策略专题：从企业生命周期看高股息规律

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容策略专题从企业生命周期看高股息规律核心观点策略研究·策略专题证券分析师：王开证券分析师：陈凯畅021-60933132021-60375429wangkai8@guosen.com.cnchenkaichang@guosen.com.cnS0980521030001S0980523090002基础数据中小板/月涨跌幅(%)5570.18/-5.33创业板/月涨跌幅(%)1655.59/-9.71AH 股价差指数142.14A 股总/流通市值 (万亿元)94.40/84.56市场走势资料来源：万得、国信证券经济研究所整理相关研究报告《策略周思考-2024 上半年“股息王”全景画像》——2024-07-07《2023 年报&2024 一季报深度解析（二）-把脉宏微观经济“温差”》 ——2024-07-04《海外镜鉴系列（十九）-全球视野：赶超型经济体的投资规律》——2024-07-03《资金跟踪与市场结构周观察(第二十三期)-市场成交上升，交投情绪边际改善》 ——2024-07-02《7 月 A 股策略观点-寻底反击，红利为基》 ——2024-07-01随着企业生命周期的时间与空间推演，行业股息率出现“上台阶”。从全部申万二级行业生命周期定位来看，无论是 2023 年维度，还是 2008 年 2024Q1的历史区间，伴随着行业从初创期进入成长期，经历出清迈向成熟和衰退期，平均股息率上台阶规律均有效。单独考虑盈利和资本开支指标，盈利较开支更有优势的出清阶段行业的股息率相对初创成长期更高；单独考虑集中度指标，追随产业生命周期的递进，股息率出现随着行业集中度提升而趋势下滑特征。综合资本周期下的行业集中度、盈利、资本开支三个指标，随着资本周期从成长经历出清迈向成熟的演绎，股息率随之提振。将盈利增速、资本开支增速、HHI 降维综合来代表生命周期由早期到中后期发展历程，可以发现煤炭、银行、通信等行业，近年来行业处在成长迈向成熟的阶段，股息率也随之提振。全球视角下，高股息行业特征与国内具有一定的一致性（能源Ⅱ、银行、保险Ⅱ、运输），即符合产业生命周期特征。从利润同比、Capex/D&A 维度，银行业、保险业呈现较为明显的成熟期阶段特征，利润的回暖，资本开支节约，与其长期高分红相匹配；能源业、运输业资本开支扩张增速略大于利润增速，近似成熟期末端特征，同样位于龙头出清后的资本周期尾端。从集中度维度，全球高股息主要行业在过去 5-10 年内均出现了集中度的趋势性上行，龙头占比抬升，代表行业从竞争经历出清踏入成熟环节，这也与资本周期后周期阶段的高分红特征相匹配。与产业资本周期类似，经济体的股息率同样有处在靠后周期阶段股息更高的特征，处在更早的经济周期的赶超型经济体相较成熟型经济体股息率更薄。同一行业，发达市场的最高股息率水平相对新兴市场更高；同一国家的各行业股息率具备相对一致性，在全球主要经济体中的位置类似。长期视角下，把握资本周期的产业脉络来挖掘潜在高股息行业，规避股息率陷阱行业。去寻找目前股息率在山腰、未来有望股息率中枢走高的行业，同时规避当前股息率在山顶、未来股息率有回落空间的产业。结合资本周期脉络分析，未来股息率有提升空间的多分布在成熟期 I 阶段，包括油服工程、通用设备、商用车、教育、纺织制造、饰品、种植业、医药商业、光学光电子、广告营销、环境治理等。当前处在成熟期 II 的行业股息率较为稳定，如股份制银行、家用电器等，而处在产业周期式微苗头的行业未来现金流和盈利的稳定性或许并不支持中长期分红，如城商行等。上述逻辑中除了产业格局的改变，也包括盈利范式成熟叠加限制出清后供给端的优化。风险提示：1）美国二次通胀、推迟降息。2）局部地缘冲突风险尚未缓解，伊以冲突带来的避险情绪二次加剧。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录何以高股息 .................................................................... 4根据资本周期体系来看高股息属性 ................................................ 5全球高股息的行业和生命周期特征 ............................................... 11美国、日本和中国的经典案例 ................................................... 16结论 ......................................................................... 19风险提示 ..................................................................... 20请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1： 标普 500 指数回报来源 ................................................................ 4图2： 美股大市值公司回报来源 .............................................................. 4图3： 资本周期中企业在充分竞争再到出清后的三条发展路径 .................................... 5图4： 二级行业资本周期融洽程度排行（2024.Q1） ............................................. 6图5： 依据三个要素界定的企业生命周期定位 .................................................. 6图6： 不同生命周期阶段 2023 年股息率的分布情况 ............................................. 7图7： 不同生命周期阶段行业历史股息率分布情况（2008 年以来） ................................7图8： 资本周期中各行业资本/盈利定位与股息率的关系 ......................................... 8图9： 二级行业集中度与股息率的对应关系 .................................................... 9图10： 煤炭开采股息率和资本周期定位演绎 .................................................. 10图11： 焦炭Ⅱ股息率和资本周期定位演绎 ..................................................... 10图12： 炼化及贸易股息率和资本周期定位演绎 ................................................ 10图13： 通信服务股息率和资本周期定位演绎 .....