公用事业行业报告：探索核电盈利奥秘

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明公用事业强于大市强于大市维持2024年07月01日（评级）分析师 郭丽丽 SAC执业证书编号：S1110520030001分析师 裴振华 SAC执业证书编号：S1110524050003探索核电盈利奥秘行业深度研究请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2中国核电度电盈利更高，中国广核盈利弹性值得期待2023年中国核电、中国广核核电度电净利润为0.0939、0.0818元/千瓦时，较2020年增长0.0186、-0.0007元/千瓦时，涨幅为+24.8%、-0.9%。若剔除台山核电小修的影响，2023年中国广核度电净利润为0.0964元/千瓦时，较2020年增长0.0034元/千瓦时（+3.7%）。两核度电净利润涨幅差异较大，除却台山核电小修影响，核心原因为核电机组所处区位的不同：①中国核电的核电机组分布在浙江（权益装机占比42%）、江苏（26%）、福建（27%）、海南（5%），上述区域度电净利润综合涨幅*分别为+3%、+27%、+36%、+169%；②中国广核的核电机组分布在广东（权益装机占比67%）、广西（7%）、福建（8%）、辽宁（18%），上述区域度电净利润综合涨幅*分别为-6%、+19%、+15%、-1%。核电发电成本有多少？如何拆分？2023年各核电子公司度电发电总成本有所差别，除海南核电、台山核电外，基本保持在0.24-0.29元/千瓦时范围内。具体来看，其技术路线/投资成本的迥异会导致折旧成本的不同，大修时间的差异致使不同年份运营成本的波动，机组运行时间的不同会带来还款进度/财务费用的不一致，但其度电营业成本与财务费用占其发电总成本的90%，其中营业成本是发电成本中占比最大的部分。我们将中国广核2019-2023年度电营业成本进一步拆分，折旧度电平均成本0.062元/千瓦时、核燃料平均成本0.052元/千瓦时。投资建议：核电双寡头，每股派息稳定增长，持续看好核电运营商的经营稳定性和持续成长性，建议关注【中广核电力（H）】【中国广核】【中国核电】。风险提示：政策变动风险、宏观经济风险、核电投资低预期、核事故风险、铀燃料价格大幅波动、核电核准低预期等。*注：为降低18个月换料大修影响，我们用“2022+2023年数据”对比“2020+2021年数据”计算度电数据整体涨幅请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明31. 核电度电拆分：电价？成本？利润？................................................................................................41.1. 中国核电度电盈利更高，中国广核盈利弹性值得期待..................................................................61.2. 度电净利润的两极：核电合营（0.24元/千瓦时）、台山核电（-0.11元/千瓦时）...........................91.3. 历史复盘，哪个省份的核电机组度电利润弹性最大？..................................................................132. 核电发电成本中涵盖了哪些项？.......................................................................................................172.1. 核电度电发电总成本，因机组类型、大修安排、运行时间而有所不同............................................182.2. 项目分析：核电站度电营业成本与财务费用占其发电总成本的90%左右........................................ 192.3. 营业成本拆分：折旧度电成本0.062元/千瓦时、核燃料成本0.052元/千瓦时.................................233. 投资建议......................................................................................................................................244. 风险提示......................................................................................................................................26请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明核电度电拆分：电价？成本？利润？145请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明核电双寡头，2023年底在运核电装机合计占全国的95%。中国核电、中国广核作为中国核电行业双寡头，2023年底中国核电控股在运核电机组25台（装机2375万千瓦），中国广核管理在运核电27台（装机3057万千瓦），合计占全国在运核电装机规模（5703万千瓦）的95.24%。*本报告的研究对象聚焦在中国核电、中国广核各核电子公司（包括中国广核的联营公司红沿河核电）。公司机组装机容量 （万千瓦）堆型型号控股装机（万千瓦）持股比例权益装机（万千瓦）秦山一核秦山核电站1×35压水堆CP3003572.0%25.20秦山一核方家山核电2×108.9压水堆CP1000217.872.0%156.82秦山二核1、2号67\65压水堆CP60013450.0%67.00秦山二核3、4号2×66压水堆CP60013450.0%67.00秦山三核1、2号2×72.8重水堆CANDU-6145.651.0%74.26江苏核电1、2号2×106压水堆WWER21250.0%106.00江苏核电3、4号2×112.6压水堆WWER225.250.0%112.60江苏核电5、6号2×111.8压水堆M310改进223.650.0%111.80三门核电1、2号2×125压水堆AP100025056.0%140.00福清核电1至4号4×108.9压水堆CP1000435.651.0%222.16福清核电5、6号2×116.1压水堆华龙一号232.251.0%118.42海南核电1、2号2×65压水堆CP60013051.0%66.30公司机组装机容量（万千瓦）型号管理装机（万千瓦）持股比例权益装机（万千瓦）控股子公司大亚湾核电1、2号2×98.4M310196.887.5%172.20岭澳核电站1、2号2×99M310198100%198.00岭东核电站1、2号2×108.7CPR1000217.4100%217.40阳江核电站1、2号2×108.6CPR1000217.259%128.15阳江核电站3、4号2×108.6CPR1000+217.259%128.15阳江核电站5、6