定制化复合调味品龙头，持续扩品拓宽成长边界

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年07月19日优于大市宝立食品（603170.SH）定制化复合调味品龙头，持续扩品拓宽成长边界核心观点公司研究·深度报告食品饮料·调味发酵品Ⅱ证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cnS0980523090001基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值12.71 - 14.12 元收盘价11.86 元总市值/流通市值4744/1883 百万元52 周最高价/最低价21.78/11.30 元近 3 个月日均成交额23.86 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告宝立食品：深耕定制餐调数十载，方便速食寻突破。公司始于百胜供应链，深耕西式复合调味品领域二十载，并通过持续拓客户、扩品类实现 B 端定制餐调业务稳步增长；随着公司战略布局轻烹、茶饮甜品配料业务，公司开始发力 C 端并孵化空刻意面等大单品，打造第二增长曲线；在 B 端复苏、连锁化以及 C 端拓渠道、打造爆品背景下，公司主业将实现双轮驱动增长。B 端业务：百胜稳固公司基本盘，研发奠定竞争优势。随着餐饮连锁化发展，调味品正沿着“基础调味品-复合调味品”的路径演变，未来渗透率仍有较大提升空间。公司定位于一体化综合方案提供商，为客户提供集设计、研发与生产于一体方案，借助于百胜的基础和自身强大的研发优势，不断拓宽其大型企业客户基础，并引入烘焙等新类别，为其 B 端业务构建了坚固的护城河。过去几年 B 端整体需求承压，公司凭借较高水平的研发能力在大客户体系内不断拓展合作品类。同时，公司加深与已有大客户合作深度，增强客户粘性，百胜中国对宝立子公司进行了增资，未来双方可在多维度上实现优势互补。并且公司不断扩展其客户群，未来有望进一步渗透到中等规模的西式快餐、茶饮和咖啡行业客户中，从而带来收入增长。C 端业务：空刻意面成为速食意面行业龙头，顺应市场变化调整品牌打法。在厨房阿芬操盘之下，空刻意面是第一个提出“轻烹速食意面”概念并开始大规模投放的新锐品牌，空刻具备食品安全及价格优势，同时精准选品、打造较强产品力，成为空刻发展之基石。同时，利用线上线下营销组合拳，空刻意面知名度与影响力实现突破和扩大，上市三年蝉联速食意面品类销量TOP1，成为速食意面行业的龙头。短期虽然 C 端空刻意面虽然线上增速有所放缓，但公司通过推出低客单价新品+布局线下渠道持续强化竞争力。2023年空刻线下目标覆盖 7000+门店，现已入驻沃尔玛、大润发、盒马等商超体系，线下渠道未来或将成为空刻增长的重要补充。同时随着后续消费力的恢复，我们仍看好空刻重回高增长趋势。盈利预测与估值：预计公司 24-26 年收入分别为 27.5/31.7/36.4 亿元，同比增加 15.9%/15.4%/14.8%，归属母公司净利润 2.8/3.3/3.8 亿元，归母净利润年增速分别为-6.2%/16.1%/16.3%，EPS 为 0.71/0.82/0.95 元，当前股价对应 PE 为 17/14/12 倍，预计公司合理估值 12.71-14.12 元，相对目前股价有 8%-20%溢价，给予优于大市评级。风险提示：复合调味品渗透不及预期；新客户开发不及预期；上游原材料价格大幅波动；食品安全风险；行业竞争加剧。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,0372,3692,7453,1673,637(+/-%)29.1%16.3%15.9%15.4%14.8%净利润(百万元)215301282328381(+/-%)16.2%39.8%-6.2%16.1%16.3%每股收益（元）0.540.750.710.820.95EBITMargin13.5%13.0%12.5%12.7%12.9%净资产收益率（ROE）19.1%22.3%18.3%18.6%18.9%市盈率（PE）21.815.616.614.312.3EV/EBITDA16.114.713.111.29.7市净率（PB）4.163.473.052.672.33资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录1 公司概况：深耕定制餐调数十载，方便速食寻突破 ................................ 51.1 公司简介：定制化复合调味品起家，开辟多元化发展之路 ................................51.2 业务结构：定制复调构建稳固基本盘，空刻意面贡献核心增量 ....................... 61.3 股权结构：多位一致行动人共同控股，员工持股激发经营活力 ......................82.行业分析：复合调味料加速渗透，速食意面市场前景可期 .......................... 92.1 复合调味料：渗透率加速提升，定制餐调空间广阔 ......................................92.2 速食意面：市场前景可期，空刻份额绝对领跑 .........................................143.竞争优势：研发立本，营销破圈 ............................................... 183.1 自上而下具备研发基因，研发实力获百胜背书 .........................................183.2 产能配套及时响应客户需求，募资扩产强化规模效应 ...................................203.3 空刻意面打造较强产品力，精准营销拔高品牌高度 .....................................224.成长剖析：B 端享受增量红利，C 端静待新品与线下渠道突破 ...................... 234.1 B 端：深挖存量+抢占增量，客户数量不断增长 ........................................ 234.2 C 端：期待扩品类+线下渠道突破打开增长空间 ........................................ 255.盈利预测 ................................................................... 26假设前提：餐饮渠道恢复顺利，空刻意面维持稳定增长 .....................................26未来 3 年业绩预测 .....................................................................276.估值与投资建议：首次覆盖给予“优于大市”评级 ............................... 27绝对估值：12.58-13.11 元 ..........................