上市十年品牌势能向上，长期发展规划清晰

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年07月18日优于大市1今世缘（603369.SH）上市十年品牌势能向上，长期发展规划清晰 公司研究·公司快评 食品饮料·白酒Ⅱ 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cn执证编码：S0980523090001联系人：张未艾021-61761031zhangweiai@guosen.com.cn事项：事件：2024 年是今世缘上市 10 周年、国缘品牌创立 20 周年、建厂 80 周年。公司于上一轮白酒行业深度调整周期登陆资本市场，十年来精耕省内市场、打造核心大单品、积极回报投资者，于去年实现百亿营收规模，在本轮行业周期中展现出较强的逆周期成长能力。国信食饮观点：1）回望过去 10 年，公司收入、净利润复合增速达 15.5%/17.1%，产品结构持续升级，省内市场份额实现较快提升；2）今年上半年公司股价跑赢板块，年内看公司增长工具充足，产品结构纵深、省内市场精耕，基本盘市场提供造血能力；3）展望未来，收入后百亿时代公司发展思路清晰，高端化布局和省外市场扩张逐步贡献增量。维持此前盈利预测，预计 2024-2025 年 EPS 为 2.99/3.62 元，当前股价对应 PE 16.6/13.7x，维持“优于大市”评级。评论： 回望过去：实现百亿收入目标，不断夯实基本盘2014-2023 年，公司营业收入由 24 亿元增长至 101 亿元（CAGR 为 15.5%），归母净利润由 6.5 亿元增长至31.4 亿元（CAGR 为 17.1%）。品牌建设上，国缘、今世缘、高沟三大品牌各有定位，产品结构持续升级，2023 年公司特 A/A+产品收入占比提升至 93.4%，四开站稳省内 400 元价位大单品，大众价位份额亦得到夯实。市场战略上，公司精耕省内市场，通过精细化管理和多元化消费场景，从团购渠道起势，加大对流通渠道的铺设，淮安、南京市场巩固优势，苏中、苏南等市场加速突破，省内份额提升较快。 判断今年：品牌势能向上，增长工具充足年初至今，公司股价跑赢白酒指数 16.2%，在本轮行业调整阶段中后期仍有品牌势能提升、份额增长的逻辑。公司目标 2025 年实现 150 亿营收，我们认为公司增长工具仍然充足：1）产品全价位带布局，400 元及以下价位产品（开系&雅系）增势良好，四开在上半年焕新升级五代后价盘表现稳中有升，省内商务场景自点率仍在提升；100-300 元对开、单开、淡雅等承接大众消费升级需求，基础较好。2）市场布局思路清晰，去年公司优化经销主体，同时提升营销组织专业化的作战能力，单个经销商的收入体量和效率得到提升，帮助公司渗透核心消费场景和省内渠道增量；省外公司实施聚焦策略，长三角地区核心市场打造 V系列品牌高度，“10+N”策略有望贡献补充增量。 展望未来：收入后百亿时代发展思路清晰，坚持推进产品高端化和省外市场布局从省内竞争看，江苏市场经济发展水平较高，苏酒有望实现竞合发展：短期高端价位培育或有一定压力，但江苏白酒市场在五粮液等名酒培育下，千元价位正逐步走向成熟，打开长期 600 元高线次高端发展空间；我们认为公司产品布局完善，四开站稳 400 元价位，公司坚定拉升 V 系列品牌高度，签约核心终端、加强圈层营销，V9 品牌引领、V6 推广、V3 做销量，有望成为公司二增曲线。从省外布局看，公司明确“三年不盈利、三年三十亿”，省内仍可作为造血基本盘和调节项，资源倾斜投入省外重点市场，省外周边化和板块化有望加速突破。 投资建议：维持“优于大市”评级请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2短期公司经营稳健，回款节奏有序推进，大单品渠道表现健康；年内公司增长工具充足，国缘品牌份额逆势提升，省内仍有渗透空间；长期公司收入后百亿阶段发展思路清晰，高端化、省外扩张逐步贡献增量。维持收入及盈利预测，我们预计 2024-2025 年公司收入 122.4/147.5 亿元，同比+21.2%/+20.5%；预计归母净利润 37.5/45.5 亿元，同比+19.7%/+21.1%。当前股价对应估值 16.5.13.7x，维持“优于大市”评级。 风险提示白酒行业需求复苏不及预期；省内竞争加剧；政策风险等。表1：可比公司估值表公司代码公司名称投资评级收盘价（元）2024/7/17总市值（亿元）2024/7/17归母净利润（亿元）PE2024E2025E2024E2025E600519.SH贵州茅台 优于大市1,50118,861876.51016.821.518.5000858.SZ五粮液优于大市1315,076339.2379.915.013.4000568.SZ泸州老窖 优于大市1422,083161.5194.412.910.7600809.SH山西汾酒 优于大市1992,433131.5161.118.515.1002304.SZ洋河股份 优于大市831,248107.9118.811.610.5000799.SZ酒鬼酒优于大市421355.05.926.922.7600702.SH舍得酒业 优于大市5618520.023.29.38.0000596.SZ古井贡酒 优于大市2081,10159.173.818.714.9603589.SH口子窖优于大市3822819.822.511.510.1603198.SH迎驾贡酒 优于大市6047929.035.916.513.3603369.SH今世缘优于大市5062437.545.516.613.7资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理；注：今世缘外其他公司采用市场一致预期相关研究报告：《今世缘（603369.SH）-一季度收入增长 23%，国缘品牌势能延续》 ——2024-05-05《今世缘（603369.SH）-国缘开系提价，彰显品牌信心》 ——2024-02-29《今世缘（603369.SH）-百亿收入收官，奔赴新征程》 ——2024-01-02《今世缘（603369.SH）-三季度产品结构升级，提前锁定百亿收入目标》 ——2023-10-31《今世缘（603369.SH）-积极备战中秋旺季，全年业绩达成可期》 ——2023-09-17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物5381645790591290517168营业收入788810100122401475117149应收款项7677106128143营业成本18452187268531603594存货净额39104996558766847767营业税金及附加12771497181521872543其他流动资产3987105127147销售费用13902097254630243430流动资产合计1166212914161542114126522管理费用333441506606702固定资产29804964481246824533研发费用3843444546无形资产及其他