互联网行业长期投资逻辑专题研究：盈利高质量发展，重视股东回报，长期配置价值凸显

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 传媒行业 ⚫ 互联网行业是长期资本入局的优选板块，行业的长期发展逻辑契合新国九条对“高质量发展”“提升投资价值”等的具体要求。盈利高质量发展方面，互联网公司整体业务基于良好商业模式底座上，近年盈利水平和质量均在提升，整体保持稳定增长态势，基本面向好；投资价值方面，互联网公司逐渐更加重视股东回报方面的规划， 回购、分红等力度扩大，整体向海外高回购、分红的互联网科技公司看齐，且稳健的现金流和丰富资金储备为股东回报奠定坚实基础。 ⚫ 从业绩角度，行业公司本身降本提效、精细化运营驱动盈利能力和质量持续提升。以恒生科技指数成分股为例，2023/2024E 营业收入总和分别同增 6%/11%，2023/2024E 归母净利润分别同增 17%/33%，增速边际提升，且利润增速优于收入增速。对比国内和海外互联网公司在一季报前后，对二季度业绩的调整情况看，市场更多上调对国内互联网公司的增速预期，我们认为该逻辑今年可持续预期。从个股盈利质量提升的内在逻辑看，总结为：①高毛利业务在收入中的占比提升，或细分业务本身毛利率提升，如腾讯等；②规模效应下经营杠杆释放利润增量，如拼多多、美团、快手等；③聚焦核心主业，非核心业务亏损收窄等，如阿里、美团等。 ⚫ 从股东回报角度，互联网公司业绩稳健增长的同时，逐渐更重视股东回报，回购、分红力度加大，部分国内互联网公司在股东回报方面的投入已和海外成熟互联网巨头相当。从回购和分红的绝对量级上看，国内互联网公司中腾讯、阿里的回馈力度最大，23 年腾讯以 272 亿美元用于回购和分红，24 财年阿里以 165 亿美元用于回购和分红，绝对额角度可比海外公司为 Meta。用（回购+分红-SBC 费用）/期末市值衡量公司在股东回报上的投入，部分互联网公司已基本和海外看齐，如阿里该项指标最高，2024 财年达到 7.61%、23 年腾讯为 6.81%，vs 海外苹果 2023 财年为6.16%。其次 23 年网易/腾讯音乐/京东/云音乐该项指标为 4.1%/2.1%/1.4%/0.7%，对比海外谷歌、微软、Meta 为 2.3%/1.2%/0.7%。从资金储备和现金流看，对照主要海外科技公司基本拿出 50%以上的净利润用于股东回报，国内互联网公司中还有部分低于这一水平，我们认为未来股东回报提升的空间还较充分。若后期港股通红利税减免等利好措施落实，有助于改善港股市场情绪，进一步提升回报确定性。 ⚫ 结合公司盈利增速+股东回报投入情况+市盈率，我们认为国内互联网公司相较海外有更高的配置价值和性价比。23 年（回购+分红-SBC 费用）/期末市值为正数的公司中，24 年预期净利润增速超 25%的公司，相较于海外谷歌和 Meta，阿里和腾讯在股东回报投入上的指标更高、PE 更低（根据 24 年 7 月 1 日市值、下一财年彭博一致预期 GAAP 净利润计算）。24 年预期净利润增速低于 25%的公司，网易和京东相较海外的苹果和微软在估值上更具优势。 23 年（回购+分红-SBC 费用）/期末市值不为正数的公司中，美团、快手积极回购，截至 24 上半年美团的这一指标已达0.91%，预计伴随下半年回购执行有望继续提升。 长期投资背景下，我们看好国内互联网板块在其商业模式支撑下，持续高质量的良好增速+股东回报投入提升（可对齐海外科技大厂），对长期投资逻辑形成强有力支撑。综合考虑业绩增速、股东回报投入、公司估值，我们认为中国互联网资产具有更高的配置价值。建议关注：1）赛道竞争格局稳定，今年在其赛道上有向上表现的腾讯控股(00700，买入)、美团-W(03690，买入)；2）处于行业底部，但今年平台自身重点优化用户&服务抢占市份额+赛道竞争趋缓（今年消费低价趋势明显+内容电商红利相对结束）的公司，阿里巴巴-SW(09988 ，买入)；3 ）其他建议关注： 网易-S(09999 ，买入 )、快手-W(01024，买入)、京东集团-SW(09618，买入)、哔哩哔哩-W(09626，买入)等。 风险提示 宏观经济增长不及预期风险、政策监管风险、技术迭代和应用不及预期风险。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 传媒行业 报告发布日期 2024 年 07 月 08 日 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 杨妍 yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 金沐阳 jinmuyang@orientsec.com.cn 6 月版号正式下发：——传媒互联网行业周报 2024-06-30 腾讯、哔哩多款游戏超预期，电商购物节落下帷幕：——传媒互联网行业周报 2024-06-23 哔哩哔哩发布《三国》，持续关注电商购物节进展：——传媒互联网行业周报 2024-06-16 盈利高质量发展，重视股东回报，长期配置价值凸显 互联网行业长期投资逻辑专题研究 看好（维持） 传媒行业深度报告 —— 盈利高质量发展，重视股东回报，长期配置价值凸显 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 引言 ............................................................................................................... 5 一、互联网行业长期逻辑显现：盈利高质量发展+重视股东回报 ..................... 6 1.1 业绩角度：业务稳健增长，盈利能力和质量提升 .......................................................... 6 1.2 股东回报角度：回购和分红有望常态化，看好板块中长期回报 .................................... 7 1.3 估值角度：国内互联网公司具有更高配置性价比 ........................................................ 10 二、投资建议和个股逻辑 ............................................................................. 12 2.1 腾讯：全业务毛利率持续提升，回购 2024 年加码 ............................................