策略实操系列专题(九)：困境反转的真伪之辨

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年08月08日策略实操系列专题(九）困境反转的真伪之辨核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开证券分析师：陈凯畅021-60933132021-60375429wangkai8@guosen.com.cnchenkaichang@guosen.com.cnS0980521030001S0980523090002基础数据中小板/月涨跌幅(%)5416.28/-2.76创业板/月涨跌幅(%)1620.33/-2.13AH 股价差指数148.39A 股总/流通市值 (万亿元)66.06/60.47市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《资金跟踪与市场结构周观察(第二十七期)-股市交投活跃，赚钱效应有所回升》 ——2024-08-06《ESG 和资产配置专题研究-从风险平价走向绿色平价》 ——2024-08-06《策略周思考-关注瞪羚企业投资机会》 ——2024-08-05《ESG 专题-透过欧洲绿党看 ESG“进”与“退”》 ——2024-08-04《主题投资月度观察——自动驾驶热度不减、人形机器人加速“进化”》 ——2024-08-02困境反转概念的演绎逻辑：困境反转是指由于宏观基本面、产业政策、行业供需变化或偶然事件冲击而陷入困境，但有望通过改善经营、资产重组等方式实现反转的公司，这类标的股价往往先于基本面反弹。“逆向投资”和“困境反转”既有联系也有区别，股市中负债率高、经营不善，导致股价处于低位的标公司，一旦业绩预估好转，对市场中资金有更加强烈的吸引力，反而容易赚得超越市场的超额收益。困境反转的适用场景和仿真测试：分母端市场风险偏好波动加大时，基于经济周期规律进行经验假设的大势研判容易出现阶段性失效。理论上，景气投资与困境反转逻辑相悖：景气投资筛选业绩增速较好的行业和公司，困境反转则关注经营不利出现亏损公司的反转境遇；两者走势呈现互补态势，但在经济走弱或复苏阶段末端的转型期，两者或呈现同步。困境反转和景气投资策略的构造和复盘：（1）行业维度：过去三年间PE（短期景气）分位>PB（中长期景气）分位，PB 和 ROE 的分位在 40%以下作为暗含估值的困境反转策略，PB 在 40%分位之下同时 ROE 在 60%分位数以上的一级行业作为估值保护的景气策略（类 PB+ROE 策略）；（2）个股维度：近三年来，信息技术和日常消费的困境反转公司占比提升较大，与消费板块的复苏带动相应行业困境公司业绩改善相关。困境反转在 A 股中的复盘：困境反转的案例主要分为三类：法律/声誉风险的事件型冲击，政策对市场定价的影响转变，行业出清后带来的龙头溢价。典型案例有生猪养殖行业、乘用车和零部件行业、白酒行业、地产链条的房产开发和竣工端家电、出行链的短期反转与长期困境等。透过资本周期看中周期困境反转行业：短周期的困境反转博弈盯盈利、看业绩，对应小级别行情；中长周期困境反转看行业格局以及生命周期位置，对应大级别行情。最适合投资的为成熟期，次优的为初创期，次劣的为出清后期，而最不利于投资的阶段为产业衰退期。典型案例有水泥在供给侧结构性改革前后的表现，煤炭行业在格局优化后的强势反转。未来哪些困境型行业有望反转：第一类是基本面见底，短期盈利修复在即的行业。以逆变器为例：伏逆变器指数走势与宏观政策和产业供需格局联系紧密，当前逆变器企业整体估值处于较低历史分位数，新兴市场光储需求未来有望保持高增速，国内政策利好频出，基本面预计稳健好转盈利短期修复下或有拔估值行情。第二类是政策引导下行业格局改善、商业模式重塑，中长期有望迎来困境反转的行业。以互联网和教育为代表，互联网板块具备业绩改善的前景支撑，部分龙头企业从此前高成长、抢占市场空间的经营模式开始朝向核心业务缩圈、考虑盈利与收入的本源模式上。基于中报预告快报定性定量看，除逆变器和教育外，普钢、油服工程、炼化贸易、船舶、休闲食品、特色原料药、饲料(养殖业后周期)、信创内部部分企业或存在潜在反转机遇。风险提示：（1）基本面修复波折；（2）海外地缘冲突加剧；（3）文中所列举个股仅作为案例梳理，不作为任何投资推荐的依据。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录困境反转概念的演绎逻辑 ........................................................ 6困境反转的起源探析 .................................................................... 6困境反转和逆向投资的区别与联系 ..................................................... 6困境反转的适用场景和仿真测试 .................................................. 8困境反转投资策略适用的宏观环境 ........................................................ 8困境反转和景气投资策略的构造和复盘：行业维度 ......................................... 10困境反转和景气投资策略的构造和复盘：个股维度 ......................................... 12困境反转在 A 股中的复盘：去伪存真 ............................................. 14困境反转策略的详细归类 ...............................................................14案例 1：生猪养殖行业 ................................................................. 15案例 2：乘用车和零部件行业 ........................................................... 16案例 3：白酒行业 ..................................................................... 17案例 4：地产链条的房产开发和竣工端家电 ............................................... 18案例 5：出行链的短期反转与长期困境 ................................................... 19案例 6：科技医药板块的断链与瓶颈 ..................................................... 20透过资本周期来看中周期困境反转行业 ........................................... 21高度竞争出清后的行业占优的机理 ...................................................