【宏观快评】2024年6月金融数据点评：三个部门，三种行为

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 宏观快评 2024 年 07 月 14 日 【宏观快评】 三个部门，三种行为——2024 年 6 月金融数据点评 事 项 2024 年 6 月，新增社融 32982 亿（前值 20648 亿），新增人民币贷款 21300 亿（前值 9500 亿）。社融存量同比增长 8.1%（前值 8.4%），M2 同比增长 6.2%（前值 7%），M1 同比增长-5%（前值-4.2%）。 ❖ 核心观点。 1、当下经济部门的三大特点：居民减少借钱+多买理财，企业在经济转型过程中信贷逐步优化，政府部门越下沉其扩表意愿越低。 2、短期经济“U 型底”的叙事没有改变。未来半年的时间区间内，我们仍需耐心等待利润自发弹性修复向上的拐点信号。 3、偏弱的盈利预期掣肘民企投资意愿，意味着需求端相关政策的支持仍存在必要性。 4、未来半年货币政策或更加以内为主，降息概率和汇率弹性或有望加大。我们提示 8 月~10 月存在汇率弹性波动放大的可能，需要跟踪关注。 5、资产观点而言，权益市场层面，金融严监管背景下大盘跑赢小盘仍是需要持续重视的特征。考虑到宏观经济暂未识别到趋势性向上的利润弹性，预计 A股震荡为主。债券市场层面，我们认为下半年汇率或波动加大，国内货币宽松的空间与概率逐步走高，利率曲线陡峭化。 ❖ 上半年金融数据反映三个特点：居民减轻负债，企业债务转型，政府融资分化。 1、居民部门：减轻负债，减少存款 ①看数据：2024 年上半年，居民短期贷款净增长 0.3 万亿，是 2009 年以来上半年净增量的最低值。居民中长期贷款净增长 1.2 万亿，是 2013 年以来上半年净增量的最低值。居民存款净增长 9.3 万亿，低于 2022 年和 2023 年。 ②做理解：偏弱的贷款增长意味着居民不愿意加大债务负担，而存款回落通常意味着居民投资消费意愿抬升【参照公式：收入+贷款=存款+买房+消费+金融投资】。 ③但本轮居民存款减少存在差异：但本轮居民减少的存款似乎流向了类存款的固定收益资管产品方向。今年前五个月债券型开放式基金新增份额 9400 亿，高于 2021 年~2023 年的前五个月之和，债券型开放式基金新增份额 24491 亿份，也是 2013 年以来的同期最高值。 2、企业部门：经济转型，债务优化 上半年企业贷款净增长回落，但仍居高位。 ①从绝对增量来看：2024 年上半年，企业短期贷款净增长 3.1 万亿，企业中长期贷款净增长 8.1 万亿，均仅次于 2023 年上半年。 ②从增长幅度来看：2024 年上半年企业中长期贷款较 2022 年抬升 1.9 万亿，相比之下，2022 年较 2020 年抬升 1.4 万亿，2020 年较 2018 年抬升 1.1 万亿。 3、政府部门：债务结构分化，政府部门越下沉其扩表意愿越低 ①中央政府债务：参照 wind 统计，2024 年上半年国债净融资 1.55 万亿。较去年同期多增长 5897 亿元。上半年净增长历史最高值。 ②地方政府债务：参照 wind 统计，2024 年上半年，一般债同比回落 765 亿元，发行量净增长是 2015 年以来同期最低；专项债同比回落 7900 亿元，发行量净增长 2020 年以来仅高于 2021 年。 ③类地方政府债务：参照 wind 统计，2024 年上半年，政金债同比回落 3500 亿元，发行量净增长是 2012 年以来剔除 2017 年的次低值，城投债同比回落 8900亿，发行量净增长是 2007 年以来首次为负。 ❖ 金融数据背后的经济演绎： 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com 执业编号：S0360518090001 证券分析师：文若愚 电话：010-66500868 邮箱：wenruoyu@hcyjs.com 执业编号：S0360523060002 相关研究报告 《【华创宏观】9 月降息并非板上钉钉——美国 6月 CPI 数据点评》 2024-07-12 《【华创宏观】供强需弱，物价回升仍需等待——6 月通胀数据点评》 2024-07-10 《【华创宏观】降息权衡进一步向就业倾斜——美国 6 月非农数据点评》 2024-07-07 《【华创宏观】消费有待提振，等待第二拐点——6 月经济数据前瞻》 2024-07-05 《【华创宏观】科技仍是政策主线——政策观察双周报第 83 期》 2024-07-01 华创证券研究所 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 1、经济 U 型底的叙事尚未改变。参照我们前期报告《重要的是第二拐点》，当下的经济走势呈现 U 型态势，对应经济暂时看不到下行风险，但是也没有向上的弹性支撑。结合我们企业居民存款剪刀差这一领先指标来看，至少在未来半年的时间区间，我们可能仍需耐心等待利润自发弹性修复向上的拐点信号。 2、盈利预期偏弱和金融防风险可能分别掣肘民企国企后续投资向上的弹性。 ①民企投资决策更在乎的是投资回报率，参照企业居民存款剪刀差短期企业盈利或仍在底部震荡，意味着需求端相关政策的支持仍存在必要性。 ②国企则与金融体系防风险的态度更为相关。后续国企投资行为改善更需要扩信用政策的推动。 3、未来半年货币政策或更加以内为主，降息概率和汇率弹性或有望加大 ①当下央行困境——汇率掣肘降息，金融机构负债端资金利率面临之“刚”；地产回落与地方压降债务，高收益资产湮灭，金融机构资产端存在之“荒”。（具体参照我们前期报告《“刚”与“荒”——货币政策框架的艰难平衡》） ②下半年货币政策或更加以内为主——结合当下金融数据和外部环境，我们预计在接下来的半年，汇率弹性有望加大，货币政策或更加以内为主，降息概率客观加大。 ③汇率弹性打开时点提示——参照报告《汇率弹性打开的条件分析——基于四个视角的推断》，我们提示 8-10 月汇率波动加大的概率或相对较高。但需要强调的是，汇率短期走势的判断是非常困难的。具体的汇率操作，仍需密切跟踪观察政策表态和动向。 ❖ 风险提示： 货币政策超预期 ❖ 宏观快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 2024 年上半年：金融数据的答卷 .................................................................................. 5 （一） 居民：不加杠杆，减少存款 ............................................................................... 5 （二） 企业：经济转型，债务优化 ............................................................................... 6 （三） 政府：债务结构分化 ...