固收中期策略-2024中期转债展望：积累波段和择券的复利

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收 积累波段和择券的复利 ——2024 中期转债展望 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 殷超 SAC No. S0570521010002 yinchao014790@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 方翔宇 SAC No. S0570122070155 fangxiangyu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2024 年 6 月 03 日│中国内地 中期策略 核心观点 上半年转债逆股市收获正回报且接近纯债，背后有供求、条款博弈等因素支撑。展望下半年，我们期待转债“后来居上”跑赢纯债，建议对转债继续保持中高配，重点是波段和个券挖掘，理由：1、股市或难现“大趋势”、担忧“小共振”可能；2、机会成本低、供求双向驱动等或继续推升转债估值；3、潜在条款博弈机会仍多；4、久期和信用下沉策略难度更大。配置层面，关注三类机会：全球定价的资源品和服务、国内中上游链条及有政策引导属性的方向。在操作上，我们建议重仓优质转债个券、分散投资偏股风格、适度埋伏条款博弈，通过波段和个券挖掘积累复利。 股市展望：或难现“大趋势”、谨慎看待“小共振”、底部或有抬升 下半年股市面临三中全会召开、美联储降息临近和美国大选等事件。映射到三因素：1、盈利有望缓步改善，但还难出现普遍性的业绩驱动；2、流动性整体偏有利；3、风险偏好或将一波三折。我们判断，下半年股市或难现“大趋势”、谨慎看待“小共振”机会，指数或继续演绎底部抬升，但上行空间和弹性可能有限。而在操作层面，当下的“明牌”被充分交易，在缺少宏观和产业级别驱动因素下，灵活性要求较高，我们建议依托关键点位积累波段的复利。配置层面，我们看好全球定价的资源品和服务、国内中上游链条及带有政策引导属性的方向，自下而上挖掘的要求提升。 供求与条款博弈：供求继续偏有利，关注“自救型”下修 供给层面，我们判断未来一年内净供给约为-1000 亿左右，明显偏紧。一方面，通过现有预案、政策看，供给持续缩量：另一方面，到期叠加赎回，退出规模千亿级别。需求层面，机构回补转债过程可能还未结束，下半年需求有望继续抬升：转债估值不构成配置阻力、股市没有大幅下行风险、纯债空间继续收窄。条款方面，结合发行时机和正股走势看，把握下半年博弈“自救类”下修机会，通过推断公司大股东意愿提升确定性、降低博弈风险，譬如佳禾、双良等。已完成的下修品种，如果表露出较强的促转股意愿，也可加大关注力度，譬如中富、宇瞳等。 转债估值：当前合理，下半年仍有小幅扩张空间 展望下半年，我们看好转债估值继续小幅扩张，理由：1、目前转债估值处于 2018 年以来 60 分位数左右，对于投资者加仓或持仓都不构成明显阻力；2、股市底部抬升意味着下行风险基本解除，至少股市预期好于前两年；3、转债筹码继续收缩，转债供给仍明显有利；4、纯债机会成本继续下降，抬升转债配置需求，尤其是一级债基和理财子等收益压力较大的账户；5、潜在下修空间仍大，仍有不少次新券亟待“推倒重来”。结构上，适度增持高YTM 品种，大盘、低价继续持有，提防平衡型品种估值收敛。 转债策略：努力实现“后来居上”，整体保持中高配 展望下半年，我们期待转债“后来居上”跑赢纯债，建议保持对转债中高配。但基于股市和估值、条款博弈判断，均需要累计小波段和个券挖掘复利来实现，操作难度并不小。落实到操作层面，我们建议是：1、选择绝对价格低（对抗波动）、流动性强（应对赎回）的大盘转债作为底仓；2、挖掘“正股和转债估值双击”潜力个券。优质筹码稀缺的时代，布局具备正股低位、转债定价合理、板块龙头特征的品种；3、依托转债本身性价比，分散投资博弈“风格”，譬如 100 平价附近、平价溢价率低于 25%的品种，积累波段的复利。当然，前提是正股无硬伤；4、适度埋伏条款博弈。 风险提示：再融资政策变化；债市出现流动性冲击；地缘风险扩散。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 转债市场展望 ........................................................................................................................................................ 3 上半年回顾：转债逆股市获得正回报 ............................................................................................................ 3 股市展望：或难现“大趋势”、谨慎看待“小共振”、底部或有抬升 ................................................................... 4 转债供求：预计下半年继续趋紧.................................................................................................................... 9 条款博弈：围绕“自救”逻辑挖掘机会............................................................................................................ 10 转债估值：目前中性，下半年仍有小幅扩张空间 ........................................................................................ 12 转债策略：通过波段和个券挖掘努力实现“后来居上” .................................................................................. 14 个券机会 ...................................................................................................................................................... 15 风险提示.............................................................................................................................................