自由点实现营收 14.0 亿，同比增长 69.7%，其中核心单品大健康系列产品营收同比增长 255.2%，收入占卫生巾比重达 42.3%。此外，纸尿裤/ODM 分别实现收入 0.57/0.68 亿，同比-5.3%/+21.6%。分渠道看，公司上半年线下渠道实现营业收入 8.11 亿元，同比增长 23.4%。其中，川渝/云贵陕地区同比增长 11.1%/19.8%，占营业收入 24.6%/15.8%。外围省份依托全国扩张逻辑持续兑现，营业收入同比增长 65.6%，取得良好成效。在线上渠道方面，公司积极通过投流手段提升品牌影响力，上半年实现营业收入 6.53 亿元，较上年同期增长 176.0%。图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理盈利能力方面，2024Q2 实现毛利率/净利率分别为 54.44%/10.05%，分别同比+5.98pct/-2.03pct，公司产品结构持续优化，定位中高端的大健康系列占比不断提升，带动上半年产品片单价提升近 8%，推动毛利率上行。销售/管理/研发费用率分别为 36.14%/3.11%/2.30%，同比+10.23pct/-0.58pct/-0.77pct。品牌宣传和市场推广费用增加带动销售费用率大幅提