宏观研究：低基数助力出口稳定，后续增长压力仍大

证券研究报告：宏观报告 2024 年 7 月 12 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《有效需求不足制约新涨价，仍需政策提质增效》 - 2024.07.11 宏观研究 低基数助力出口稳定，后续增长压力仍大  核心观点 （1）6 月当月出口同比增速 8.6%，好于预期，亦好于前值和季节性，主因是低基数效应。若剔除基数效应影响，6 月出口两年复合增速为负，且呈现边际走弱迹象。 从国别来看，在低基数效应下，6 月我国对美国、欧盟、日本、韩国、东盟、巴西、俄罗斯 7 个主要贸易伙伴的出口增速均对整体出口增速产生正向拉动作用，其中，我国对东盟的出口增速对整体出口增速的拉动作用最为显著，其次是美国和欧盟；从边际变化来看，我国对欧盟出口的拉动作用边际变化最为显著，其次是美国，而我国对东盟和俄罗斯出口的拉动作用边际回落。若剔除基数效应来看，从两年复合增速来看，我国对巴西和俄罗斯出口正增长，其他均为负增长；从边际变化来看，我国对韩国出口增速边际回暖，我国对美国、欧盟、日本、韩国、东盟、巴西、俄罗斯出口增速边际回落。 从出口商品来看，剔除基数效应影响，交通运输工具出口保持较高韧性，成为出口增速的主要支撑，但边际有所走弱。地产后周期产品、半导体和电子产品出口增速出现分化，其中，家电和液晶平板显示模组出口保持韧性，维持正增长，且边际有所改善，家具、灯具、集成电路、手机、音视频设备及其零件出口负增长。劳动密集型产品出口负增长，且呈现明显边际走弱迹象。 （2）6 月进口同比增速-2.3%，超预期回落，弱于前值和季节性。 从国别来看，我国对韩国进口维持正增长，对美国、欧盟、日本、东盟、巴西、俄罗斯进口负增长。 （3）展望：7 月我国出口同比增速在 9.8%左右，下半年或面临下行风险。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 从出口领先指标来看，韩国 7 月前 10 日出口保持高速增长，增速环比明显改善，上海出口集装箱运价指数亦环比走高，且 7 月存在较为明显低基数效应，均指向 7 月出口增速韧性犹在。根据高频指标线性外推，预计 7 月我国出口增速在 9.8%左右水平。 从年度展望来看，我们基于当前数据和近期主要贸易伙伴经济资讯，对我国出口增速预测假设进行修正。基于修正后假设测算，预计2024 年我国出口增速在 1.2%左右（部分国家未考虑服务出口，或存在低估），较前值回落 0.3pct。虽然数值或存在低估，但从趋势上看，下半年出口或存在下调风险。从当前数据来看，若剔除低基数因素，5 月和 6 月两个月出口的两年复合增速已经呈现边际回落。 6 月通胀数据显示，有效需求不足是制约当前经济持续修复的关键问题。若下半年外需回落，则扩内需稳增长政策效果显现对于经济可持续修复十分关键。从 6 月通胀数据来看，目前扩内需稳增长政策效果尚不显著。往后看，目前较为明确的抓手：一是加速发行专项债，托底基建投资。二是推进落实前期以旧换新、设备更新改造政策效果。此外，鉴于三季度或是近期稳地产政策效果的观察窗口期，短期稳地产政策进一步加码的可能性相对较低。若政策效果仍不及预期，不排除稳地产政策进一步加码的可能。  风险提示： 中美贸易摩擦超预期加剧；美国商业银行危机超预期演变；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 低基数效应下 6 月出口超预期回升，两年复合增速延续边际回落 .................................. 5 1.1 6 月出口超预期回升 ................................................................... 5 1.2 剔除基数效应，我国对韩国出口增速边际回暖，对美国、欧盟、日本、韩国、东盟、巴西、俄罗斯出口增速边际回落 .............................................................................. 6 1.3 剔除基数效应，交通工具出口保持韧性，地产后周期产品和机电产品出口增速有所分化，劳动密集型产品出口负增长 .............................................................................. 7 2 6 月进口增速超预期回落 ................................................................... 8 2.1 6 月进口增速超预期回落 ............................................................... 8 2.2 我国对韩国进口维持正增长，对美国、欧盟、日本、东盟、巴西、俄罗斯进口负增长 ............ 9 2.3 农产品、机电进口负增长，高新技术产品进口正增长 ....................................... 10 3 展望：7 月出口同比增速 9.8%左右，下半年或面临下行风险 ..................................... 10 3.1 从短期来看，7 月出口增速韧性仍强。 ................................................... 10 3.2 从年度展望来看，我国出口或仍面临下行风险 ............................................ 10 风险提示 ................................................................................. 13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 我国出口增速情况 ............................................................... 5 图表 2： 2024 年 6 月出口增速好于季节性水平（%） .......................................... 5 图表 3： 出口同比拉动拆分（按国别/地区） ................................................ 6 图表 4： 我国进口增速情况 ............................................................... 9 图表 5： 2024 年