央行二季度货币政策执行报告解读：外部风险叠加全球经济疲软，关注我国货币政策定向宽松

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary]报告摘要： ⚫超储率抬升，流动性分层，融资成本缓下： 银行间利率扰动有所加大，超储率再度提升：（1）价格方面，截止 6 月末，R007/DR007 分别收于 2.66%和 2.56%，较 5 月末高点分别回落 97BP、24BP；（2）数量方面，超储率二季度末录得 2.0%，较一季度大幅提升 0.7 个百分点，较18 年同期提升 0.3 个百分点。 信贷结构持续优化，小微贷款表现亮眼：二季度普惠小微贷款新增 1.2 万亿，同比多增 6478 亿元；截止 6 月末，普惠小微贷款余额同比增速录得 22.5%，较一季度末提高 3.4 个百分点，高出全部贷款增速 9.5 个百分点。但需要注意的是，整体贷款增速不升反降，需警惕整体信用扩张放缓的风险。 融资成本继续降低：（1）贷款加权平均利率略有下降。6 月未贷款加权平均利率录得 5.66%，较 3 月末下降 0.03 个百分点，较 18 年同期下降 0.28 个百分点。从各个分项来看，一般贷款加权平均利率较一季度下降 0.1 个百分点，票据融资加权平均利率与一季度持平，个人住房贷款加权平均利率较一季度下降 0.15 个百分点。（2 人民币贷款中执行上浮利率的占比先升后降。 ⚫着力化解中小银行风险，“多管齐下”呵护流动性 灵活运用货币政策工具，呵护市场流动性。为了应对包商银行事件及跨季带来的流动性压力从 6 月 3 日至 6 月 21 日共计 14 个工作日，央行均进行了公开市场逆回购投放操作；同时，对于 6 月份到期的 6630 亿元 MLF，央行也采取了超额续作（合计投放 MLF7400 亿元）。 加大对于中小银行及非银机构流动性支持力度。一方面，央行通过再贷款、再贴现、定向降准等方式精准灌溉中小银行，并通过 CRMW 助力中小银行存单发行；另一方面，央行提高了部分头部券商短融余额上限，从而改善非银机构的流动性。 多重措施“几家抬”，中小银行及金融市场流动性明显好转。央行多重措施基本熨平包商银行事件后续影响。一方面，货币资金价格重归合理区间，金融机构融资成本有所回落；另一方面，同业存单发行量、发行结构均有所改善，高低等级同业存单利差有所修复。 包商银行事件引发对于同业业务、金融供给侧改革及银行资本的再思考。1）在同业业务方面，央行要求金融机构需降低对于同业业务的过度依赖；2）在金融供给侧改革方面，包商银行事件提醒各大银行要“做好减法“，但央行同时提出同样要“做好加法”，纠偏与支持小微“两手抓”；3）在银行资本充足度方面，央行认为中小银行出现流动性问题的本质原因是资本充足度不足，因此要切实加强银行资本补充管理工作，防止银行资本“根基不固”的情况下进行盲目扩张。 ⚫发挥永续债和 LPR 在降低融资成本中的作用 银行永续债可以有效补充银行一级资本。本次货币政策报告中多次提到银行永续债，且与一季度货币政策执行报告不同的是，二季度报告中多次在“增强金融服务实体经济能力”部分提及银行永续债，且要求以银行永续债为“突破口“补充资本，从而提高银行对于小微企业的信贷投放能力。 完善利率市场化，再度强调 LPR 的重要作用。目前，贷款市场报价利率对于市场流动性的反映力度依然不大，反映出了该指标依然存在一定的局限性。我们认为，后续央行会进一步加大对于 LPR 的定价标准改革力度，鼓励银行进行符合市场现状的报价，从而更好地发挥 LPR 对于贷款市场利率的指导作用。 [Table_MarketInfo]民生证券研究院[Table_Author]分析师： 樊信江执业证号： S0100519070002 电话： 010-85124733 邮箱： fanxinjiang@mszq.com 研究助理：颜子琦 执业证号： S0100117120035 电话： 021-58768652 邮箱： yanziqi@mszq.com 研究助理：孙嘉伦 执业证号： S0100118100014 电话： 010-85124733 邮箱： sunjialun@mszq.com 研究助理：张伟 执业证号： S0100119070052 电话： 010-85124733 邮箱： zhangwei_yj@mszq.com 00[Table_Title]固定收益 外部风险叠加全球经济疲软，关注我国货币政策定向宽松——央行二季度货币政策执行报告解读 债券专题 2019 年 8 月 11 日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 固定收益周报 [Table_Summary] ⚫ 央行对未来宏观经济的预判： 贸易摩擦风险加剧，全球经济增长前景不容乐观。央行在二季度报告中对全球经济前景的展望更加悲观。央行以“不容乐观”来形容全球经济形势（而一季度的表述为“主要经济体增长前景减弱，可能拖累全球经济增长”）。内部风险不再提“结构性、体制性”，企业生产投资趋于谨慎。物价水平存在不确定性，警惕贸易摩擦对不同部门价格的影响。 ⚫ 关注央行货币政策五大变化： 弱化“结构性去杠杆”，强化“六稳”；注重处置风险的力度和节奏；信贷政策支持领域增加西部大开发、乡村振兴；利率政策突出完善商业银行贷款市场报价利率机制；汇率政策突出“自动稳定器”作用。 ⚫ 债市投资策略： 从长期来看，国内经济下行压力仍在，外部风险持续加剧，叠加海外央行普遍进入降息周期，进一步释放国内货币政策空间，基本面仍将支撑利率债走牛。从短期来看，风险加大的前提下货币政策不具备收紧的条件，但制造业供需依然失衡，CPI 与 PPI 数据产生背离，当前宏观经济形势较为复杂，政策目标存在多重矛盾和多方掣肘，亦不具备全面宽松的可能性。因此，我们继续看好利率债，但短期内可能呈震荡走势，建议关注外部风险加剧下货币政策的定向宽松。 ⚫ 风险提示：外部风险加剧 [Table_MarketInfo] 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 固定收益周报 目录 一、超储率抬升，流动性分层，融资成本缓下 ....................................................................................................................... 4 1、银行间利率扰动有所加大，超储率再度提升 ................................................................................................................... 4 2、信贷结构持续优化，小微贷款表现亮眼 ..................