银行业理财月度观察(2024年6月)：6月理财“季末回表”的复盘与展望

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 6 月 16 日 公司研究 6 月理财“季末回表”的复盘与展望 ——银行理财月度观察（2024 年 6 月） 银行业 买入（维持） 当前价 作者 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 分析师：董文欣 执业证书编号：S0930521090001 010-57378035 dongwx@ebscn.com 联系人：赵晨阳 zhaochenyang@ebscn.com 联系人：黄怡婷 huangyiting@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 叫停存款“手工补息”如何影响理财运行？——银行理财月度观察（2024 年 4 月） 2024-5-24 2024 会是理财扩张的“大年”吗？——银行理财月度观察（2024 年 4 月） 2024-4-22 理财“量价双优”是否可持续？——银行理财月度观察（2024 年 3 月） 2024-3-14 “旺季营销”提振开年理财规模高增——银行理财月度观察（2024 年 2 月） 2024-2-23 跨年理财规模波动性下降——银行理财月度观察（2024 年 1 月） 2024-1-14 2024 年银行理财运行的四点展望——银行理财月度观察（2023 年 11 月） 2023-12-18 资本新规与城投化债如何影响理财投资？——银行理财月度观察（2023 年 10 月） 2023-11-14 四季度理财运行的三个关注点——银行理财月度观察（2023 年 9 月） 2023-10-15 5 月理财“量增价稳”，存款“脱媒”力量推动理财规模继续高增。展望 6 月及后续，理财“季末回表”压力几何？随着叫停存款“手工补息”影响逐步消化，后续理财规模高增是否可持续？  5 月理财运行：收益率中枢稳于 3%上方，存款“脱媒”继续推动规模高增 5 月理财收益率中枢录得 3.3%，停止“手工补息”暂未对净值形成明显扰动。5 月受利率下行提振，固定收益类理财近 1 个月年化收益率震荡于 3.3%中枢，收益率维持较好水平。进入 6 月，收益率小幅略升后震荡回落，截至 6 月 11 日，近 1 个月年化收益率为 2.7%。目前，理财净值并未因叫停存款“手工补息”而产生阶跃性变化，除受益于市场宽松环境外，或与部分高息存款在 5 月仍有存续、拉长核算确认期避免瞬时冲击、借助平滑机制“以丰补歉”等因素有关。 存款“脱媒”力量继续推动理财规模高增。测算 5 月末全市场理财规模 29.7-29.8万亿左右，较上月增长 4000-5000 亿，相较 2022-2023 年 5 月不足 1000 亿的月均增量，规模增长继续超季节性。一方面，当前理财收益率相较存款仍有比较优势，叠加部分银行对 3Y 大额存单等较高成本零售存款进行主动管控，居民存款与理财增长存在“跷跷板效应”；另一方面，银行进一步落实存款“手工补息”整改要求，部分企业资金由“类活期”存款向定期存款或表外非银产品等形态迁移仍有延续，助推对公理财规模增长，预估 4~5 月份对公理财增量占理财新增规模的 3 成左右。 随着绝对收益表现边际转弱，后续理财规模增长或有所放缓。近一段时期理财规模的高增，主要来自于收益率比较优势下的存款“脱媒”配置力量。当前时点，债券市场收益率中枢快速下行至低位，叠加高息存款、信托平滑机制等配置方式受限，维持 3%以上的理财收益率中枢缺乏有力抓手，理财实际收益率将趋于下行；同时，理财再投资选择上，将部分仓位逐步由存款转为债券，信托平滑机制等稳估值手段受限背景下，一旦遇到市场调整，理财净值波动性将边际增大。因此，无论是收益率的下行压力，亦或是净值波幅增大的预期，都不利于理财绝对收益表现，进而可能削弱理财产品对居民端的吸引力。此外，随着存款“手工补息”整改冲击在 2Q集中释放，后续企业资金“脱媒”的力量也将趋弱。  理财“季末回表”复盘：表内存贷差与流动性是影响季末资金运动的主因 6 月理财“季末回表”对资产配置的影响复盘。过去三年（2021-2023 年）6 月理财规模月环比降幅在 0.9-1.1 万亿左右，规模波幅较为平稳。考虑到“资管新规”过渡期 2021 年末才正式结束，我们重点观察 2022-23 年 6 月季末时点前后理财配置行为变化。数据显示，6 月临近季末和 7 月初跨季后，理财吞吐量变化较大的券种主要是同业存单，表内存贷匹配度、流动性环境等是重要影响因素。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 银行业 图 1：过去三年 6 月理财规模环比降幅在 0.9-1.1 万亿左右 图 2：理财收益率并未因叫停“手工补息”存款产生阶跃式变化 资料来源：普益标准，光大证券研究所测算 资料来源：wind，普益标准，光大证券研究所测算；数据截至 6 月 11 日  2023 年 6 月，信贷冲量导致流动性分层压力加大，跨季前后非银行为迥异 2023 年上半年，M2 增速维持高位，大部分时点高于信贷增速或基本持平，从司库角度而言存贷板块资金来源与资金运用总体冗余。但是银行和非银机构资金分层压力较大，特别是在季末时点尤为显著，3 月和 6 月信贷明显冲量，非银机构在临近季末时点回购交易隔夜利率一度高达 6%以上。 流动性分层压力与流动性传导链条受阻有关，一方面，季末月份国股银行信贷冲量力度较大，而存款增长没有等比例跟进，银行存贷板块资金来源和运用出现阶段性不匹配，司库资金融出意愿比偏低、对理财回表诉求增强；另一方面，银行体系存款增长呈现“两头大、中间小”特点，表现为国有大行、农商行存款增长情况较好，而股份制银行则相对较弱。流动性传导链条的“中间环节”受阻，使得传统的流动性传导渠道“国有大行→股份制银行→城农商行和非银机构”不畅，进而市场对流动性感知敏感的非银机构资金压力增加。 从理财配置行为看，流动性分层压力加剧叠加季末回表诉求影响下，2023 年 6月下旬存单净卖出强度显著提升，6 月下旬持续卖出同业存单，日均净卖出 100亿（VS 6 月上旬、中旬分别为日均净买入 37 亿、49 亿）。2023 年 7 月跨季后随着理财规模回升，整体配债力度增强，7 月日均净买入同业存单 116 亿，月内最大净买入发生在 7 月 5 日，为 205 亿。 图 3：2023 年上半年流动性分层压力在季末时点尤为显著 图 4：2023 年理财临近 6 月末和跨季后债券配置变化明显 资料来源：wind，光大证券研究所；数据截至 2024 年 6 月 15 日 资料来源：CFETS，光大证券研究所，注：不含 ABS 及其他券种，单位：亿元；数据区间为 2023 年 6 月初至 7 月末 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 银行业  2022 年 6 月末，司库资金相对冗余，理财资金配置未因跨季产生明显变化 2022 年上半年，银行体系存贷板块资金来源与资金运用总体呈现“来源＞运用”现象，司库资金相对冗余。特别